1、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2017年04月05日 建筑 增持（维持）鲍荣富鲍荣富 执业证书编号：S0570515120002 研究员 021-28972085 黄骥黄骥 执业证书编号：S0570516030001 研究员 021-28972066 王德彬王德彬 执业证书编号：S0570516090001 研究员 010-56793964 方晏荷方晏荷 021-28972059 联系人 1中国中铁中国中铁(601390,增持增持):新签订单加速，新签订单加速，业业绩释放可期绩释放可期2017.03 2中国铁建中国铁建(62、01186,增持增持):新签订单创新新签订单创新高高,业绩估值有望双升业绩估值有望双升2017.03 3 中设集团中设集团(603018,买入买入):订单饱满，业绩订单饱满，业绩持续高增长可期持续高增长可期2017.03 资料来源：Wind 特色特色小镇故事多小镇故事多,万亿万亿蓝海蓝海市场市场开启开启 PPP 引领新基建专题系列二 新型城镇化是特色小镇本源推动力，新型城镇化是特色小镇本源推动力，十三五期间规模近十万亿十三五期间规模近十万亿 我国 2016 年城镇化率达到 57.35%，增长幅度 1.25pct，与 2020 年城镇化率目标 60%以及发达国家的平均水平仍有差距，但随着城镇化进3、入后工业时代以及轨道交通设施的进一步发展，我国城镇化正由向中心城镇聚集转变为集群规模化发展，中心城市周边的中小城市和小城镇迎来发展机遇。特色小镇是在城镇化大背景下提出的兼顾经济转型升级、城乡统筹发展和经济供给侧改革的新型城镇化方案，2016 年特色小镇政策集中释放，未来大概率迎来快速发展时期，我们预计十三五阶段市场规模或超十万亿，地产商、建筑园林企业和运营企业都将较大受益。特色小镇兴起于浙江，目前已在全国范围内掀起热潮特色小镇兴起于浙江，目前已在全国范围内掀起热潮 特色小镇早在 2014 年便得到了浙江政府的支持，经过几年的发展，浙江的发展经验逐渐扩散至长三角区域，并得到了中央部委的关注。204、16 年下半年，住建部和发改委等部门陆续出台多项支持特色小镇发展的政策法令，其中去年 7月出台的政策中明确提出 2020年我国要培育 1000个左右的特色小镇。目前来看，全国 32 个省区基本上都出台了相应的指导意见和实施方案，在土地、金融、项目补贴等方面扶持力度均较大，全国规划数达到2000 个。我们认为，目前特色小镇已经具备了前期试点和政策扶持基础，下一个阶段将进入快速发展期。旅游类特色小镇占旅游类特色小镇占比比 70%，园林企业介入具有天然优势，园林企业介入具有天然优势 特色小镇开发与一般产业园类似，包含规划咨询、要素套入、EPC 建造和后续运营四个阶段，对前期规划要求高。浙江省十三五阶5、段计划投资 5500亿元建设特色小镇，我们统计发现十三五阶段全国拟建造的特色小镇约2000 个，总投资近十万亿元。从特色小镇类型来看，当前泛旅游产业小镇占比接近 70%，园林企业天然具有优势；从地域来看，华东和西南等旅游资源丰富的地区特色小镇数量明显高过其他区域。当前小镇开发主体以地产商为主，当前小镇开发主体以地产商为主，PPP 为建筑园林企业提供切入机会为建筑园林企业提供切入机会 地产开发商以产业地产形式广泛提出特色小镇计划，通过各级土地开发可以直接享受土地增值效益，盈利模式清晰。当前国家倡导的特色小镇项目相比地产商已经在实施的项目要小，结合 PPP 模式，更适合建筑企业通过PPP 模式进入6、特色小镇的全产业链环节。根据一般项目经验，基建和装饰园林工程在小镇项目投资中占比较大，这两类公司承揽小镇 PPP 项目具有明显优势，园林企业由于本身体量较小，小镇项目带来的业绩弹性将更大，重点推荐棕榈股份（特色小镇龙头）、铁汉生态（园林+环保+旅游先行者）、美尚生态（绑定华夏幸福大客户），关注中设集团和文科园林。风险提示：特色小镇政策变动、PPP 项目落地进度下降、产业地产模式遭遇监管收紧风险等 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价(元元)投资评级投资评级 EPS(元元)P/E 2015A 2016A 2017E 2018E 2015A 2016A 2017E 2018E 00247、31 棕榈股份 10.01 买入-0.40 0.09 0.40 0.57-25.03 111.22 25.03 17.56 300197 铁汉生态 13.40 买入 0.39 0.36 0.55 0.76 34.36 37.22 24.36 17.63 300495 美尚生态 44.98 买入 0.46 0.87 1.62 2.12 97.78 51.70 27.77 21.22 资料来源：华泰证券研究所-13%-3%7%17%27%160416061608161016121702建筑沪深300重点推荐重点推荐 行业行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级：行业研究/深度研究|28、017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 万亿特色小镇市场开启，PPP 助力园林企业转型.3 城市群战略下，特色小镇迎来政策红利快速释放期.4 产业与消费升级推动特色小（城）镇加快落地.4 由点及面，特色小镇由浙江走向全国.5 特色小镇前端规划要求高.9 十三五期间，特色小镇市场规模近十万亿.10 特色小镇产业链长，地产商与 PPP 模式占主导.12 房地产开发商一家独大.13 建筑企业通过 PPP 积极参与.16 棕榈股份：战略转型生态城镇综合服务商.19 最早开始探索生态城镇模式.19 浔龙河项目概览.20 PPP 加速生态小镇9、推广落地.23 过往财务数据回顾.25 盈利预测与估值.26 风险提示.27 PE/PB-Bands.27 其他特色小镇重点标的.29 铁汉生态：“园林+环保+旅游”先行者.29 美尚生态：绑定华夏幸福先发制人.29 中设集团：设计端发力特色小镇.30 文科园林：“园林+文旅”新秀.31 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 万亿特色小镇市场开启，万亿特色小镇市场开启，PPP 助力园林企业转型助力园林企业转型 中国当前城镇化水平仍然较低是建筑工程行业最重要的需求推动力之一。中国当前城镇化水平仍然较低是建筑工程行业最重要的需求10、推动力之一。2016 年我国城镇化率达 57.35%，户籍人口城镇化率 41.2%，分别较 15 年提升 1.25 和 1.21 个百分点，这与 2020 年城镇化率达到 60%、户籍人口城镇化率 45%的目标仍有较大差距。世界各国的现代经济发展一般分为两个阶段，即工业化阶段和后工业化阶段，前者对应传统的城市化进程，即人口和资本不断向城市集聚，但达到一定程度后，传统城市开始出现交通拥堵、房价高企、环境污染等城市病，以现代服务业为主的后工业化经济开始快速发展，城市化进程也相应出现大都市区化发展，我们称之为城市群，从最初的京津冀、长三角、珠三角到当前的“一带一路”建设、京津冀协同发展、长江经济带建11、设等都是重要体现。在逐渐转型进入后工业化的过渡阶段，中国城镇化的重点在于集群规模化发展和品质提升，增强中心城市辐射带动功能与加快发展中小城市、有重点地发展小城镇成为协调发展的三大方向。当前阶段，工业制造业等传统产业开始向中心城市郊区和临近城镇转移，城市作为服务和管理中心的功能不断强化，人口也相应向城市周边卫星城和中小城镇迁移，但通勤成本的上升和公共服务的下降导致这一过程没有理论设想的那么快，一般日常通勤最大距离不会超过 70 公里。例如河北燕郊、江苏昆山、浙江云栖等。促进该阶段加速的一大举措通常是以轨道交通为主的交通设施的完善，因此我们于去年 9月 11 日外发了 PPP 引领新基建专题系列报12、告之一 PPP 开启基建蓝海，轨道交通再掀热潮，认为轨道交通是“十三五”期间建筑工程领域的蓝海之一，去年以来众多 PPP 轨交项目的落地也一定程度上证实了该种设想。我们在本文讲述的是同样城镇化进程中第二个蓝海市场，特色小镇。图表图表1：城市群空间分布示意图城市群空间分布示意图 资料来源：“十三五”规划纲要、华泰证券研究所 特色小镇不同于传统的“造城”式新型城镇化（地产），也不同于传统的旅游景区建设（旅游），而是在经济转型升级、城乡统筹发展与经济供给侧改革新背景下提出的，核心在产业，通过新兴产业集聚加快区域创新发展，有利于加快高端要素集聚、产业转型升级和历史文化传承，推动经济平稳健康发展和城乡统13、筹发展。我们预计未来五年市场规模将超过两万亿，真正具备品牌影响力和强大开发运营能力的地产商、建筑园林企业和运营企业都将受益。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 城市群战略下，城市群战略下，特色小镇迎特色小镇迎来来政策红利政策红利快速释放期快速释放期 产业与消费升级推动产业与消费升级推动特色小（城）镇特色小（城）镇加快落地加快落地 特色小镇，最早特色小镇，最早兴起于兴起于浙江浙江，之后在长三角地区得到迅速壮大，住建部等部委联合发文后，之后在长三角地区得到迅速壮大，住建部等部委联合发文后在全国迅速掀起建设热潮在全国迅速掀起建设14、热潮。自 2014 年 10 月时任浙江省省长李强参观“云计算产业生态小镇云栖小镇”时，首次公开提及鼓励发展“特色小镇”以来，浙江省特色小镇经验相继获得国家高级领导人和国家发改委、住建部等部委的认可。其实早在 2011 年 5 月，云南省人民政府就已颁布了关于加快推进特色小镇建设的意见，且住建部在“十二五”期间曾积极推动各地开展过“百镇行动”等小城镇建设，但新常态经济背景下的特色小镇建设与以往有所不同，既不是单纯的景区建设，也不是简单的造新城。根据发改委 2016 年 10 月颁布的关于加快美丽特色小(城)镇建设的指导意见(发改规划20162125 号)的定义：特色小（城）镇包括特色小镇、小城15、镇两种形态。特色小镇主要指聚焦特色产业和新兴产业，集聚发展要素，不同于行政建制镇和产业园区的创新创业平台。特色小城镇是指以传统行政区划为单元，特色产业鲜明、具有一定人口和经济规模的建制镇。特色小镇和小城镇相得益彰、互为支撑。