1、全国地产 20 强企业 拿地战略调整研究 2018 年以来，房地产行业正式进入下半场，受房地产市场调控和金融紧缩政策（去杠杆）的影响，房地产行业已渐入微利时代，除了普遍面临的融资难和融资成本高的问题，不少中小开发商已开始挣扎在生死边缘，大房企在本轮调控下的战略转型也愈发明显（尤其是教育、大健康、医疗、养老、智慧社区方向）。总体来说，中国房地产已开始往运营端转型，并已正式进入“大鱼吃小鱼”的时代。为使读者对当前房地产企业面临的核心问题及战略和业务调整方向有个清晰的认识，笔者对各地产公司的年报内容以及从公开渠道查询到的地产前 50 强的相关信息进行了整理，同时结合自身的从业经历对上述问题进行了相关2、分析，希望能给读者带来一些有益的启示。一、恒大集团一、恒大集团 在金融去杠杆的背景下，恒大从 2017 年就开始向“低负债、低杠杆、低成本、高周转的三低一高发展模式转变”，但是由于政府对地产政策的收紧，恒大与其他大地产公司一样，目前主要面临融资成本上升和高周转发展模式变难的问题。资金成本上升方面，拿地或项目并购的融资成本目前都已不低，商票融资成本更高。值得注意的是，目前市场上资金非常紧张，有资金的基本不愿意做地产的纯信用融资，主要还是因为投资者认为政策变动太大。而即使是在下半年或明年，在开发商能拿出来的土地和项目抵押有限的前提下，融资也只会越来越难。在高周转发展模式变难的问题上，比如一个是一二3、线城市项目前期遗留问题不好推进，特别是如拆迁、土地变性、调规等周期很长的环节；第二个是三四线城市的销售和去化问题。受棚改货币化安置政策收缩的影响，恒大、碧桂园、中梁等许多布局了三、四、五线城市发展的地产公司都受到了较大的市场影响。从策略上看，恒大今年明显加强了营销力度，集中解决去化问题，另外主要靠内部管理工具，投资拿地前期协调各种事项，各部门工作前置，计划倒排，强化考核，按照压缩的时间节点等方式提高项目周转。值得注意的是，以恒大收缩深圳城市更新项目的投资为例，很多开发商都因更新政策的收缩和地产调控放慢了深圳城市更新项目投资的脚步。（一）战略调整 针对上述问题，恒大主要实施了以下的战略调整：一是4、着力降低负债、改善资本架构：引入战投、增加盈利及控制费率等，改善境外债务结构、延长债务期限、降低债务成本；二是优化项目城市项目布局、补充优质土地：从“规模型”向“规模+效益”转变，同时更加注重增长效益和质量，并侧重增加一些三线城市优质土地的储备；三是提高三四线城市的项目准入标准，如离市政府或商业中心有一定要求（如根据城市 GDP 和人口不同，一般在 3-5 公里，特色小镇项目可以远些）、城市的常住人员规模要求、项目总货值要求等；四是进一步加强多元化的产业布局，积极探索高科技产业，并逐渐形成以民生地产为基础，文化旅游、健康养生为两翼，以高科技产业为龙头的产业格局。目前恒大主要有五个板块：恒大地产5、恒大健康、恒大旅游、恒大金融、恒大高科农业。恒大健康：目前主要做健康地产（全国拿地，与恒大地产是完全独立的板块），比如建设养生谷，实行会员制，周边配备三大硬件服务：医联体，整合国际水平专科医院、恒大的恒和医院和全球医学转化平台等资源；医养综合体，包括四大园（颐养园、长乐园、亲子园和养老院）；健康空间，包括智能家居系统、家庭医疗智能机器人。恒大健康的发展方向也已确定为全方位人性化社区健康及物业服务。恒大旅游：主要是开发文旅项目。恒大金融：恒大入股银行、信托、金交所，以及设立恒大金服、恒大人寿保险。其中恒大人寿主要投资商业、健康、医疗类地产为主，根据公开信息查询，其股东背景较为强大，因此对项目和6、收益的要求也比较高。当然市场上很多业内人士会猜测，恒大人寿资金是否会直接投到恒大地产板块和项目上，从政府监管角度，因涉及关联交易，我们分析基本没有可行性。在战略调整的实施方面，恒大和苏宁的合作可圈可点。2018 年 6 月，苏宁控股集团旗下苏宁易购与恒大地产签署协议，双方拟共同出资 200 亿元，设立深圳市恒宁商业发展有限公司，主营业务仅从事苏宁易购广场的开发和运营，所有投资方向须为以开设苏宁易购广场为目的。此次苏宁与恒大的合作，不仅能够降低建设成本，加快广场的建设；此外凭借苏宁成熟的运营经验也能够保障广场的运作与回报。未来随着苏宁易购广场的运营成熟，其还可以运用轻资产的方式，如成熟物业的资产7、证券化、小股操盘等盘活资本，并使苏宁易购广场得以快速复制，扩大品牌影响，早日实现其线下的商业版图。（二）拿地策略 政策紧缩后，恒大开始优化项目的城市布局，尤其是补充优质土地布局，谨慎购地，但有侧重地吸纳了一批优质三线城市（如中山、无锡、温州等）土地，其中三四线城市拿地金额占比超过了 50%。以 2017 年为例，恒大购置的土地储备 226 幅，均衡分别在上海、深圳、长沙、南京、成都、杭州、武汉、济南、太原、重庆、郑州、珠海、中山、无锡、温州等一二线及三线城市。（三）核心融资 发行供应链 ABS，获 100 亿元储架发行额度，基础资产是恒大地产供应商应收账款债券及其附属担保权益。除此之外，其他融8、资方式及融资产品主要面临融资成本较高的问题。二、碧桂园二、碧桂园 受工程质量的影响，碧桂园尚需顺利度过这个多事之秋。抛开这些问题，碧桂园目前遇到的问题在整个市场环境下仍非常具有代表性。一方面，棚改政策收紧后对三四线城市影响较大，碧桂园主要业务集中在三四线城市，官媒宣战炒房对购房需求进行抑制后肯定会对碧桂园造成一定的影响。值得一提的是，碧桂园的项目跟棚改贷相关的比较多的区域主要集中在华东，其他区域受影响比较小。第二方面，高周转的问题，这个让碧桂园进入多事之秋的发展策略未来将面临巨大挑战。