图表图表2：我国空我国空间开发的间开发的基本类型基本类型 资料来源：博势智库、华泰证券研究所 2015 年 1 月浙江省政府工作报告对“特色小镇”的定义是：“按照企业主体、资源整合、项目组合、产业融合原则，在全省建设一批聚焦七大产业、兼顾丝绸黄酒等历史经典产业、具有独特文化内涵和旅游功能的特色小镇，以新理念、新机制、新载体推进产业集聚、产业创新和产业升级。”并指出特色小镇是16、“具有明确产业定位、文化内涵、旅游和一定社区功能的发展空间平台”。因此，特色小镇实际上是一个聚焦特色产业，融合产业、文化、旅游、社区功能的创新创业发展平台，以产业为核心，以项目为载体。从浙江的实践来看，特色小镇是“产（业）城（市）人（民）文（化）”一体化的复合载体，既非镇也非区，既不能简单理解为行政区域划分意义下的乡镇，并不等同于新城建设或美丽乡村；同时也不是简单的产业园区、旅游景区等功能划分，因此也不等同于园区建设或景区开发。乌镇、西塘等传统特色镇没有入选浙江特色小镇名单，而是其中的部分小镇入选，既有行政区划原因，也有产业功能单一的原因，特色小镇一般规模较小，“产业园+风景区+社区”式的机械17、相加并不是特色小镇。从特征内涵上看，特色小镇具备四个特征：产业定位上“特而强”、功能叠加上“有机聚合”、建设形态上“小而美”、机制制度供给上“活而新”。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 图表图表3：特色小镇特色小镇与特色小城镇与特色小城镇的内涵与比较的内涵与比较 特色小镇特色小镇 特色小城镇特色小城镇 概念 特色小镇主要指聚焦特色产业和新兴产业，集聚发展要素，不同于行政建制镇和产业园区的创新创业平台。特色小镇是相对独立于市区，具有明确产业定位、文化内涵、旅游和一定社区功能的发展空间平台，区别于行政区划单元和产业园区。特色18、小城镇是指以传统行政区划为单元，特色产业鲜明、具有一定人口和经济规模的建制镇。一般指城乡地域中地理位置重要、资源优势独特、经济规模较大、产业相对集中、建筑特色明显、地域特征突出、历史文化保存相对完整的乡镇。主管单位 发改委 住建部 创建形态 非镇非区非园的聚落空间/集聚区 建制镇 创建目标 产业转型升级、存量用地 就地城镇化、辐射带动乡村 提出背景 经济转型升级 城乡统筹发展 供给侧结构性改革 新型城镇化建设 新农村建设 面积 规划面积控制在 3km（建设面积控制在 1km）建制镇辖区（一般为 20km）产业类型 信息技术、节能环保、健康养生、时尚、金融、现代制造、历史经典、商贸物流、农林牧渔19、创新创业、能源化工、旅游、生物医药、文体教 商贸流通型、工业发展型、农业服务型、旅游发展型、历史文化型、民族聚居型等 小镇建设 政府引导 企业主体 市场化运作 政府资金支持 统筹城乡一体化 规划引领建设 资料来源：特色小镇网、华泰证券研究所 产业转型与消费升级是特色小镇最主要的推动力。产业转型与消费升级是特色小镇最主要的推动力。发展特色小镇是推进供给侧结构性改革的重要平台，也是深入推进新型城镇化的重要抓手，契合青年返乡的创业需求和城市人口消费方式升级，有利于推动经济转型升级和发展动能转换，有利于促进大中小城市和小城镇协调发展，有利于充分发挥城镇化对新农村建设的辐射带动作用。以浙江省为例，全省20、共计公布了两批 79 个特色小镇省级创建对象，51 个省级特色小镇培育对象以及首批 37个特色小镇，预计未来浙江省将创建 100 个特色小镇。2016 年梅山海洋金融小镇固定资产投资额最高，达到 24.84 亿元，义乌丝路金融小镇等 12 个特色小镇的固定资产投资额也都在 15 亿元以上，成为经济新的增长极。图表图表4：宁波梅山海洋金融小镇宁波梅山海洋金融小镇 图表图表5：义乌丝路金融小镇义乌丝路金融小镇 资料来源：宁波市北仑区人民政府网、华泰证券研究所 资料来源：义乌市人民政府网、华泰证券研究所 由点及面，特色小镇由浙江走向全国由点及面，特色小镇由浙江走向全国 特色小镇的政策发展整体概括特色21、小镇的政策发展整体概括为由浙江最先推动，国家部委认可推广，各地积极响应跟进。为由浙江最先推动，国家部委认可推广，各地积极响应跟进。2015 年 1 月，浙江省两会工作报告首次提出“以新理念、新机制、新载体推进产业集聚、产业创新和产业升级”，同年 4 月出台浙江省人民政府关于加快特色小镇规划的指导意见，对特色小镇的创建程序、政策措施做出了规划。2016 年 2 月，国务院颁发关于深入推进新型城镇化建设的若干意见，明确提出加快培育特色小城镇，发展具有特色优势的休闲旅游、商贸物流、信息产业、先进制造、民宿文化传承、科技教育等魅力小镇，带动农业现代化和农民就近城镇化。2016 年 7 月 21 日，住22、建部、国家发改委、财政部联合 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 发布关于开展特色小镇培育工作的通知，决定在全国范围内开展特色小镇培育工作，明确提出，到 2020 年我国将培育 1000 个左右各具特色、富有活力的休闲旅游、商贸物流、现代制造、教育科技、传统文化、美丽宜居等特色小镇。这三个标志性的文件出台，将浙江的特色小镇建设经验逐渐推向全国，目前全国 32 个省市自治区几乎都已出台相应的指导意见或实施方案。图表图表6：中央级中央级特色小镇相关政策一览特色小镇相关政策一览 时间时间 政策名称政策名称 颁布机构颁布机构 主要23、内容主要内容 2016 年 2 月 6 日 关于深入推进新型城镇化建设的若干意见 国务院 加快特色镇发展，发展具有特色优势的休闲旅游、商贸物流、信息产业、先进制造、民俗文化传承、科技教育等魅力小镇，带动农业现代化和农民就近城镇化。2016 年 3 月 18 日 国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要 中共中央、国务院 以提升质量、增加数量为方向，加快发展中小城市和特色镇；因地制宜发展特色鲜明、产城融合、充满魅力的小城镇。2016 年 7 月 1 日 关于开展特色小镇培育工作的通知 住建部、发改委、财政部 到 2020 年，培育 1000 个左右各具特色、富有活力的休闲旅游、商贸物流、现代制造、24、教育科技、传统文化、美丽宜居等特色小镇。约占全国建制镇的 5%。2016 年 8 月 3 日 关于做好 2016 年特色小镇推荐工作的通知 住建部 要求全国 32 个省市区推荐上报特色小镇 2016 年 10 月 8 日 关于加快美丽特色小（城）镇建设的指导意见 发改委 区分了特色小镇和小城镇两种形态，从更高层次统筹美丽特色小（城）镇建设。2016 年 10 月 10 日 关于推进政策性金融支持小城镇建设的通知 住建部、中国农业发展银行 2016 年 10 月 11 日 关于公布第一批中国特色小镇名单的通知 住建部 认定 127 个镇为第一批中国特色小镇。2016 年 10 月 31 日 关于25、加快美丽特色小（城）镇建设的指导意见 发改委 加快美丽特色小（城）镇的体制机制创新，全面放开小城镇落户限制，全面落实居住证制度，不断拓展公共服务范围。2016 年 12 月 22 日 关于实施“千企千镇”推进美丽特色小（城）镇建设的通知 发改委、国开行、光大银行、中国企业联合会、中国企业家协会、中国城镇化促进会“千企千镇工程”的典型地区和企业，可优先享受有关部门关于特色小（城）镇建设的各项支持政策，优先纳入有关部门开展的新型城镇化领域试点示范，鼓励引导金融机构积极参与融资支持。2017 年 2 月 5 日 关于深入推进农业供给侧结构性改革加快培育农业农村发展新动能的若干意见 中共中央、国务院 26、明确培育宜居宜业特色村镇。围绕有基础、有特色、有潜力的产业，建设一批农业文化旅游“三位一体”、生产生活生态同步改善、一产二产三产深度融合的特色村镇。2017 年 2 月 8 日 关于开发性金融支持特色小（城）镇建设促进脱贫攻坚的意见 发改委、国开行 深入推进特色小（城）镇建设与脱贫攻坚战略相结合，将为特色小（城）镇提供金融支撑。资料来源：国务院及各部委网站、华泰证券研究所 目前来看，目前来看，各地几乎都已出台相应的特色小镇指导意见或实施方案，各地几乎都已出台相应的特色小镇指导意见或实施方案，一旦进入国家示范名一旦进入国家示范名单省级创建试点的项目，在单省级创建试点的项目，在土地用地指标、土地用27、地指标、投融资、投融资、项目项目补贴、奖励等方面都能受益。补贴、奖励等方面都能受益。但在执行过程中，也出现了诸如招商引资分散、项目分割碎片化、核心产业不突出、全产业链配置不全等现象，本质上呈现出房地产化和重复性建设的倾向。从各地出台的“十三五”规划和相关的特色小镇规划可以看出，不少中西部地区都已出台了较大规模的特色小镇规划数量和投资金额。未来我们预计随着国家管理的规范化和地方政府对特色小镇的加深理解，特色小镇有望从当前的“一哄而上”逐步进入较为规范发展。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表图表7：省市级特色小镇相关政策28、一览省市级特色小镇相关政策一览 时间时间 政策名称政策名称 颁布机构颁布机构 主要内容主要内容 2012 年 10 月 25 日 关于加快推进小城镇建设的意见 贵州省委、省人民政府 到 2015 年，建成 100 个交通枢纽型、旅游景观型、绿色产业型、工矿园区型、商贸集散型、移民安置型等各具特色的示范小城镇。通过示范小城镇的带动作用，到 2017 年，每个县（市、区）建成 3 至 5 个特色小城镇。2015 年 4 月 22 日 关于加快特色小镇规划建设的指导意见 浙江省人民政府 充分发挥市场主体作用，推动小城镇发展与疏解大城市中心城区功能相结合、与特色产业发展相合、与服务“三农”相结合。全省29、重点培育和规划建设 100 个左右特色小镇，分批筛选创建对象。2015 年 5 月 8 日 关于印发特色小城镇示范点建设工作实施方案的通知 西藏自治区人民政府 2017 年前基本完成第一批 20 个特色小城镇示范点的建设 2015 年 10 月 19 日 关于印发全省百个特色产业小镇建设工作方案的通知 海南省人民政府 力争用 3 年时间，在“多规合一”中先行选择 100 个特色产业小镇进行规划建设。2016 年 6 月 3 日 关于开展特色小镇规划建设的指导意见 福建省人民政府 务实分批推进特色小镇规划建设，力争通过 35 年的培育创建，建成一批产业特色鲜明、体制机制创新的特色小镇。2016 30、年 6 月 17 日 关于培育发展特色小镇的指导意见 重庆市人民政府 在具有较好城镇化基础和潜力的地区培育和发展一批特色小镇，力争在“十三五”期间建成 30 个左右在全国具有一定影响力的特色小镇示范点。2016 年 7 月 20 日 全省特色小镇建设工作现场会 广东省人民政府 到 2017 年建成 3050 个独具岭南魅力、环境优美、形态多样的省级特色小镇，到 2020 年建成 100 个左右省级特色小镇，给予用地、资金、产业和人才方面的扶持。2016 年 7 月 22 日 关于深入推进新型城镇化建设的实施意见 云南省人民政府 加快特色城镇建设，增强特色城镇就近就地吸纳人口集聚经济的能力。到 31、2020 年，全省建成 210 个特色小城镇。2016 年 7 月 27 日 关于推进特色小镇建设的指导意见 甘肃省人民政府 力争通过 3 年的努力，在全省范围内初步建成一批特色小镇，重点建设 18 个特色小镇。2016 年 8 月 8 日 关于开展特色小镇培育工作的指导意见 安徽住建厅、发改委、财政厅 到 2020 年，在自愿申报基础上，选择 80 个左右产业基础较好、生态环境优良、文化积淀深厚的小城镇进行重点培育。2016 年 8 月 9 日 关于推进特色乡镇建设的指导意见 辽宁省人民政府“十三五”期间，力争规划建设 50 个特色乡镇。2016 年 8 月 12 日 关于建设特色小镇的指导32、意见 河北省委、省人民政府 3-5 年培育建设 100 个特色小镇，3 年内完成固定资产投资20 亿元以上，其中产业投资占比不低于 70%，第一年投资不低于总投资的 20%，省内每年安排 10 亿元专项资金。2016 年 8 月 29 日 北京市“十三五”时期城乡一体化发展规划 北京市人民政府 十三五期间，将在原有 42 个重点小城镇的基础上，结合各小镇不同区位条件，规划建设一批功能性特色小城镇，以实现农民就近、就地城镇化。2016 年 9 月 1 日 关于印发山东省创建特色小镇实施方案的通知 山东省人民政府 到 2020 年创建 100 个特色小镇，引导金融机构加大对特色小镇的信贷支持力度，33、通过创新融资方式、探索产业基金、股权众筹、PPP 等融资路径，加大引入社会资本的力度。2016 年 9 月 14 日 关于特色小镇建设工作的指导意见 内蒙古自治区人民政府 每年选择 812 个示范镇，各旗县(市、区)至少选择 1 个示范镇，通过自治区、盟市、旗县三级集中投入。2016 年 10 月 19 日 广西百镇建设示范工程实施方案 广西壮族自治区人民政府 统筹推进 100 个经济强镇、特色名镇、特色小镇建设。2016 年 10 月 20 日 关于印发天津市加快特色小镇规划建设指导意见的通知 天津市发改委 力争到 2020 年，创建 10 个实力小镇，20 个市级特色小镇，上述 30 个小34、镇达到花园小镇建设标准，每个区因地制宜自主创建 2 到 3 个区级特色小镇。2016 年 12 月 7 日 关于开展湖南省产城(镇)融合综合试点工作的通知 湖南省发改委“十三五”期间，湖南将培育 100 个左右各具特色、富有活力的特色小镇，着力培育一批工业强镇、商贸重镇、旅游名镇等专业特色镇。2016 年 12 月 19 日 关于深入推进青海省新型城镇化建设的实施意见 青海省人民政府 在进一步巩固和提升已批复建设的48个美丽城镇打造成果的基础上，进一步集中打造大通县城关镇、湟中县李家山镇、平安区三合镇、甘德县柯曲镇等 32 个宜居宜业、各具特色的美丽城镇 2016 年 12 月 20 日 关于35、印发江西省特色小镇建设工作方案的通知 江西省人民政府 在全省分两批选择 60 个左右建设对象（含行政建制镇和不同于行政建制镇、产业园区的创新创业平台），由省、市、县三级共同扶持打造。2016 年 12 月 30 日 关于培育创建江苏特色小镇的指导意见 江苏省人民政府 力争通过 3 到 5 年的努力，江苏分批培育创建 100 个左右的特色小镇。2016 年 12 月 30 日 新疆自治区发展和改革工作会议 新疆发改委 2020年在南疆培育100个特色小城镇、转移100万农牧民，2017 年将在南疆地区率先完成 33 个特色小镇试点建设。2017 年 1 月 15 日 上海市第十四届人大第五次会议36、 上海市人民政府 坚持城市建设重心和公共资源配置向郊区倾斜，扎实推进新型城镇化，启动一批特色小镇建设，积极开展历史文化名镇名村的保护更新利用。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 时间时间 政策名称政策名称 颁布机构颁布机构 主要内容主要内容 2017 年 2 月 22 日 四川省“十三五”特色小城镇发展规划 四川省发改委 2016-2020 年大力培育发展 200 个左右类型多样、充满活力、富有魅力的特色小城镇。2017 年 3 月 29 日 关于加快发展特色小镇的实施意见 陕西省发改委 首批重点培育和规划建设 10 个特37、色小镇，力争通过 3-5 年的培育创建，建设 100 个特色小镇。资料来源：各地方政府官网、华泰证券研究所 从浙江省的特色小镇实践来看，特色产业是核心，实行动态管理和加从浙江省的特色小镇实践来看，特色产业是核心，实行动态管理和加大金融支持是特色小大金融支持是特色小镇发展的有效举措。镇发展的有效举措。2015 年 1 月,浙江省委省政府提出创建特色小镇战略。截至目前,全省共计公布了两批 79 个特色小镇省级创建对象，51 个省级特色小镇培育对象以及首批 37个特色小镇，预计“十三五”期间浙江省将创建 100 个特色小镇。浙江特色小镇的发展既有当地领导人的因素，但更多的是契合了当地民营经济活跃、山38、水人文资源禀赋强、新兴产业蓬勃发展的实际情况，政府在特色小镇建设中更多的是发挥引导作用。图表图表8：浙江省两批省浙江省两批省级特色小镇创建对象名单及分布级特色小镇创建对象名单及分布 小镇名称及所属市县小镇名称及所属市县 主导产业主导产业 占比占比 首批首批 第二批第二批 合计合计 嘉善巧克力甜蜜小镇（嘉兴）、武义温泉小镇（金华）、龙游红木小镇（衢州）、常山赏石小镇（衢州）、开化根缘小镇（衢州）、仙居神仙氧吧小镇（台州）、莲都古堰画乡小镇（丽水）、景宁畲乡小镇（丽水）、建德航空小镇（杭州）、杭州湾新区滨海欢乐假期小镇（宁波）、平阳宠物小镇（温州）、安吉天使小镇（湖州）、柯桥酷玩小镇（绍兴）、杭州39、湾花田小镇（绍兴）、普陀山沈家门渔港小镇（舟山）、朱家尖禅意小镇（舟山）、天台山和合小镇（台州）、松阳茶香小镇（丽水）旅游产业 22%24%23%临安云制造小镇（杭州）、江北动力小镇（宁波）、苍南台商小镇（温州）、海盐核电小组（嘉兴）、黄岩智能模具小镇（台州）、路桥沃尔沃小镇（台州）、余姚模客小镇（宁波）、宁波智能汽车小镇（宁波）、长兴能源小镇（湖州）、秀洲光伏小镇（嘉兴）、新昌智能装备小镇（绍兴）、金华新能源汽车小镇（金华）、江山光谷小镇（衢州）、温岭泵业智造小镇（台州）、缙云机床小镇（丽水）高端装备制造 17%21%19%江干丁兰智慧小镇（杭州）、西湖云栖小镇（杭州）、梦想小组（杭州）、富40、阳硅谷小镇（杭州）、德清地理信息小镇（湖州）、下城跨贸小镇（杭州）、滨江物联网小镇（杭州）、萧山信息港小镇（杭州）、余杭梦栖小镇（杭州）、桐庐智慧安防小镇（杭州）、桐乡乌镇互联网小镇（嘉兴）、上虞 e 游小镇（绍兴）信息经济 14%17%15%西湖龙坞茶镇（杭州）、湖州丝绸小镇（湖州）、南浔善琏湖笔小镇（湖州）、越城黄酒小镇（绍兴）、磐安江南药镇（金华）、龙泉青瓷小镇（丽水）、青田石雕小镇（丽水）、东阳木雕小镇（金华）、永康赫灵方岩小镇（金华）、龙泉宝剑小镇（丽水）历史经典 19%7%13%桐庐健康小镇（杭州）、富阳药谷小镇（杭州）、瓯海生命健康小镇（温州）、文成森林氧吧小镇（温州）、平湖九龙41、山航空运动小镇（嘉兴）、定海远洋渔业小镇（舟山）、庆元香菇小镇（丽水）、嘉兴马家浜健康食品小镇（嘉兴）健康产业 3%17%10%余杭艺尚小镇（杭州）、瓯海时尚智造小镇（温州）、海宁皮革时尚小镇（嘉兴）、桐乡毛衫时尚小镇（嘉兴）、诸暨袜艺小镇（绍兴）、西湖艺创小镇（杭州）、美妆小镇（湖州）时尚产业 14%5%9%上城玉皇山南基金小镇（杭州）、梅山海洋金融小镇（宁波）、南湖基金小镇（嘉兴）、义乌丝路金融小镇（金华）、拱墅运河财富小镇（杭州）、鄞州四明金融小镇（宁波）金融产业 11%5%8%天子岭静脉小镇（杭州）、衢州循环经济小镇（衢州）环保产业 0%5%3%资料来源：浙江省政府网、华泰证券研究所 42、注：首批奉化滨海养生小镇因不满足 2016 年考核要求，已被降格为省级特色小镇培育对象，表中占比按总数 78 个计算。目前浙江 78 家特色小镇创建名单中，旅游产业占比最高，达到 23%，项目平均投资不低于 10 亿元。2016 年度浙江省级特色小镇创建对象合格标准审定后，要求特色产业投资要达到 60%以上，总投资方面：第一批省级特色小镇创建对象不少于 15 亿元，其中信息经济、旅游、金融、历史经典产业特色小镇不低于 10 亿元，26 个加快发展县特色小镇不低于 6 亿元。第二批省级特色小镇创建对象不少于 10 亿元，其中信息经济、旅游、金融、行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 43、日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 历史经典产业，以及 26 个加快发展县特色小镇不低于 6 亿元。浙江省对特色小镇创建名单有着严格的标准要求，实施动态管理。对列入省级建设名单的特色小镇，实行季度通报情况、年度综合评估，财税、金融和土地等扶持政策均和考评绑定。2016 年奉化海滨小镇就因投资为 0 被降格。而杭州的玉皇山南基金小镇正在计划打造全国首个“金融+旅游”4A 小镇，对标美国对冲基金天堂格林尼治基金小镇，玉皇山南基金小镇于 2015 年 05 月 17 日正式揭牌，已累计入驻金融机构 1010 余家，资管规模达 5800 亿元，税收 10.1 亿余元，同比增长 244、00%左右。在金融支持方面，特色小镇也得到了较为全面的政策扶持。