第三方面，负债率高企问题，不管媒体争议的 2017 年的负债超过 9000 亿是否属实，但一旦销售不佳，融资、9、偿债肯定会面临巨大压力。跟恒大不同的是，碧桂园高周转的问题主要在于施工进度，比如一些区域所在地的政府管控越来越严格，导致影响施工进度。目前碧桂园已经调整了营销定位，同时受到政府限价限贷限购限二手出售的影响，逐步放缓大规模开盘。根据目前市场行情的摸底，很多开发商在高周转的问题上最大难题在于限价直接影响有效储客（主要指的是刚性需求客户）。（一）战略调整 碧桂园此次面临的危机肯定会对其战略定位造成一定的影响，调整也肯定势在必行。但碧桂园的战略调整的步伐还是很值得称道，一是暂停三四五线城市“全覆盖”，不直接开发不操盘的合作项目，提高权益占比；在高周转要求下，拿项目坚持两个硬性标准：1、快速推进（如按照10、一定压缩周期内资金回正进行测算），2、资金投入回报率一般要求在 8%或以上（一些城市要求，二线城市可适当放宽）。二是配售及发行零息可转债，2018 年 1 月 17 日碧桂园公告称以每股17.13 港元配售 4.6 亿股，同时拟发行本金总额为 156 亿港币的一年期零息可转换债券。三是优化投资组合，捕捉市场需求，深化发展长租等业务。四是大力布局联合办公，如 2018 年 4 月，碧桂园与方糖小镇合作了首个联合办公项目碧桂园方糖小镇普陀科技中心社区。（二）拿地策略 简单来说，碧桂园更加务实、审慎地补充优质土地，优化区位布局，三四线城市拿地金额占比后续可能逐步减轻，不过拿地区域有可能继续集中在三四11、线及以下城市，如 2017 年年度报告显示，三线城市占比 21%，其它更低阶城市占比高达 65%。（三）核心融资 1、发行 2.5 亿美元于 2023 年到期的 4.750%优先票据及 6 亿美元于2025 年到期的 5.125%优先票据。2、配股融资 78.16 亿港元，另发行 156 亿港元可换股债券。3、成功发行“中联前海开源-碧桂园租赁住房一号”租赁住房 REITs，产品规模 100 亿元。4、发行“深圳市前海一方恒融商业保理有限公司作为原始权益人的“融元-方正证券-一方恒融碧桂园 35-82 期保理资产支持专项计划”，产品总规模 400 亿。三、万科三、万科 与恒大、碧桂园等所有地产12、公司面临的问题一致，因地产融资渠道收紧，融资成本开始上升。万科目前融资主要是集团与银行、信托等金融机构进行总授信的方式进行融资。一线公司除了借助集团融资之外，会和广深区域一些产业资本合作，但很少到市场上大肆融资。另外因为土地市场受限，目前集团、一线公司现金较为宽裕，一线城市项目的拿地融资成本还比较低，在行业中仍具备很大的竞争优势。值得注意的是，万科的地产销售区域主要集中在一、二线城市，这些城市的房价高企，已经透支了未来的上涨空间，加上政府限价政策的实施（碧桂园处有相关分析），这些城市现在和未来上涨的预期都不是很高。（一）战略调整 万科的战略调整在行业中也颇具代表性，一是进入租赁住房、物流、商业13、冰雪运动、教育、养老等行业（物业服务、商业地产、物流地产、长租公寓、养老地产和轨道物业等细分领域也已领跑）。二是万科正在探索乡村振兴、文化艺术、健康、安全食品等领域。三是万科的战略目标上已经明确定位并坚定地往“美好生活的服务商”（城市配套服务商）方向执行。（二）拿地策略 万科目前在重点优化项目的城市布局、补充优质土地布局并谨慎购地，但有侧重地吸纳了一批优质三线城市土地，拿地区域主要集中于二线城市及长三角、中西部重点城市。（三）核心融资 1、6 月份，2018 年第一期超短期融资券，发行金额 20 亿；2、发行 2018 年度第二期超短期融资券，发行金额为 20 亿元，利率为4.25%；3、714、 月份，发行了 2018 年度第 3 期超短期融资券，发行金额为 30 亿元，票面利率为 3.58%；4、7 月份，发行“易方达资产-万科万村租赁住房一号（1-5 期）资产支持专项计划”成功获得深圳证券交易所批复，总规模 50 亿。四、保利地产四、保利地产 保利的核心业务集中在一、二线城市（2017 年销售占比达 82%），当前国家对一二线城市房地产市场调控趋严，同时一二线城市房价高涨已透支未来的上涨空间。在此背景下，保利已开始以多元化方式获取土地，并保持较高的拿地力度，同时加快二三线城市布局（2018 年 5 月获得的土地位于东莞、温州、秦皇岛、长春、赣州、昆明等城市），同时继续推进全国化进15、程。（一）拿地策略 前文提到，保利在拿地层面逐步向恒大、碧桂园学习，并形成了公开市场招拍挂、旧城改造、合作开发、并购整合等多元化土地拓展能力（2018年 5 月获得的 9 个项目中，有 6 个是通过合作取得的，3 个是通过招拍挂获得）。值得一提的是，保利目前拿地方面对项目的收益率要求较高，拿地主要集中在一二线城市，同时也加快了二三线城市布局，从 2018 年 5月至 6 月份的拿地区域来看，主要分布在广州、上海、杭州、武汉、东莞、温州、秦皇岛、长春、赣州、昆明等城市。（二）核心融资 1、3 月份，中联前海开源-保利地产租赁住房一号一期资产支持专项计划，总规模 50 亿，发行利率 5.5%。全国16、首单。2、5 月份，发行 2018 年度第二期中期票据，规模为 20 亿元，5 年到期，利率为 4.88%。五、融创中国五、融创中国 进入 2018 年以来，融创因融资规模增加导致利息支出较快增长，费用化利息由 2016 年度的 31.9 亿元增加到 2017 年度的 52.6 亿元；目前集团不再从资金上支持各区域公司的单个项目融资，更多需要区域公司和项目公司自行解决融资问题。