2015 年 10 月，人民银行杭州中心支行、浙江省特色小镇规划建设工作联席会议办公室联合下发关于金融支持浙江省特色小镇建设的指导意见，提出从六个方面共 16 条措施加强对浙江特色小镇建设的支持，支持贷款、发债、协同引入银行理财、基金、信托、融资租赁等进入特色小镇 PPP 项目，增强银行服务，实行投贷联动。图表图表9：浙江特色小镇金融支持政策体系浙江特色小镇金融支持政策体系 资料来源：关于金融支持浙江省特色小镇建设的指导意见、华泰证券研究所 特色小镇前端规划要求高特色小镇前端规划要求高 特色小镇建设与一般的产业园区、景区开发流程类45、似，主要分为规划咨询、要素导入、EPC建造和后期运营四个阶段，但由于融合了生产、生态和生活等多个方面，因此在项目的顶层设计上比一般的要求更高，必须统筹考虑人口分布、生产力布局、国土空间利用和生态环境保护。顶层设计和咨询主要由一般的城市市政规划设计院来完成，需要完成产业规划、空间结构设计和投融资等诸多方面的相关规划，建筑设计院参与的更多还是空间结构方面的设计，产业和投融资方面在 PPP 模式下一般由项目公司（或 SPV 结构公司）来主导完成。招商引资方面主要是市场化主体或政府来完成。建筑工程企业目前能够介入的特色小镇环节，既有全产业链的，类似于 PPP 项目，也有只参与设计咨询或施工建造单一环节46、的，更多时候从 PPP 的角度理解特色小镇相对容易。融资拓宽融资渠道创新金融产品支付完善支付体系优化网点布局合作加强多方合作加大政策扶持 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 图表图表10：特色小镇开发全产业链特色小镇开发全产业链 资料来源：华泰证券研究所 十三五期间，特色小镇市场规模十三五期间，特色小镇市场规模近十近十万亿万亿 浙江省十三五期间浙江省十三五期间特色小镇计划总特色小镇计划总投资投资 5500 亿元。亿元。到十三五期末，浙江的特色小镇将实现税收 1000 亿元，“十三五”期间将完成总投资约 5500 亿元，形47、成 100 个省级特色小镇创建对象，100 个省特色小镇培育对象队伍。据浙江特色小镇官网统计，2016 年前三季度，浙江 130 个升级特色小镇创建和培育对象完成固定资产投资 1101.1 亿元，其中第一批平均每个小镇投资 10 亿元，第二批平均每个小镇 9.4 亿元。前三季度，130 个小镇特色产业投资 682.4 亿元，占全部投资的 62.0%，与一季度和上半年相比，占比分别提高 2.8 和 0.5 个百分点，特色产业投资比重稳步提升。其中，第一批创建对象特色产业投资 211.1 亿元，占投资的 56.9%；第二批创建对象特色产业投资 271.2 亿元，占投资的68.5%；培育对象特色产业48、投资 200.0 亿元，占投资的 59.8%。2016年10月14日，住建部正式公布北京市房山区长沟镇等127个第一批中国特色小镇。按其推荐的特色小镇类型，可以分为工业发展型、历史文化型、旅游发展型、民族聚居型、农业服务型和商贸流通型。就首批推荐名单来看，旅游产业占半数以上（50.39%），远超其他类型的特色小镇的数量，其次是历史文化型（18.11%），由于很多的历史文化型小镇是将历史文化因素糅合进商旅运营，因此大范畴上也可以看作是旅游产业，因此大旅游产业的小镇类型占比高达 68.5%。这与浙江公布的前两批创建名单类似，但比例要高很多（浙江前两批特色小镇中大旅游产业占比仅 36%），因为全国范49、围内产城融合统筹城乡一体化的需求要强于浙江省内经济转型升级的需求，而且其他地区的经济发展差异程度也要远大于浙江省内的地区发展差异。从区域分布来看，华东和西南地区的特色小镇数量最多，分别达到 35 家和 21 家。我们认为当前特色小镇的发展离不开城市群战略的支撑，小城镇的发展需要靠近较高经济基础的地区。华东地区经济发展程度较高，创新驱动力强，对高新技术等要素的集聚性要求高。西南区域相对华东区域经济发展水平较低，但由于拥有丰富的旅游资源，云南、贵州、四川的旅游资源一直名列全国前茅，且“十三五”期间云南和四川的特色小镇规划数也都在200 左右，因此旅游发展型的占比远远大于其他类型的比例。产业规划空间50、规划投融资规划规划咨询资源整合招商引资IP导入要素导入项目设计项目实施项目管理EPC建造运营支持行政管理产业升级持续运营 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 图表图表11：全国首批全国首批 127 家家特色小镇特色小镇类型分布类型分布 图表图表12：全国首批全国首批 127 家特色小镇地区分布家特色小镇地区分布 资料来源：住建部、华泰证券研究所 资料来源：住建部、华泰证券研究所 图表图表13：全国首批全国首批 127 家特色小镇分布家特色小镇分布 资料来源：华泰证券研究所 “十三五”期间全国特色小镇市“十三五”期间全国特51、色小镇市场规模有望超过十场规模有望超过十万亿元。万亿元。目前 32 个省市自治区中，几乎都已经发布了特色小镇的相关政策，其中四川、云南分别努力用 5 年时间建设 200 个左右特色小镇，浙江、江苏、山东、湖南、广东、广西、河北、新疆、河南、陕西、贵州、海南均拟建 100 个特色小镇，我们统计的十三五期间已有计划数的拟建特色小镇个数累计约 2000 个，按每个镇 50 亿元投资乐观估算，十三五期间全国范围的特色小镇投资将高达十万亿元。如果把政策文件描述为“建设一批特色小镇”的北京、上海、福建、山西以及拟出台特色小镇政策的宁夏，我们预计十三五期间全国特色小镇市场将超过十万亿元。旅游发展型,50.352、9%历史文化型,18.11%工业发展型,14.96%农业服务型,11.81%民族聚居型,2.36%商贸流通型,2.36%35211816151210010203040华东西南华中西北华北华南东北566 以上453423单位：个黑龙江3吉林3辽宁4内蒙古3河北4北京3天津2山西3河南4山东7江苏7浙江8福建5江西4广东6安徽5上海3湖南5海南2广西4贵州5湖北5陕西5四川7云南3重庆4甘肃3宁夏2青海2西藏2新疆4 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 图表图表14：“十三五”期间各省市拟建特色小镇目标“十三五”期间各省市拟53、建特色小镇目标 资料来源：华泰证券研究所 注：个数为 1 的北京、上海、福建、山西表示该省市已出台相关计划，但未明确表示 2020 年前建设的具体个数。特色小镇产业链长，特色小镇产业链长，地产商与地产商与 PPP 模式占主导模式占主导 目前来看，房地产开发商以产业地产开发的方式，纷纷提出了特色小镇计划。目前来看，房地产开发商以产业地产开发的方式，纷纷提出了特色小镇计划。目前主要形成了以碧桂园、时代地产为代表的科技型服务小镇，以绿城、蓝城为代表的农业小镇、以华侨城为代表的文旅小镇、以华夏幸福为代表的产业小镇。从“产城融合”进化角度看，经历了三个代表阶段：第一阶段的代表是蛇口工业区模式，诞生于 154、980 年，主要是单纯的产业聚集；第二阶段的代表是科技园模式，比如深圳高新园，诞生于 1990 年，但目前由于运营成本上升导致入驻成本高企；第三阶段的代表是城市产业综合体，产业平台体量不大。目前经历的特色小镇是第四阶段，鼓励高新技术企业再次集聚。产业升级与转移是地产商进军产业地产的直接推动力，发达国家产业地产进入成熟发展期，而目前国内正处于工业地产向产业地产的转型期。与商业地产和住宅强调的区位不同，产业地产更加强调区域选择和产业定位，一方面，我国东部沿海产业升级后将原有产业转移至中西部和大城市周边小城镇，激发不同类型产业地产需求；另一方面，东部大城市周边城乡统筹发展、新型城镇化建设及城市消费升55、级，也直接推动了周边中小城市（镇）的产业发展需求。从产业地产向特色小镇延伸相对容易，但在运营方面远比传统地产复杂。传统地产开发周期短，成交周期也短；而产业地产需要培育某一特色产业并等待发展成熟，这一周期一般都在 5-10 年左右，对专业化运营管理平台的要求也更高。此外，住建部对特色小镇的评价标准中，对特色产业的界定和农村劳动力的带动也有明确指标，要求特色小镇能够提升农村就业人口占本镇就业总人口比例和缩小城乡居民收入比。150200200 以上10015050100050单位：个辽宁50内蒙古40河北100北京1天津30山西1河南100山东100江苏100浙江100福建1江西60广东100安徽856、0上海1湖南100海南100广西100贵州100湖北50陕西100四川200云南210重庆30甘肃18青海80西藏20新疆100 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 13 图表图表15：房地产开发商进军特色小镇房地产开发商进军特色小镇 地产企业地产企业 小镇类型小镇类型 总体规划总体规划 碧桂园 科技小镇 5 年内投资 1000 亿元布局，目前已签约 5 个科技小镇项目，今年开工 3 个 时代地产 未来小镇 5 年内投资 9000 亿元布局，目前已签约 2 个未来小镇项目 绿城 理想小镇 3-5 年时间，在上海、杭州和北京周边57、打造 5-10 个样板，实现年百亿销售 蓝城 农业小镇 5 年内打造 100 个农镇，辐射带动 1 万个小镇，改变 23 亿人的生活 华侨城 文旅小镇 通过“文化+旅游+城镇化”模式实施“100 个美丽乡村”计划，以 PPP 模式在全国打造 100 座具有中国传统民宿文化的特色小镇 华夏幸福 产业新城 重点深耕京津冀，未来三年在环北京区域、沿长江经济带以及珠三角区域等大城市、核心城市的内部以及周边布局百座特色小镇 资料来源：各地产企业官网、华泰证券研究所 房房地产地产开发开发商商一家独大一家独大 碧桂园科技小镇：碧桂园科技小镇：2016 年 8 月，碧桂园宣布将在 5 年内投资 1000 亿元58、，建设数个智慧生态科技小镇，投资与此前的“森林城市”规模相当。目前已完成五个科技小镇布局，分别是惠东稔山科技生态城项目、惠州潼湖创新小镇项目、惠州潼湖科学城项目、东莞黄江创业小镇项目、河北三河市科技小镇项目，前四个“科技小镇”都在临近深圳，旨在承接深圳外溢的创新产业及购房需求，每个科技小镇占地约 2 平方公里，计划总投资超过 300亿元。今年预计开工建设 3 个，此外碧桂园今年还将新增 15 个科技小镇项目。碧桂园“科技小镇”重点选取一二线城市的周边土地和项目，一般选址一线城市周边和强二线城市的 30-80 公里重要区域，最好不超过 60 公里，占地 2-5 平方公里，拥有垂直绿化、立体分层交59、通的城市面貌，产业上能满足科技创新人才的产学研需求，而房价只有一线城市的 1/3。“科技小镇”涵盖总部经济、金融、生物健康、医药等多个高新产业，碧桂园自身拟设立规模20亿元的基金对园区内企业提供资金支持，每个小镇预计年产值为450亿元,年税收 40 亿元，就业人口超过 8 万。图表图表16：碧桂园科技小镇碧桂园科技小镇鸟瞰效果图鸟瞰效果图 资料来源：碧桂园官网，华泰证券研究所 与碧桂园类似的，2016 年 12 月，时代地产集团也正式宣布启动“时代未来小镇战略”，宣布在未来 5 年内将从珠三角起步，投资 30 个“未来小镇”项目，总投资金额约 9000亿元。契合了公司进入城市 4.0 价值城市60、的发展理念，目前已签约佛山南海全齐创客小镇、广州白云空港小镇两个项目，创客小镇项目已于去年启动，预计 68 年完成开发建设。未来小镇的物业开发，一种是根据产业需求规划建设，以自持经营为主；另一种则是为进驻园区的大型企业提供定制化服务，这部分物业可整体转让。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 14 绿城农业小镇：绿城农业小镇：绿城的农业小镇距离上海、杭州、北京等城市 3050 公里，承接一二线城市经济产业外溢金额中产阶层人群居住外溢，以及城市化进程中农村人口城镇化。未来5-10 年，绿城将打造 5-10 个“农业小镇”。以农业或61、文化等产业作为主导，深度整合教育、医疗、养老、园区服务等跨界资源，在城市近郊形成一个完整的城镇化解决方案。目前一个小镇规划面积五平方公里，其中约三平方公里是农业，一平方公里开发建设，形成3万人的小镇，城市与农村人口各占一半，35-55岁的城市白领和中产占居住人口的60%左右。农业小镇依靠着小镇房地产开发建设部分获得的收益，带动周边的农业改造，建成大型农业基地，并带动周边的农民转化为现代农业工人。图表图表17：绿城农业小镇开发模式绿城农业小镇开发模式 资料来源：绿城官网、华泰证券研究所 同时，2016 年蓝城集团也提出了“十年.百镇.万亿”计划，计划在未来十年打造一百个小镇，实现万亿的销售。目前62、已签约和在运行的项目包括杭州桃李春风、杭州莫干山观云、成都多利农庄、嵊州越剧小镇、嘉兴春风江南、启东崇明岛项目等。华侨城文旅小镇：华侨城文旅小镇：2016 年 11 月，华侨城提出发挥文化旅游产业的传统优势，通过“文化+旅游+城镇化”模式实施“100 个美丽乡村”计划，以 PPP 模式在全国打造 100 座特色小镇。目前公司城镇化项目已在广东、四川、云南、海南、山西、河北等地快速落地，创建了众多唯一，包括博物馆小镇四川安仁、南方丝绸之路的起点四川天回、最美“水”主题古镇四川黄龙溪、中国文创第一镇深圳甘坑、民族英雄文天祥后人聚居地深圳凤凰古镇、明清南中国海防军事要塞深圳大鹏所城、深圳生态后花园光63、明小镇等。以四川为例，公司已与成都金牛区、大邑县、双流区三地政府以及成都文旅集团签署合作协议，拟投资 1200 亿元打造天回、安仁、黄龙溪三大旅游名镇，三个项目占地面积分别为10 平方公里、15 平方公里以及 16.68 平方公里，比一般的特色小镇项目要大。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 15 图表图表18：博物馆小镇规划示意图博物馆小镇规划示意图 资料来源：四川省人民政府官网、华泰证券研究所 华夏幸福产业小镇：华夏幸福产业小镇：华夏幸福一直重点专注京津冀周边产业园区开发，目前仅该地区已有10 个产业新城。自 2002 年64、进入固安工业园以来，在“产城融合”及京津冀一体化的推进下分享发展红利。其主导开发的“河北省廊坊市固安县固安高新区综合开发 PPP 项目”及“南京市溧水区产业新城项目”均入选 PPP 模式样本库示范项目，对 PPP 模式的运用比一般的地产商更加纯熟。未来三年计划在环北京区域、沿长江经济带以及珠三角区域等大城市、核心城市的内部以及周边布局百座特色小镇。目前河北省公布了首批特色小镇创建和培育类特色小镇名单，其中包括由华夏幸福开发的五个产业小镇，包括永清县幸福创新小镇、霸州市足球运动小镇、香河县机器人小镇、任丘市白洋淀水乡风情小镇和任丘市中医文化小镇。2016 年 9 月，华夏幸福宣布与南京市溧水区经65、济开发区管委会签署合作备忘录，也将为其定制特色小镇建设方案。华夏幸福一直紧抓新型城镇化和产业转型升级两大主线，占据了“京津冀+PPP+ABS”的独特优势，2016 年产业发展服务收入 110 亿元，同比增长 73%；园区结算收入 178 亿元，其中园区业务实现利润占公司利润的 66%。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 16 图表图表19：华夏幸福华夏幸福产业小镇类型分布产业小镇类型分布 资料来源：华夏幸福官网、华泰证券研究所 此外，绿地也已明确今年将“特色小镇”模式纳入企业发展战略，大力发展以智慧健康城、文化旅游为主题的特色66、小镇。万科虽无明确的特色小镇计划，但在小城镇建设中也积极布局，目前已打造杭州良渚文化村，签约了海福传媒小镇等多个小镇项目。万达也积极通过打造长白山滑雪场、贵州丹寨等旅游小镇实现集团转型。建筑企业建筑企业通过通过 PPP 积极参与积极参与 PPP 模式提供建筑工程企业全程参与机遇。模式提供建筑工程企业全程参与机遇。特色小镇的开发建设中，目前主要还是由地产企业占主导，房地产开发企业进行一级和二级开发过程中，通过土地一级开发直接获利，享受增值效益，另外通过二级房产开发，三级项目开发实现经营收益等。二级房产开发包括住宅、商铺、客栈公寓、休闲度假地产、养老地产等。三级项目开发则包括泛旅游产业链及特色产业67、链的完善及开发。在二级开发中引入土建施工、园林装饰等传统企业链条，建筑工程企业分享特色小镇的发展红利。本质上来看，这与传统的房地产开发并无不同，建筑企业简单参与设计、施工、运营分包仍然面临盈利不强的难题，仅仅是增加了产业地产这一新增需求。35221798744320510152025303540智能制造电子信息现代服务新型交通先进能源航空航天生命科学文化创意生活消费新材料 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 17 图表图表20：特色小镇特色小镇主要商业模式主要商业模式 资料来源：华泰证券研究所 但在 PPP 模式下，建筑工程企68、业可以单独投标特色小镇项目，由于国家定义的特色小镇项目往往比地产开发商在实施的小镇要小，投资金额一般每年在 10 亿元左右，为建筑工程企业参与产业链上游开发和下游运营的红利提供了机遇。图表图表21：PPP 项目库已有特色小镇项目概要项目库已有特色小镇项目概要 项目名称项目名称 总投资（亿元）总投资（亿元）发起时间发起时间 合作模式合作模式 回报机制回报机制 合作期限合作期限 所处阶段所处阶段 江西萍乡芦溪休闲旅游特色小镇建设项目 22.5 2016.8.1 BOT 可行性缺口补助 30 年 识别 江西吉安泰和县马市生态文化旅游特色小镇项目 10 2016.10.10 BOT 可行性缺口补助 169、0 年 识别 山东梁山县特色小镇基础设施建设项目 35 2017.3.1 BOT 可行性缺口补助 20 年 识别 山东菏泽曹县民族毛纺产业特色小镇基础设施 6.34 2016.11.21 BOT 政府付费 16 年 采购 山东菏泽曹县林木产业特色小镇基础设施项目 5.3 2016.10.27 BOT 政府付费 16 年 采购 湖南衡阳茶山坳特色小镇建设 PPP 项目 3.09 2016.12.26 其他 可行性缺口补助 17 年 识别 湖南临湘市浮标特色小镇 PPP 项目 8.49 2016.1.11 BOT 可行性缺口补助 20 年 准备 湖南常德澧县城头山特色小镇基础设施建设 13 20170、6.11.22 BOT 可行性缺口补助 20 年 准备 湖南怀化中方县桐木葡萄沟特色小镇 PPP 项目 4.25 2016.6.8 BOT 使用者付费 15 年 采购 云南曲靖宣威市杨柳特色小镇建设项目 3.95 2016.6.1 BOT 使用者付费 15 年 识别 资料来源：财政部 PPP 中心、华泰证券研究所 因此，我们对特色小镇的推荐思路建立在当前竞争格局的两大特征上，即房地产商一家独因此，我们对特色小镇的推荐思路建立在当前竞争格局的两大特征上，即房地产商一家独大和建筑工程企业通过大和建筑工程企业通过 PPP 积极参与，因此建议关注这两个方向上的企业：积极参与，因此建议关注这两个方向上的71、企业：（1）通过 PPP 模式积极布局特色小镇，品牌影响力逐渐增强的园林企业，这类企业关注特色小镇的全产业链资源整合能力和特色小镇订单的落地情况。比如棕榈股份一直坚持的生态城镇战略，与当前特色小镇不谋而合；美晨科技、岭南园林则通过 PPP 模式积极布局后端文旅运营，优化中长期业绩成长。（2）与上述地产商有长期战略合作，且景观园林和生态治理工程经验丰富的园林企业，也能跟随自身的地产大客户，积极探索特色小镇的广阔市场。这方面，铁汉生态、文科园林、美尚生态也都已开始通过少数 PPP 项目进军该市场。特色产业项目开发二级房产开发一级土地开发 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 18 证券72、研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2017年04月05日 建筑建筑/建筑装饰建筑装饰 当前价格(元)：10.01 合理价格区间(元)：12.014.0 鲍荣富鲍荣富 执业证书编号：S0570515120002 研究员 021-28972085 黄骥黄骥 执业证书编号：S0570516030001 研究员 021-28972066 王德彬王德彬 执业证书编号：S0570516090001 研究员 010-56793964 方晏荷方晏荷 021-28972059 联系人 资料来源：Wind 特色小镇龙头，业务布局领先行业特色小镇龙头，业务布局领先行业 棕榈股份(002431)特色小镇迎来快73、速发展期，公司最早布局，优势明显特色小镇迎来快速发展期，公司最早布局，优势明显 特色小镇 2015 年起由浙江省逐渐推动试点，2016 年国家在新型城镇化和国民经济“十三五”规划中均作了强调，产业政策从 2016 年下半年开始进入集中释放阶段，目前各省市基本都出台了发展指导意见或实施方案，短时间内特色小镇料将进入发展快车道。