对融创而言，目前一二线城市的区域公司最大的难题是拿地融资，三四线城市区域公司的最大难题是销售和去化问题，基于融资难的困境，今年融创各区域拿地数量有一定限制，且目前也会采取类似合作开发等方式作为拓展项目的渠道之一。值得一提17、的是，融创“踩雷”乐视相关公司导致了融创的投资损失（按权益法入账录得投资损失 44.8亿元），目前融创负债率不低，利率风险也较大，从 2017 年披露的信息来看融创并无通过掉期对冲利率风险。受上述影响，融创目前仍然不受很多金融机构看重。（一）战略调整 融创针对上述面临的问题在战略方面主要进行了以下调整：一是优化公司债务结构（2018 年 4 月发行 11 亿美元优先票据）；二是从消费升级和美好生活的投资方向出发，从 2017 年到 2018 年，重点投资文旅、医疗、产业等领域，且各区域设置相关产业和商管部门，以实现文旅、商管、产业是一体化发展。（二）拿地策略 主要有招拍挂、并购、合作，不过整体18、放慢收并购步伐，对项目获取严管控，其中净利率低于 12%不考虑，另外在一二线城市拿地金额占比超过80%，拿地区域亦集中在一线、二线及环二线城市，从 2017 年度拿地区域来看，获得的 115 块地全都位于上述区域。（三）核心融资 设立 200 亿元存量资产并购基金。六、中海地产六、中海地产 中海地产在 2017 年年报中表示将加大一二线城市棚户区、城市更新等非公开市场土地投资力度，多元化增加土地储备，不过在当前国家棚改货币化收缩政策下将影响这一进程的实施。总体来说，中海地产的风格相对“保守”。公开报道显示，其负债率只有 20%，其杠杆利用得相对较少，发展以“稳”为主，以利润取胜而非规模。但是，19、依靠控制各项成本以增加利润可能会对公司发展产生一定的影响。（一）战略调整 尽管大环境的融资形势非常严峻，但中海当前的流动性非常充足，融资成本目前也基本能控制在年化 6%左右，在战略发展方面，一是着力“好中求快、稳中求快”，销售策略和节奏更为进取；二是加速拓展一线及二线城市都市圈，高效吸纳土地储备，且重点布局商办板块，主要是大力开发联合办公和长租公寓领域；推出股权激励计划，并主要面向公司逾 400 余名中高级管理人员以及技术骨干等；四是制定 2018 年业绩增长目标，追求“又好又快”的发展目标。（二）拿地策略 主抓并购、招拍挂、合作模式，在一二线城市拿地金额占比超过 80%，拿地区域分布较广，如20、 2018 年 6 月拿到了乌鲁木齐、福州、长春、天津和济南共 5 块土地。七、绿地控股七、绿地控股 与前几家大地产公司面临的发展问题类似，绿地遭遇了多元化困局，2017年绿地多元化业务中的建筑、汽车、商品销售、能源方向的毛利率仅分别为3.75%、3.98%、1.38%和 1.67%，使整体毛利率大幅拉低至 14.34%。绿地进入 2018 年以来负债率较高，利息支出大，按 8%的融资成本计算，每年的利息支出就高达 400 亿元。根据公开报道，近期绿地重庆、上海、成都、西安，郑州、武汉等多地项目亦爆出存在质量问题。尽管绿地有境内外融资双方管道，但政策收紧，融资渠道受限，在高负债率的背景下，融资21、成本可能将进一步上升。（一）战略调整 绿地在 2018 年的战略调整有目共睹，主要体现在如下几方面：一是在内部培养 8 家 300 亿以上的区域公司，成为 2018 年 4000 亿目标的重要基础，在原有的小镇、大盘、超高层项目外，增加短平快项目，加快周转率。二是依托房地产主业优势，启动“地产”的新一轮布局，积极发展大基建、大金融、大消费等产业集群，为公司发挥协同效应、平衡经济波动、实现持续增长，2018 重点布局养老和文旅项目，如“雄安绿地双创中心”、山东胶东半岛布局千亩康养小镇、雪莱小镇，“地产科技及综合产业”之新动能产城融合，包括会展经济园、科技先行谷、生活示范区等三大园区，如中国济南绿22、地国际博览城等。绿地科技先行谷以先进动力研发、孵化为核心，重点打造先进动力产业园、绿地云谷产业园和科创总部园三个园区。三是重点围绕快速成长的高铁站和快速周转的三四线城市项目，增加土地购置。四是加强在“速度”和“质量”上下功夫，着力库存去化、新盘销售、资金回笼等工作，根据绿地公开披露的财务数据显示，2018 年一季度回款 584亿元，回款率 120%。五是实行“1、3、5”高周转（1 个月开工，3 个月开盘，5 个月现金流回正），继续提高项目周转率。六是重点布局长租公寓，如雄安绿地双创中心、香河绿地双创中心、绿地铂骊公寓项目。“双创中心”打造集创新创业、公共孵化服务、投融资服务、创业辅导、国际资23、源对接为一体的共营区域，为创建区域“创业大街、创业社区、创业慧谷”等业态做好基础，后续择机共建双创基地。另外布局多元化生意，如投资创客中心；针对中产阶层客户推出进口精品超市 G-Super，且在2018 年做进一步扩张，门店将从现有的 37 家扩展到 100 家。无独有偶，2018年 1 月绿地集团联合 WE+酷窝品牌，在西北六省区推动传统写字楼与联合办公、共享经济的融合项目。（二）拿地策略 绿地在 2018 年的战略性项目拓展比较明显，在上半年新增土储中，“绿地城际空间站”项目占比超过 30%，目前也在着力打造全新项目品牌“绿地城际空间站”。除此之外，绿地加强康养产业，聚焦康养居酒店项目拓展24、和建设，其中已列入计划项目有 52 个，年内可交付项目有望达 17 个。绿地在拿地上重点关注三大关键点：（1）城市群；（2）高铁沿线；（3）三四线城市快周转项目。近期重点围绕快速成长的高铁站和快速周转的三四线城市项目，大力推进土地储备工作。公开资料显示，2018 年，绿地将重点布局长三角、珠三角、京津冀等一线城市群及周边地区；江西、安徽、武汉、中原、山东、西北、西南、昆明及南宁等二线城市群及周边地区以及地级市高铁站周边地区。八、绿城中国八、绿城中国 绿城 2018 年的战略布局集中在一二线城市，但去年以来一些一二线城市成交量下降，楼价上涨空间有限，短期有一定下行风险，与绿地的情况类似，绿城亦强25、调多元化发展，但除地产外的其它业务收入比例暂未见明显提高。（一）战略调整 绿地针对上述面临的问题主要实施了以下几个战略调整：一是聚焦三大城市群、四大都市圈的同时，择优拓展一二线城市周边承接产业及人口外溢的优质三四线城市。二是积极创新融资模式，推行融资租赁、商业保理、基金及其他创新业务的多元化发展，扩大资金来源。三是强化 2018 年绿城的重点发展关键词：“五位一体”、“轻重结合”复合型发展，即以绿城中国为主体，构建绿城房产、绿城管理、绿城资产、绿城小镇（温州文成小镇项目、潍坊昌乐小镇项目）、绿城生活五大业务板块。四是继续重点布局代建板块，2018 年绿城管理销售额预估将实现 500 亿元。五是26、重点布局未来社区零售服务-社区便利店“绿橙”，依托丰富的社区资源，开发绿色农业小镇开发，布局自己的种植基地，提供优质的米面粮油和生鲜果蔬，推广“幸福绿城”APP。六是新组建的绿城科技集团围绕建筑科技化、住宅科技化、楼宇经济科技化等方面推进，具体包含四大板块内容：4S 公司、精装修集团、基电安装公司、绿城 PC 构建厂。七是组建新构架，五大轻资产集团包括绿城管理集团、绿城资产集团、绿城理想生活集团、绿城房屋科技集团和雄安公司。八是加强快周转，针对“262”（20%豪宅产品，60%性价比较高的产品，20%社会保障房）产品结构中的 60%，适当加快 60%产品结构的周转速度。九是实行架构调整，一是把27、在总部机关的人放到一线，二是进行组织架构上的扁平化，三是推行轻重并举原则。（二）拿地策略 从 2018 年的拿地情况来看，主要方式是战略合作、公开招标、混合所有制改革、收并购等。为了腾挪空间拓展代建业务，绿城近年来试图将项目投资布局重点转向一二线城市，将三四线城市的业务腾给代建以发展空间。当然这也直接导致了绿城在拿地策略上的变化。绿城坚持核心城市核心地段的投资战略，但是对一些一二线城市周边，经济基础较好的三四线城市，有合适的项目也会投入，不过还是以短平快项目为主。绿城对三四线城市的投资有严格标准，寻找人口基数大和购买能力强的优质城市，项目体量控制在 30 万平方米以内，20 万平方米左右则最佳28、，以快速周转解决流动性、销售和规模问题。绿城 60%占比的项目多数为在二线和三四线的项目，此前的 5912 模式（5 个月开工，9 个月开盘，12 个月现金流为正）实施后，现有的项目能做到 4 个月开盘，高周转的模式也并不比其他公司弱。拿地区域方面，绿城坚持以一二线为主（北京、上海、广州、深圳、杭州、天津、成都等），并布局一些核心城市辐射区域并极具发展潜力的三四线城市（嘉兴、南通、义乌等）。（三）核心融资 1.7 月份，绿城中国宣布先后与由汇丰银行牵头的 18 家香港主要银行及中国银行（香港）有限公司成功举行境外银团贷款签约仪式，共获两笔总计14 亿美元（约 94 亿元人民币）的低息无抵押贷款29、。2.今年年初绿城拿到了 300 亿元的直接融资，包括 ABS、公司债、长租公寓债等在内，渠道广泛。九、华夏幸福九、华夏幸福 华夏幸福在 2018 年以来遇到的融资问题有目共睹，其中产业新城应收账款金额大，回收周期长，由此导致资金链紧张（控股股东中国平安折价转让19.88%的股权可能与之有关）。华夏幸福的地产收入集中在京津冀地区（2017 年收入占比 87%），地区依赖较高，但津京冀地区近年来人口处于净流出状态。地产调控趋严的背景下，华夏幸福与平安对赌承诺为业绩三年翻一番，由此增加了公司经营风险，另外为实现对赌协议规定的三年业绩增长幅度，华夏幸福追求短期业绩的激励较强，由此对公司长期战略布局可30、能产生不利影响。（一）战略调整 需特别提及的就是华夏幸福引入中国平安作为战略投资者，缓解资金压力，优化公司的治理结构，另外公司通过对赌协议业绩承诺与股权激励业绩承诺机制，对管理层实行监督与激励。（二）拿地策略 主要有招拍挂、PPP 项目，拿地区域主要是产业新城，比如武汉市黄陂区前川产业新城 PPP 项目、石家庄元氏县产业新城 PPP 项目、贵阳市清镇市产业新城 PPP 项目等。（三）核心融资 1.1 月 6 日取得股份公司 50 亿非公开发行公司债。2.2 月 24 日面向合格投资者公开发行公司债券获得中国证监会核准批复的公告。3.3 月初公告 300 亿的各家银行和金融机构的授信和融资合作。31、4.3 月 12 日和 13 日在上交所发行公司债 10.9 亿，在银行间市场发行短融 15 亿。十、华润置地十、华润置地 同碧桂园和绿地类似，华润的一些物业亦爆出存在质量问题，对其声誉造成了较大影响。华润的地产项目开发集中在一二线城市，未能充分从上一轮三四线城市去库存及房价上涨中受益，营收和净利润增速相对其它地产商较低。当前地产宏观调控趋严，特别是核心一二城市成交量和价格增长受限或出现下跌，华润后续的业绩增速可能会受此影响。（一）战略调整 华润在 2018 年的战略调整主要如下：1.拓展业务区域，重视在二三线拿地规模，如 2018 年 6 月份拿地区域以二三线城市为主（有佛山、常州、长春、温32、州等二三线城市）；2.关注宏观调控非主控城市发展机会，通过多样化土地资源获取方式，进行低成本储地；3.积极向“城市综合投资开发运营商”转型，华南大区逐渐形成城市片区综合运营、医院医疗、学校教育、公园与公共空间、商业运营、文化体育、城市棚改、城中村整治的城市运营八大业务模块。4.