公司 2013 年签约浔龙河项目后便开始向生态城镇业务进行战略转型，几年时间里已经具备了全产业链小镇服务商能力，在特色小镇建设运营方面大大领先竞争对手，目前公司订单已成加速增长态势，未来将充分受益特色小镇市场快速增长。依托生态景观传统主业，已形成三维“生态城镇依托生态景观传74、统主业，已形成三维“生态城镇+”业务布局”业务布局 公司 1984 年成立，目前已经是业务规模最大、市场布局最广的园林全产业链公司。2013 年，公司以浔龙河项目为契机，逐步开始战略转型为生态城镇建设综合服务商，通过收购贝尔高林 80%股权，成立生态城镇研究院和园林工程公司，成立并购基金，投资 VR、足球、教育等内容端产业，目前已形成了生态小镇领域前期规划+内容设计+设计施工+后期运营的建造、运营、内容三维立体的“生态城镇+”业务布局，当前公司已签约包括浔龙河、时光贵州、云漫湖等多个标杆性特色小镇项目。浔龙河项目示范效应强，公司特色小镇业务具有品牌效应浔龙河项目示范效应强，公司特色小镇业务具有75、品牌效应 浔龙河项目是新型城镇化建设的创新型样本之一，也是公司试点特色小镇的项目之一，该项目于 2009 年开始筹划落地，目前已形成了生态、文化、教育、旅游、地产多产业协同发展的良性局面，在企业、政府和原村民之间形成了互利共赢的商业模式，是目前特色小镇广泛推行的范本。公司深度参与了项目的融资、规划设计建造和招商引资运营，积累了全过程经验，而目前浔龙河项目的良性发展也为公司树立了特色小镇领域的品牌效应。PPP 助力特色小镇落地，公司订单加速增长助力特色小镇落地，公司订单加速增长 2016 年以来，PPP 模式的迅速发展对解决基建类项目融资和后期运营问题具有革命性意义，特色小镇类项目在广泛采用 P76、PP 模式后，落地速度大幅加快是大概率事件。公司 2016 年公告中标 PPP 项目 165.8 亿元，传统房地产类景观项目 20 多亿元，在手订单是公司 2016 年收入的 4.24 倍，目前已签订的13个合作框架协议合计金额453.5亿元，是2016年收入11.6倍。在政策持续加码和 PPP 模式的推动下，我们认为公司框架协议落地和订单转化为收入的进度都将大幅度加快，未来高增长可期。看好行业高景气看好行业高景气+业内龙头地位，股价安全边际高，给予“买入”评级业内龙头地位，股价安全边际高，给予“买入”评级 未来几年特色小镇市场大概率维持高景气度，而公司业务能力齐备，过往相关业绩示范效应强，已77、经成为行业内龙头，认可给予一定估值溢价。当前公司定增已完成二次反馈，发行底价 8.8 元/股，而公司高管今年 1 月和3 月的增持成本为 8.25 元和 9.3 元，投资者和大股东增持成本较高，彰显对未来公司成长的信心。综合上述原因及可比公司估值，认可给予 17 年30-35 倍 PE，对应价格区间 12-14 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：特色小镇政策推动不及预期；公司框架协议落地不及预期 总股本(百万股)1,377 流通 A 股(百万股)903.62 52 周内股价区间(元)8.14-32.40 总市值(百万元)13,784 总资产(百万元)13,372 每股净资产(元)3.0978、 资料来源：公司公告 会计年度会计年度 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元)5,007 4,401 3,906 6,171 8,571+/-%16.51(12.11)(11.23)57.97 38.90 净利润(百万元)428.13(211.46)118.64 547.34 789.62+/-%7.37(149.39)156.10 361.36 44.26 EPS(元，最新摊薄)0.31(0.15)0.09 0.40 0.57 PE(倍)32.19(65.18)116.18 25.18 17.46 资料来源：公司公告,华泰证券研究所预测 50010,50079、20,50030,50040,500-34%-24%-14%-4%6%4/56/58/510/512/52/5成交量棕榈股份沪深300经营预测指标与估值经营预测指标与估值 公司基本资料公司基本资料 股价走势图股价走势图 投资评级：投资评级：买入买入（首次评级）（首次评级）公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 19 棕榈股份：战略转型生态城镇棕榈股份：战略转型生态城镇综合服务商综合服务商 最早开始探索生态城镇模式最早开始探索生态城镇模式 棕榈生态城镇发展股份有限公司(002431.SZ)始创于 1984 年，2010 年在深交所中80、小板上市。公司积极战略转型生态城镇建设，在原有地产园林和生态环境业务基础上，积极展开对生态城镇模式探索和践行，目前已构建了“生态环境（ECO-ENVIRONMENT）”与“生态城镇（ECO-TOWN）”双引擎业务平台，助力中国新型城镇化与生态文明建设。从景观园林到生态城镇，从生态城镇到生态城镇从景观园林到生态城镇，从生态城镇到生态城镇+不断进取的全产业链小镇服务商。不断进取的全产业链小镇服务商。公司自 2013 年签约浔龙河项目便开始探索生态城镇建设，通过抓住消费升级和生态建设的契机，战略转型为“生态城镇建设综合服务商”。随后公司通过收购贝尔高林 80%的股权以及成立棕榈生态城镇研究院布局生态81、城镇前端规划设计，收购新中源 45%股权及成立棕榈园林工程公司夯实工程施工能力，通过投资 VR、足球、教育等新兴产业增强内容端运营能力。目前公司已在早期的时光贵州、云漫湖等生态城镇试验项目上取得了成功，并通过PPP 模式实现了加速推广。图表图表22：棕榈股份生态城镇重大事件棕榈股份生态城镇重大事件 时间时间 重大事件描述重大事件描述 2013 年 11 月 签约浔龙河项目 2014 年 8 月 时光贵州一期开业 2014 年 12 月 公司成立三十周年时发布生态城镇大战略 2015 年 3 月 成立棕榈生态城镇研究院 2015 年 5 月 云漫湖项目一期动工 2015 年 7 月 牵手中城智慧82、，签署国家智慧城市生态智慧城镇联合实验室合作协议书 2015 年 10 月 长沙浔龙河开园试营业，取得圆满成功 2015 年 11 月 云漫湖一期开园，以 5.7 亿港币收购贝尔高林设计公司 50%股权，持股比例达到 80%2015 年 12 月 发布梅州 PPP 项目定增预案，拟募资 9.95 亿元投入畲江园区服务配套项目及梅县区城市扩容提质工程 PPP 项目 2016 年 2 月 作为有限合伙人之一投资盐城满天星投资企业，成立 VR 产业基金，并参股投资乐客，同年 5 月增资 1500 万元，持有乐客奥义 40%股权 2016 年 5 月 设立并购基金拟共收购不低于 51%的三道圆融股权，83、圆融旅业主要经营呀诺达雨林文化旅游区。同年 12 月以 1.55 亿元收购圆融旅业 10.5%股权 2016 年 6 月 拟以自有资金不超过 1.7 亿元询价认购参与嘉达早教定增，强化内容端 2016 年 7 月 以自有资金 3 亿元作为有限合伙人之一投资上海云邰投资企业，成立体育产业基金，8 月收购西布罗姆维奇足球俱乐部 2016 年 12 月 公司拟以自有资金 3.12 亿元收购浙江新中源建设公司 45%股权，强化工程总包施工能力 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 公司传统主业以生态景观营造为核心，延伸至生态城镇公司传统主业以生态景观营造为核心，延伸至生态城镇建设具备全产业链优势建设具备84、全产业链优势，建设，建设+内内容容+运营一体化运营一体化。公司经过 30 多年的经验与技术积累，已经发展成为业务规模最大、市场布局最广的园林全产业链公司。随着管理改革带来的生产力与管理效能的释放，以及行业竞争格局的变化带来行业整合的市场机遇，传统业务将在质与量两个方面得到提升。在此基础之上夯实生态城镇建设端能力，转化为生态城镇业务拓展在生态景观营造方面的竞争力，服务于生态城镇转型战略。公司在过去 30 年主要提供生态环境业务服务，也就是针对前半阶段即“三驾马车”中的生态城镇建设端的核心能力，当前建设的生态城镇由“三驾马车”驱动，包含生态城镇建设，生态城镇运营和生态城镇内容三个方面。（1）建设端85、（PPP 模式提升盈利水平和改善现金流）：建设端定位为生态城镇建设，主要采用 PPP 模式进行。受益于国家政策与十三五规划指引，以生态文明和新型城镇化为核心的生态城镇业务处于蓬勃发展时期，具有相当旺盛的市场需求。公司已签约浔龙河生态艺术小镇、时光贵州、云漫湖等 PPP 项目；公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 20（2）运营端（咨询顾问模式）：依托生态城镇研究院大力开拓面向政府的生态城镇顾问咨询服务，大力推动棕榈生态城镇模式输出产业化，以自身日趋成熟的生态城镇运营模式为基础，大力推进市场化的生态城镇运营管理业务，从顶层抢占优质86、客户资源。以上海金山、湖南醴陵、海南海口、湖州长田漾项目为基础，全面拓展生态城镇业务；在生态城镇领域，浔龙河、云漫湖项目试点成果显著并固化为商业模式实现对外输出；（3）内容端（资源整合平台）：公司将消费需求与自身发展战略进行匹配，通过自筹资金，拟对产业并购基金出资 8 亿元，投资方向将以公司生态城镇发展战略落地及与之相关的产业为主，如大文旅、大体育、大教育及大健康等产业。这也是生态城镇版的“供给侧改革”，与生态城镇自身固有属性密不可分。公司主要是以孵化培育或投资并购的形式来展开产业布局。公司推进的内容战略部署：在以 VR 为代表的娱乐领域，2 月与和君资本成立产业基金，3 月投资 VR 娱乐平87、台企业乐客 VR，再到 5 月双方成立 VR 主题公园的乐客奥义；在旅游领域，公司近期也公告拟通过并购基金收购三亚呀诺达项目，同时也拟参与嘉达早教的定向股票增发，并出资参股收购西布朗球队，内容端布局已经全面开展实施。