华润目前的创新业务主要有康养地产、长租公寓、产业小镇、文化体育等，并已落地了多个小镇项目，包括深圳龙华苹果科技小镇、惠州罗浮山耕雨小镇、广佛时尚小镇、汕头濠江健康养老养生文化特色小镇、东莞道滘镇文旅项目等，另外还成立了“华润影业”公司，计划布局文化娱乐产业。（二）拿地策略 主要还是依托招拍挂，不过目前招拍挂土地市场地价高33、竞争激烈，华润也在探讨能否在旧改和产业园上找到新的发展模式，取得一些突破。拿地区域方面主要分布在 一二三线城市，其中二三线城市拿地数量比例在增加，如2018 年 6 月拿地区域分布在北京、温州、佛山、长春等，主要为二三城市。2018 年以来，房地产行业正式进入下半场，受房地产市场调控和金融紧缩政策（去杠杆）的影响，房地产行业已渐入微利时代，除了普遍面临的融资难和融资成本高的问题，不少中小开发商已开始挣扎在生死边缘，大房企在本轮调控下的战略转型也愈发明显（尤其是教育、大健康、医疗、养老、智慧社区方向）。总体来说，中国房地产已开始往运营端转型，并已正式进入“大鱼吃小鱼”的时代。十一、龙湖地产十一34、龙湖地产 位列十一的龙湖地产 2018 年面临销售增速放缓的现状，根据公开信息显示，2018 年 1-4 月份销售额同比下降 5.35%，销售业绩处于“下行”状态；同时在追求稳健发展的同时却无法摆脱与规模的抗衡与困境。（一）战略调整 龙湖针对集团面临的问题以及配合集团发展模式，2018 主要实施以下调整：一是积极拿地，平衡负债率与发展的节奏，2018 年 1-5月拿地规模即达到 380 亿元，位居房企第四；二是开始摆脱传统地产商，成立产业基金从事股权投资，如联合清科集团进行产业项目投资，基金规模上百亿，且开始产业园项目-上海“龙湖闵行中心”的投资开发；三是“龙湖地产”更名为“龙湖集团”；四是35、与新加坡主权基金（GIC）合作设立投资平台，投资龙湖位于一线和核心二线城市的长租公寓项目，首期投资 10 亿美元；五是积极试水产城、大健康/养老、教育、特色小镇等领域，以及重点布局酒店项目；六是提出“空间即服务”(SAAS，Space As A Service)理念，致力于城市空间营造与服务，其运营及服务的部分占集团业务比重将会越来越大。（二）拿地策略 主要是招拍挂、外部合作及二级市场收购等方式。根据公开报道显示，2018 年 1-4 月，龙湖地产共获取 29 宗地块，大部分集中于1-2 月份获得。龙湖拿地聚焦于一二线城市并围绕都市圈内城市群适度下沉布局，同时要求将单个项目的开发规模控制在适当36、的水平，目的是提升可售物业的周转率。就拿地节奏而言，龙湖主要根据市场形势从容判断，平衡负债率与发展的节奏保持稳健资产负债表。对于 2018 年的布局思路，龙湖地产延续“稳健迅捷”的投资策略，以应对投资弱市下的波动风险，抓住机会以积极合理价格补仓，并寻求持续的行业收并购机会。（三）核心融资 1.发行第一期 30 亿元的五年期住房租赁专项公募债券，债券票面利率 5.6%，这也标志着全国首单住房租赁专项债券的成功发行；2.2018 年 6 月与新加坡政府投资公司合作成立了 10 亿美元长租基金。十二、金地集团十二、金地集团 曾经与招商蛇口、保利和万科并驾齐驱的金地集团（招保万金），目前在排名上也有一37、定的下降。根据公开报道显示，金地集团今年以来受房企各融资渠道收紧的影响，金地的融资成本也明显上升（去年平均成本的 4.56%，今年已发行的票面利率最低达到了 5.3%）；快速拿地使资金承压，负债率已由 2016 年的 65.43%上升到 2017 年的72.13%。（一）战略调整 1.除了在土地市场频频出手，融资速度也明显加速，以有效解决规模增长与资金需求相匹配的发展需求；2.关注宏观调控非主控城市发展机会，通过多样化土地资源获取方式，进行低成本储地；3.金地将以住宅开发为主，将业务触角延伸至商业地产、园区产业、教育产业、医疗产业、养老产业、体育产业（金地体育发展基金）等新业态。在坚持做强地产38、主业的同时，继续探索商业、金融、物业、体育、养老等多元化业务；4.金地新家（金地旗下家装互联网装修平台）进一步联手京东 O2O，共同发力互联网家装市场，致力于打通线上购买，线下服务的家装消费壁垒，全面联动电商、微信公众号、线下门店，以双重品牌保障为广大年轻人提供标准化装修解决方案。（二）拿地策略 1.一二线城市依然是金地深耕的地方，而三四线城市未来金地也会有选择性地进入，主要进入城市标准是：一是本身具有一定的经济总量和人口总量；二是在都市圈周围，能承接大都市圈的外溢。同时金地会观察两个指标：一是在具体项目选择上，观察项目预期净收益率、净利润率，这个静态指标反映了项目抗风险的能力；二是观察项目 39、IRR（内部收益率），这是动态指标；2.在未来具体城市的投资布局上，将深耕和广拓相结合，将阵地扎根与游击战相结合，抓住一些深耕布局的机会，同时也选择一些结构性的短暂机会；3.继续重点关注市场容量大、市场饱和度相对低、市场发展有潜力的区域和城市，对于存量较大、市场相对弱的区域和城市，会抓取板块结构性和产品结构性的一些机会，在投资方面，金地的投资准则是“平衡、审慎、科学”，要求“左手规模，右手效益，两相平衡”；4.目前拿地区域一二线城市依然为重点，同时挺近三四线城市（2017 年新进入海口、重庆、成都、济南、惠州、徐州、滁州、镇江等城市），进行多样化地产布局。（三）核心融资 1.5 月发行 20140、8 年度第二期中期票据，发行期限 3 年，票面利率为 5.18%；5 月 29 日发行公司债券（第二期），发行规模为人民币30 亿元；2.6 月发行公司债券(第三期)，规模不超过人民币 30 亿元(含 30亿元)。品种一为 3 年期，票面利率询价区间为 4.7%-5.7%；品种二为 5 年期，票面利率询价区间为 5.0%-6.0%；3.多元融资渠道：除正常银行开发贷款外，金地还发行中期票据、公司债，并将公司的一些收益进行资产证券化，发行 ABS、ABN 等。十三、新城控股十三、新城控股 新城控股去年拿地的重点放在了三四线城市，但棚改去“货币化”的新政抑制了三四线城市住房需求，因此，也导致了新城41、口控股三四线项目去化存在较大的市场压力；另外，地产宏观调控，融资渠道收紧，新城控股频繁举债致流动性风险提升（公开资料显示，2017 年负债率达到 86%），一旦销售不佳，流动性可能出现较大问题。（一）战略调整 2018 新城控股主要实施以下调整：一是地域扩张，落实公司“1+3”战略布局，拓展深耕的城市群，持续打造更多百亿销售规模的城市公司；二是合纵连横，针对不同目标市场制定出不同的发展定位和策略，整合内外部资源，综合利用多种方式丰富公司土地拓展渠道；三是不断调整经营策略，通过高周转销售、持有物业增值、金融及运营增值等方式盈利，承担好美好生活服务商的角色，助力人居改善和城市升级发展；四是建立全方42、位多层次的激励机制，如股权激励保障公司与高管及骨干管理人员同心共创、共享成就；另外“新城合伙人”跟投制度及“共创、共担、共享”计划也相继建立和实施。（二）拿地策略 1.主要通过招拍挂、收购、合作开发等方式获取土地和项目；2.新增土地储备主要集中于经济发达、购买力强劲的长三角、珠三角、环渤海，以及中西部有竞争力的二线省会城市及其卫星城；3.目前土地储备的比例在一线城市大概 10%，二线城市 40%，三线城市 40%，四线城市 10%。未来 35 年三四线城市，特别是四线城市土储占比会适当提高；4.从 2017 年的拿地区域来看，2018 拿地区域会继续延伸到更多省市，除省会城市（上海、重庆、南京43、成都、西安、济南等），其重点放在三四线城市（如佛山、绍兴、淮北、鄂州、眉山等）等区域。（三）核心融资 1.新城控股融资“新思路”-布局三家银行：以 9.73 亿收购江苏新启，通过这笔交易，新城控股一举成为江南农商行、镇江农商行、常州金坛兴福村镇银行等 3 家银行的主要股东；2.拓展融资渠道，借助境内外双融资平台，通过发行美元债、公司债、ABS、ABN 等多种方式实现融资。十四、世茂房地产十四、世茂房地产 2018 年以来地产宏观调控趋紧，同业竞争加剧，世茂重点布局的一二线城市受本轮政策调控的影响较大；而且对房地产业务依赖很大，多元化布局较其他大型开发商相对比较迟缓。（一）战略调整 面对宏观调44、控政策带来的影响，世茂进行了如下调整：一是采取积极而谨慎的的收购土地政策，除了重点布局一二城市外，将关注一二线周边可承载外溢需求的三四线城市，为保证以后能获得较高的利润率（目前世贸的拿地成本相对较低：2017 年末土地成本均值为 5108 元/平米）；二是拓展各类融资渠道，成为首批获准发行熊猫中票的民营房地产企业；三是多渠道降低融资成本，根据公开数据，融资成本由 2016 年的5.8%下降到 2017 年的 5.3%。（二）拿地策略 目前主要的拿地方式是招拍挂、项目收购、合作开发等，且 90%以上的新增投资都放在一二线城市，同时公司将关注一二线周边可承载外溢需求的三四线城市，2017 年年报披45、露当年拿地区域集中在一二线城市（比如上海、厦门、广州、武汉、西安、福州等城市）。（三）核心融资 1.整合酒店资产进行分拆上市或进行资产证券化(ABN)；2.2018 年 4 月 23 日，发行上海世茂股份有限公司 2018 年度第一期短期融资券；3.成功发行“世茂-华能-开源住房租赁信托受益权资产支持专项计划”，该项目是全国首单住房租赁储架式租金 ABS 项目，储架规模 10 亿元，首期发行 5 亿元；4.2018 年 7 月 31 日与交通银行香港分行订立贷款协议，获提供金额为 15 亿港元的贷款融资，贷款融资的期限为订立贷款协议日期起计 48 个月，所取得的贷款融资由公司用于偿还现有债务及46、为集团一般企业用途提供资金。十五、旭辉控股十五、旭辉控股 同为闽籍房地产企业的旭辉控股与世茂房地产面临的问题相似。因地产宏观调控趋紧，同业竞争加剧，公司重点布局的一二线城市受本轮政策调控的影响较大；而且对房地产业务依赖较大，未见明显的多元化布局，转型一直未有明确方向。（一）战略调整 2018 年，旭辉控股针对上述现状，实施了以下调整：一是扩充拿地区域布局，战略性新进 18 个城市，进行中西部渗透、扩展环渤海、稳固长三角热点都市圈以及布局奥港澳大湾区等，增强抵御宏观调控和地方政策调控的风险；二是在 2018 年基本完成在中国的一、二线以及战略性的支点型的二线城市全部布局；三是设定未来的整体布局大47、骨架，主框架：即在 19 个到 20 个旭辉区域集团的中心城市布局目标全部完成。（二）拿地策略 旭辉 2018 年拿地策略的整体定调：2018 并购大年，主要实现手段是：一是多种收购拿地渠道，包括政府公开卖地、合作拿地、私人收购及旧城改造；二是 2018 年在许多城市土地相对变冷的环境下，旭辉加大投资力度，这将是旭辉 2018 年重大的投资策略调整，比如旭辉相对薄弱的粤港澳的区域，将会把规模，项目量、数量做多；三是提前成立旭辉深圳事业部（2017 年底成立），拿地更多采取农村包围城市的策略，多集中在环广州、环深圳。公开资料显示，截止目前，旭辉已经在大湾区拥有 12 个项目；四是在拿地的方式上，48、主要是公开市场为主，收并购渠道为辅；五是设定 2018 拿地投资金额和目标，不会小于销售额的 50%；五是拿地区域方式：专注一线、二线及三线城市（北京、上海、重庆等），加速加大华南板块，大湾区板块的投资布局；加大强三线的布局。