图表图表23：生态城镇建设“三驾马车”生态城镇建设“三驾马车”图表图表24：生态城镇内容端拟布局产业生态城镇内容端拟布局产业 生态城镇生态城镇建设建设运营运营内容内容 生态城镇内容生态城镇内容娱乐娱乐文化文化旅游旅游体育体育 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所 浔龙河项目概览浔龙河项目概览 湖南长沙浔龙河项目全称长沙县浔龙河生态艺术小镇，是新型城镇化建设的创新型样本88、之一，也是公司试点生态城镇/特色小镇的项目之一。该项目由湖南棕榈浔龙河生态农业开发有限公司负责，该公司成立于 2009 年，目前注册资本 2 亿元，广东盛城投资（棕榈股份全资子公司）、湖南浔龙河投资控股、成都仟坤投资分别持有 40%、40%和 20%股权。（1）项目区位）项目区位便捷便捷 项目所处地交通十分便捷，长沙县主干道黄兴大道北延线（东八线）贯穿整个项目，黄兴大道从长沙高铁站起先后与劳动路、人民路、机场高速、长永高速交汇，形成与长沙市的无缝对接，车程至长沙县 10 分钟，至市区 25 分钟，至黄花国际机场 25 分钟，至长沙高铁站 30 分钟。公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 89、05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 21 图表图表25：浔龙河项目区位浔龙河项目区位 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 （2）项目资源丰富）项目资源丰富 自然资源：三条河环绕，水质无污染，无工业污染，具有丰富的青山绿水生态资源；人文资源：田汉故乡，具有很好的人文底蕴；政策优势：国家新型城镇化建设“美丽乡村”建设试点项目，湖南省试点第一村；资本优势：16 个亿一期专项定增，6 个亿首期银行授信，100 个亿的 PPP 战略授信；区位优势：毗邻长沙市县，长沙市总人口近 800 万人，其中 100 万是可接受基础教育人口。长沙县 2015 年位列全国县域经济百强县第 8，中90、西部第 1。（3）项目规划）项目规划 项目总体定位为“城镇化的乡村、乡村式的城镇”。产业规划包括两带、四心、五轴：其中两大景观带包括小镇封面景观带，浔龙河大道景观带；四大布局核心包括生态艺术小镇中心，浔龙岛独家酒店集中区，颐养休闲集中区，艺术职教中心配套区；五大产业轴线包括水墨潇湘（潇湘文化水墨商街），Star Park（生态亲子公园集群），原筑湘涧 本草龙丘（绿色建筑示范空间），农创工场（现代农业创业园区），百艺山源（职教文创艺术基地）。图表图表26：浔龙河项目产业布局浔龙河项目产业布局 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重91、要声明及华泰证券股票和行业评级标准 22（4）商业模式）商业模式 该项目通过大规划（产业规划及公共配套）、大招商（五大产品体系）、大物业（智慧社区）、大众筹（自住地产、商业地产、经营地产）等四类平台内容，构建浔龙河商业平台体系。当地村民通过提供乡村资源，实现经济收入和生活品质双提升；企业通过投入资本，获取投资收益；政府通过提供公共配套和社会保障，获取税收/民生/区域经济发展。图表图表27：浔龙河项目商业模式浔龙河项目商业模式 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 （5）资金融投资金融投 1）民生投资方面：居民拆迁安置以及集体企业发展等方面资金需求在 8 亿元左右。这部分资金需求的解决方法是通过土92、地增减挂钩试点融资，即将牧云县划入市区的 221 亩土地的收益全部返还给双河村委会，并且给村里专门划拨 300 亩建设用地，居民安置的基础设施建设由政府投资。2）公共工程方面：水务、燃气、公交、幼儿园、农贸等共需投入 20 亿元左右。这部分实施主体是政府，资金来源包括“公共服务均等化”政策调拨财政投入、涉农项目资金整合投入以及 250 亩国有土地转让取得的全部收益。但这部分融资存在资金节点不匹配的问题，因此会采用 PPP 模式，该项目已经入选财政部 PPP 试点项目。3）产业投资方面。公司打造成为一个大招商平台，负责招商、策划、运营，居民出让土地和提供劳务，政府给予政策支持并获取税收。4）盈利93、方式大致有三种：第一种是收入分成，项目公司制定众创空间的标准，为入驻众创空间的创业公司提供相关服务并抽取其收入的 20%-30%；第二种是股权合作，对于好的项目，公司可以参资入股，但股权比例不超过 30%，公司选择那些有绝对竞争力的项目，进而获得投资收益；第三种的债权合作，对于公司认可但又缺乏资金的项目，公司可以出借资金给创业者，从而获得利息收入。公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 23 图表图表28：浔龙河项目浔龙河项目产品定位产品定位 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 PPP 加速生态小镇推广落地加速生态小镇推广落地 公94、司最先创立的生态城镇模式，获得了市场的一致好评。公司全面贯彻落实两手抓和“3+1”两大战略，一方面通过“生产管理改革+员工创业”完成传统业务从生产管理到平台管理的转变，同时带动整个公司组织架构与管理方式的变革，从以区域为中心业务管理到以事业部为利润中心的战略管控，为全面转型搭建管理基础；另一方面通过资本并购与战略合作形式，与贝尔高林、中城智慧、新中源等共同合作强化与夯实棕榈“3+1”技术支撑体系，为生态城镇业务落地搭建系统技术集成平台。图表图表29：生态城镇业务拓展模式生态城镇业务拓展模式 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 目前公司已公告中标 PPP 订单（含 EPC）165.78 亿元，传95、统房地产订单 20 多亿，是公司 2016 年收入的 4.24 倍；对外公告的 13 个框架协议金额合计达 453.5 亿元，是 16 年收入的 11.61 倍。其中 PPP 订单增速明显，尤其是 2016 年四季度以后，地方政府换届后相关项目推进进度加快。目前公司近 500 亿元框架协议中包括生态城镇项目和传统环境整治项目，预计在特色小镇建设热潮下，公司订单也将继续快速增长，相关框架项目加快落地，预计上述合同/订单将在未来几年内逐步落地。公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 24 图表图表30：公司已签订公司已签订 PPP 框96、架协议框架协议 协议名称协议名称 签订时间签订时间 甲方甲方 运作模式运作模式 预计投资额预计投资额 有效期有效期 保定市生态景观及基础设施建设战略合作协议 2015 年 4 月 河北保定市人民政府 包括但不限于：传统项目建设方式、景观工程总承包、PPP 建设模式等 计划总投资额20 亿元 5 年 吉首市项目建设战略合作框架协议 2015 年 7 月 湖南吉首市人民政府 PPP 方式、EPC 等建设方式 合同总额 20 亿元/江油市人民政府棕榈园林股份有限公司战略合作框架协议 2015 年 8 月 四川江油市人民政府 PPP 为主 总投资额 20 亿元 3 年 漯河市沙澧河开发二期工程 PPP97、 模式战略合作框架协议书 2015 年 4 月 河南漯河市人民政府 PPP 总投资规模约 40 亿元 30 年 时光太湖项目战略合作框架协议书 2015 年 10 月 江苏湖州太湖旅游度假区管理委员会 PPP 总投资规模约 40 亿元 10 年 芜湖县旅游生态景观及基础设施建设战略合作框架协议 2016 年 2 月 安徽芜湖县人民政府 传统项目建设方式、设计施工总承包模式、PPP 模式等 总投资规模约 15 亿元 1 年 淮安市淮安区盐晶堡文旅开发 PPP 项目战略合作框架协议 2016 年 3 月 江苏淮安市淮安区人民政府 PPP 总投资规模约 16 亿元 15 年 梅州市城市基础设施建设项98、目及生态城镇建设战略合作框架协议书 2016 年 4 月 广东梅州市人民政府 传统项目建设模式、设计施工一体化总承包模式（EPC）、PPP 投融资建设模式等 总投资规模约 100 亿元 10 年 赣州市人民政府与棕榈股份、幸福时代关于打造时光赣州、乡愁赣州、三江口景观改造项目的战略合作框架协议 2016 年 6 月 江西赣州市人民政府 包括但不限于：传统项目建设方式、设计施工总承包模式、EPC 模式、PPP模式、顾问合作、规划设计等 总投资预计为 42.5 亿元/烟台市福山区人民政府战略合作框架协议书 2016 年 7 月 山东烟台市福山区人民政府 传统项目建设模式、设计-施工一体化总承包模式99、（EPC）、PPP 投融资建设模式等 项目投资额约 50 亿元/奉化市阳光海湾“特色小镇”项目投资合作意向协议书 2016 年 7 月 浙江奉化市阳光海湾开发建设指挥部 PPP 项目模式与市场化开发项目模式 项目预计投资总规模 30 亿元 20 年 泰安市泰山区人民政府、棕榈生态城镇发展股份有限公司、山东科达集团有限公司战略合作框架协议 2016 年 11 月 山东泰安市泰山区人民政府 项目合作模式包括但不限于：传统项目建设模式、EPC、PPP 等 合作项目投资估算约为 40 亿元/蓬莱市葡萄酒特色小镇项目合作协议书 2017 年 3 月 山东蓬莱市人民政府 项目合作模式包括但不限于：传统项目100、建设模式、EPC、PPP 等 项目投资估算约 20亿元/资料来源：公司公告，华泰证券研究所 图表图表31：已公告中标已公告中标 PPP 及及 EPC 订单订单 中标时间中标时间 项目名称项目名称 订单额（亿元）订单额（亿元）备注备注 2015/11/24 畲江园区服务配套项目及梅县区城市扩容提质工程 PPP 项目 14.22 与广东国沅联合中标，入库，建设期 2 年 2016/6/3 长沙市雨花区道路品质提升工程 PP 项目 5 独立中标，建设期 1 年 2016/7/12 吉首市创建园林城市园林绿化二期工程 PPP项目 5.96 独立中标，入库，建设期 2 年 2016/7/17 广州白云区101、南湖公园建设项目 EPC 工程 5.62 