（三）核心融资 旭辉 2018 年融资重点方向由境内转向境外：2018 年 1 月份，发行一笔 3 亿美元的优先票据，票面利率 5.5%；2 月份，旭辉控股还发行了一笔总额为 27.9 亿元的可转债；3 月份，旭辉控股获得上海汇丰银行 5 亿港元贷款授信；4 月份，连续发行了两笔共计 8 亿美元的优先票据，利息分别为6.375%和 6.875%；6 月，旭辉控股公布了以股49、代息计划，本质上将分红变成融资；7 月份，获得东亚银行授出一项为期两年不超过 5 亿港元的定期贷款融资的贷款函件。当然 2017 年引入平安集团作为战略合作伙伴，为旭辉的地产规模扩张和业务布局也起了“加速器”的重大作用。十六、荣盛发展十六、荣盛发展 荣盛发展作为由河北省发家的龙头企业，房地产收入有相当一部分来自于河北地区（2017 年占比超 30%），由于其深耕的“京津冀”地区今年以来人口处于净流出状态，其受单一市场地产调控的影响较大。在地产调控趋严，地产融资渠道紧缩的现状下，亦加大了其流动性风险。先前其大举融资亦造成资本结构的隐忧。公开资料显示，其前三大股东均存在股权高质押的情况，逐年上升的50、资产负债率于期内达到新高（84.68）。（一）战略调整 面对市场和业务的发展现状，荣盛发展 2018 年做了如下战略调整：一是稳步拓展“长三角城市群”、“珠三角城市群”周边城市，选择性地布局中西部中心城市及周边区域。根据公开资料显示，河北地区贡献的收入比例已下降到 2017 年的 30.1%，2018 年将进一步实现减少对单一市场区域的依赖；二是顺应行业发展潮流，制定了由传统的房地产开发企业逐渐转型为“大地产”、“大健康”、“大金融”以及新型产业全面发展的“3+X”战略格局；三是 2018 重金布局文旅项目，如浙江余姚马渚镇 6000 亩小镇、武汉 1500亩旅游度假区等，（拟）布局文旅项目已51、达 28 个；四是与奥地利 KYATT 签订合作协议，在中医中药、旅游、养老、冬奥会、酒店业等领域开展合作，如“康旅”板块是大健康和泛文旅的组合，涵盖旅游、度假、养老养生、康复、医疗、生物及生命工程全产业，目标是成为全国领先的新型康旅度假生活方式运营商。（二）拿地策略 一方面主要通过股权收购、招拍挂、旧村改造、产业园区等多种方式获取项目。另一方面 2018 年将继续顺应京津冀一体化的趋势，加大对京津冀区域市场的拓展力度，提高区域的覆盖密度和项目储备的比例。同时，着力研究“长三角”“珠三角”城市群及中西部中心城市及周边区域，做好项目布局。（三）核心融资 1.3 月份，2018 年度第二期非公开定52、向债务融资工具（PPN）在全国银行间债券市场发行完成，融资金额 70 亿；2.5 月份，2018 年度第三期非公开定向债务融资工具（PPN）在全国银行间债券市场发行完成，融资金额 5 亿元，利率为 7.3%，成本在同行水平中最高；3.2018 年融资计划中，将以项目开发贷款融资为主，以发行公司债券、中期票据、信托、资产证券化及其他新型融资方式（即在 2017 年就已着手探索的“超短融资券”和“产业供应链融资”）为辅。十七、金科地产十七、金科地产 金科地产作为根植于重庆的开发商，跟其他地方龙头企业面临的问题类似。一方面地产业务对单一市场依赖相对较大，根据公开资料显示，从 2017 年新增土地城市53、来看，重庆占比 43.71%，容易受地方政策调控的影响（预计未来2-3 年重庆地区仍将成为公司业绩的主要来源）；另一方面外拓的需求导致公司负债率较高（2017 年末负债率为 85.79%）。（一）战略调整 公司一方面重点布局重庆、四川、湖北、江苏等传统深耕地区，提出了“三圈一带”的战略新构想，积极拓展京津冀、长三角、成渝经济圈和长江经济带；另一方面确立“一二三”发展新模式，即：一快：快周转；两低：低成本、低负债；三高：高质量、高效率、高增长。在业绩增长目标刺激之下，“快”成了金科的发展准则，同时提了“1671”和“6789”的周转战略：“1671”，即拿地后 1 个月开工、6 个月开盘、7个月54、开发贷上账、1 年内现金流回正；“6789”则表示首次开盘去化率 60%、年度去化率 70%、公司存销比 8 个月以内、竣工去化率 90%。（二）拿地策略 公司在拿地策略方面主要是通过招拍挂、收并购、城市更新和联合开发等多种方式结合的方式，同时确立“不脱离中心城市、重点发展三四线城市”发展战略，在“三圈一带”的战略新构想指导下，重点布局北京、重庆、南宁、昆明、成都、西安、广州、深圳、东莞、武汉、长沙、南京、苏州、无锡、合肥、南昌、上海、杭州、宁波、郑州、济南、青岛、石家庄、保定、天津等区域。2018 年，金科加大对华南地区投资开发力度，将“深耕华南，扩展海西，布局大湾区”作为区域主要战略目标，55、计划将重点拓展广州、深圳、福州、佛山、肇庆、惠州、东莞、中山、珠海、江门等 10 个城市。（三）核心融资 1.2018 年 6 月份，发行金科地产集团股份有限公司 2018 年度第一期短期融资券，融资金额 15 亿；2.2018 年 7 月份，由金科集团旗下重庆市金科商业保理有限公司作为原始权益人发起的”天弘创新-美好生活供应链第 1-8 期资产支持专项计划”，在上交所成功获批。十八、中南置地十八、中南置地 大本营在江苏的中南置地目前其地产业务对单一市场依赖相对较大。其土地储备 52%在江苏省内，较容易受地方政策调控的影响；公开资料显示，其规模扩张亦带来了高负债问题（2017 年末净负债率为 56、233%）。另外，先前的“家族式管理”也让中南置地意识到因此带来的发展问题，并开始做人事制度等改革。（一）战略调整 根据公开资料显示，2018 年中南置地实施的战略调整内容包括：一是深度布局三大城市群，加强巩固长三角，加快拓展珠三角、京津冀，加快全国布局；二是降低单盘规模，提高灵活程度，降低管控成本，进一步提高公司的利润率水平；三是打造精品住宅、商业地产、特色小镇（光源科技小镇）、旅游养生、产业园区等五大业态的全产业生态链，以及贴心物业、文教产业、绿色园林三大配套产业；四是实行“高周转+高品质+低成本+差异化”的经营战略，从拿地到首次开盘 6个月，城市公司在一线城市从拿地到经营性现金流回正时间57、为 12个月，二线城市为 9 个月，三四线城市为 7 个月；五是提出“六先六快”的操作路径，助推高周转：“六先”指“先获取土地信息、先开展第三方独立调研、先开始规划设计、先对设计及施工单位进行招投标、先和政府谈判以确保托底、先找合作伙伴以明确共同开发主体”。“六快”就是规划设计要快、报批报建要快、融资要快、销售要快、回款要快、班子组织要快；六是倡导“共创共享”，在内部推行员工持股计划与项目跟投并行的激励模式。（二）拿地策略 1.主要是招拍挂，收并购和合作开发，特别是收并购，2018 加快兼并收购项目和中小型房企，预计 2018 年兼并收购类项目货值占比不低于 30%；2.踩“高跷”式地大力挺近58、三四线城市，以实现全国性布局的战略发展；3.为实现销售目标做如下变革：一是加大土地布局，即从三四线跨出到一二线城市；二是从开发模式上，由百万大盘的开发模式转向小盘快周转的模式；三是提高拿地节奏；4.拿地区域除继续深耕江苏、浙江、环沪、山东区域外，新进深圳、宁波、郑州、成渝、西安、昆明等 29 个城市。（三）核心融资 目前中南置地主要融资方式涵盖了公司债、海外债、ABS 和中期票据等多元化的融资渠道。十九、正荣集团十九、正荣集团 2018 年房地产调控显然已成为掣肘房地产发展最大的障碍，在众多开发商中，正荣集团“踩对点”拿地和项目拓展的风格，为其在当前形势下把握逆周期，锁定丰富的优质土地储备提供59、了保障。但是，跟其他房企相似，但在规模拓展的同时，亦不得不面临融资成本不断增长的问题。（一）战略调整 2018 公司主要实施以下几方面的战略调整：一是优化融资结构，拓展融资渠道，公司于 2018 年 1 月 16 日于港交所上市；二是确定快速周转的运营战略；三是正式挂牌成立正荣产业发展集团，产业定位为“美好生活城市模型”。正荣产业提出了“七四五”发展模式，分别包括：整合前沿教育、医疗健康、消费升级、品质人居、文化旅游、颐养康复、智慧城市七大城市运营产业集群；特色小镇、文化旅游、区域开发、城市更新四大开发模型；园区运营、教育运营、商业运营、文旅运营、社区运营五大运营服务。此外，还布局不同产业的合60、作方式，医疗产业以合作为主，教育产业以合资为主，后期以合营为目标，消费升级产业文娱类以合作为主，商业类则是强化自有品牌正荣商业；人居产业突出正荣地产及正在培育的正荣长租公寓；旅游产业早期以合作、合资为主，远期以合营为目标；智慧城市产业以合作为主，必要时考虑以基金购买份额方式入股；养老产业以合资为主。（二）拿地策略 拿地策略一方面主要是通过独自收购或合作收购等方式，继续深耕一二线热点城市，并把握时机向周边卫星城市扩张，做环热点城市群布点，如 2018年选择性进入华南以及西南部分地区。另一方面拿地区域主要策略性分布在四个区域（长江三角洲经济区、中国中西部经济区、环渤海经济圈以及海峽西岸经济区），拿61、地城市具体包括合肥、苏州、莆田、平潭、济南及嘉兴、天津、南京、上海、南昌及武汉。（三）核心融资 1.境内发行 30 亿元永续债，同时获上交所批准发行人民币 24 亿元 ABS；2.5 月份，正荣产业与中国工商银行、中国东方资产管理股份有限公司、中建投信托股份有限公司分别签订 100 亿元的融资战略合作协议，总额达 300亿元规模；3.6 月份，正荣地产拟发行优先无抵押美元债券获“B-”评级。二十、阳光城二十、阳光城 阳光城开发的房地产项目集中在大福建、长三角、京津冀、珠三角、战略城市，其中一二线城市占比相对较大。另外，地区相对集中受地区政策调控影响的风险亦相对较大。由于其长期依赖房地产业务，转62、型起步相对缓慢。此外，根据公开资料显示，其 2017 年剔除预收账款的真实资产负债率达到 82.3%，整体融资成本超过 7%。在当前融资环境下，不排除其 2018 年的融资成本继续提高的可能性。（一）战略调整 一是充分利用资本市场，积极尝试并购基金、商业地产抵押贷款、购房尾款资产证券化等融资方式；二是从产业链入手加强高周转及控成本战略，并逐步控制负债规模；三是布局阳光控股旗下的环保、教育、金融等业务板块的产业协同发展，布局产城融合、长租公寓；四是在产城探索上取得实质性突破，连续签约青岛童装小镇、常州影视小镇、延安教育小镇等项目。（二）拿地策略 1.拿地方式主要以收并购、招拍挂、旧改、法院拍卖、63、城市更新、产城融合等，其中招拍挂市场上拿地占到了 80%以上，要求 7 个多月就开工，并购类的土地一般处于公司中长期发展规划；2.提出了“三全”投资战略，即：全地域发展、全方式拿地、全业态发展；3.抓住重点城市带，选择性进入三四线城市；4.拿地区域集中在大福建、长三角、京津冀、珠三角、战略城市，集中在一二线城市（合计占比超 98%）。（三）核心融资 1.2018 年 6 月份，发行的 10 亿元“2018 年度第一期中期票据（永续中票）”，利率为 8%；2.2018 年 8 月份，阳光城集团旗下全资子公司福州创力纬房地产开发有限公司通过普惠金融交易中心（大连）有限公司发行 2018 定向融资产品 1号，融资规模 5 亿。