与成都青羊区建筑公司联合中标，建设期 2 年 2016/8/17 海口市国兴大道等 5 条道路景观提升工程PPP 项目 2.23 独立中标，入库，建设期 1 年 2016/9/25 海口市主城区重要道路景观提升工程 PPP 11.13 独立中标，入库 2016/9/28 海口市国家高新区美安科技新城一期公园绿地工程和美安中心公园 PPP 项目 2.35 独立中标，建设期 1 年 2016/11/18 缧河市沙澧河二期综合政治 PPP 项目 20.6 与河南投资、安徽水利联合中标，入库，建设期 5 年 2016/11/22 广东中山翠亨湿地公园工程 EP102、C 项目 3.35 独立中标，建设期 1 年 2016/11/24 始兴县城市绿地系统建设工程 EPC 项目 4.22 独立中标 2016/12/13 莱阳五龙河流域综合治理 PPP 项目 20 独立中标，入库，建设期 3 年 2016/12/30 五华县犁滩片区基础设施建设工程 PPP 3.7 与广东珠荣、四川梅州市政建设联合中标，建设期 2 年 2017/3/29 高邮市清水潭生态旅游度假区 PPP 项目 21.5 独立中标，建设期 2 年 2017/3/29 梅县区雁洋镇特色小镇建设工程 FEPC 项目 45.90 与广东建科建筑设计院、广东基础工程、浙江新中源等联合中标 资料来源：公司103、公告，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 25 过往财务数据回顾过往财务数据回顾 公司营收增速连续两年下滑，归母净利润今年由负转正。公司营收增速连续两年下滑，归母净利润今年由负转正。受园林下游行业景气度降低及公司主动调整业务方向影响，公司在 2015 和 2016 两年间营收规模有所下降，但从分季度数据来看，2016 年公司营收增速从一季度的-22.41%已回升至全年业绩快报的-11.24%，随着公司订单的逐渐转化，预计 2017 年公司营收大概率回正。公司 2015 年归母净利润为负，同样受业务转型费用较高影104、响，年度业绩快报显示今年公司已经扭亏为盈，随着未来公司存量型业务逐渐发力，公司前期的投入有望逐渐见到效果。图表图表32：公司营收及同比增速（公司营收及同比增速（2016 为为 Q3 数据）数据）图表图表33：公司归母净利润及同比增速（公司归母净利润及同比增速（2016 为为 Q3 数据）数据）资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 公司毛利率下降趋缓，费用率受业务转型影响上升较快。公司毛利率下降趋缓，费用率受业务转型影响上升较快。过去几年受下游景气度及公司业务转型影响，公司毛利率总体呈现下降趋势，其中 2014-2015 年间下降明显，2016Q3 毛利率 16105、.7%，较 2015 年底下降 0.6pct，降幅已趋于缩窄，公司目前新签订单以 PPP 项目为主，根据 PPP 项目改善了大多数园林企业盈利能力的经验，公司未来毛利率也很可能止跌回升。公司在转型新业务过程中需要投入大量人力、物力，管理费用上升较快属正常现象，公司的其他费用均维持在稳定水平。图表图表34：公司毛利率与净利率情况（公司毛利率与净利率情况（2016 为为 Q3 数据）数据）图表图表35：公司期间费用率变动情况（公司期间费用率变动情况（2016 为为 Q3 数据）数据）资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 公司收现比改善明显，固定资产周转次数回升。公106、司收现比改善明显，固定资产周转次数回升。公司收现比近年来持续改善，主要原因是公司对项目回款管理的加强及过往 BT 项目进入回款期。2016Q3 公司收现比已超过 100%，虽然更具经验年报收现比相对 Q3 会小幅回落，但公司今年收现比取得较大改善是大概率事件。近年来公司资产负债率比较稳定，与行业水平类似。公司存货和应收款周转情况与行业平均水平比较接近，固定资产的周转次数由于今年营收增速未跑赢资产增速，因此略有下降，2016 年前三季度，公司固定资产周转速度已经上升，体现了公司固定资产产生效益的能力正在处于上升的趋势，目前公司战略转型已比较成熟，布局已比较晚上，有理由相信公司未来资产的收益能力会107、进一步上升。-60-40-2002040010203040506020122013201420152016营业收入（亿元）同比增长（%，右）-200-150-100-50050-3-2-101234520122013201420152016归属净利（亿元）同比增长（%，右）-10-505101520253020122013201420152016毛利率（%）净利率（%）0510152020122013201420152016销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）三项费用率（%）公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 26108、 图表图表36：公司资产负债率及收现比公司资产负债率及收现比 图表图表37：公司期间费用率变动情况（公司期间费用率变动情况（2016 为为 Q3 数据）数据）资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 盈利预测与估值盈利预测与估值 公司 2016 年四季度以来新签订单明显加快，目前在手市政订单收入比 4.24 倍（加上地产园林20亿元订单后收入比约4.74倍）；13个在手框架协议金额合计为453.5亿元，是2016年收入的 11.61 倍，且建设期普遍在 2-3 年，因此公司未来几年将迎来收入规模的快速增长。未来随着特色小镇进一步向全国推广，我们预计“十三五”期间基109、建投资将超过 2 万亿，且公司生态城镇品牌效应将进一步显著，订单方面预计将继续呈现较快增长，公司大部分项目布局在京津冀、珠三角和长三角等重点城市群周边，旅游资源丰富、消费群体众多，后期运营市场广阔。公司 2016 年业绩快报显示公司营业收入 39.06 亿元，扭亏为盈实现同比增长 116.06%；归母净利润 1.20 亿元，同比增长 183.09%，每股收益 0.09 元。公司商业地产收入下降；运营和产业内容两大板块效益尚未体现。基于上述快报及公司运营情况，我们做出几点关键假设，其余变量保持基本稳定：（1）依据公司在手订单，我们假设 2017-18 年公司地产业务每年收入保持 15 亿元规模，110、市政业务分别确认收入 40/60 亿元，工程毛利率为 22.79%；（2）随着公司 PPP/EPC 模式的推广使用，公司市政业务收入占比将超过商业地产，且市政项目毛利率要高于地产业务，按收入占比预计工程毛利率达 22.79%；（3）营改增背景下，公司营业税金及附加比例为 1.80%；（4）公司 2015 年收购贝尔高林国际（香港）有限公司因公允价值差异，导致 2015 年确认投资损失约 2.65 亿元，该因素在未来两年不会继续发生。基于上述假设，我们预计公司 2016-18 年归母净利润为 1.2、5.5、7.9 亿元，对应 EPS将分别达到 0.09/0.40/0.57 元。目前公司定增募资111、 9.95 亿元用于畲江园区服务配套项目及梅县城市扩容提质工程 PPP 项目已完成二次反馈，发行底价 8.8 元/股，当前价格较增发底价仅高出 13.75%；且董秘、高管分别于今年 1 月和 3 月增持公司 1847 万股，增持成本分别为 8.25、9.30 元，对公司未来成长信心充足。可比公司对应 2017 年 PE 估值为25 倍，公司当前价格对应估值与之相当，但公司作为生态城镇的唯一纯正的民营园林标的，理应享受一定的估值溢价，因此我们认为可给予公司 17 年 3035 倍 PE 估值，对应价格区间为 12.014.0 元，首次覆盖，给予“买入”评级。0204060802012201320112、1420152016现金占比（%）有息负债占比（%）资产负债率（%）0510152020122013201420152016存货周转次数应收账款周转次数固定资产周转次数 公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 27 图表图表38：相关上市企业估值比较相关上市企业估值比较 证券证券代码代码 证券简称证券简称 总市值总市值（亿元）（亿元）当前当前价格价格（元）（元）EPS（元元）PE（x）2015A 2016E 2017E 2015A 2016E 2017E 002310.SZ 东方园林 427.57 15.97 0.60 0.51 113、0.67 26.62 31.31 23.91 300237.SZ 美晨科技 142.97 17.71 0.31 0.55 0.80 57.13 32.20 22.13 300355.SZ 蒙草生态 147.39 14.70 0.36 0.35 0.57 40.83 42.00 25.91 300197.SZ 铁汉生态 203.63 13.40 0.39 0.36 0.55 34.36 37.22 24.49 002775.SZ 文科园林 56.27 22.69 0.92 0.57 0.85 24.58 39.56 26.56 300495.SZ 美尚生态 108.17 44.98 2.21 1114、.03 1.68 20.37 43.85 26.81 均值 33.98 37.69 24.97 002431.SZ 棕榈股份 137.84 10.01-0.40 0.09 0.40-25.03 111.22 25.03 资料来源：Wind，华泰证券研究所 注：表中市值及价格为 2017 年 3 月 31 日收盘价。风险提示风险提示 宏观经济风险，PPP/EPC 业务落地进度缓慢，特色小镇竞争风险等。PE/PB-Bands 图表图表39：棕榈股份棕榈股份历史历史 PE-Bands 图表图表40：棕榈股份棕榈股份历史历史 PB-Bands 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华115、泰证券研究所 -10-505101520Apr 14 Sep 14 Feb 15Jul 15Dec 15 May 16 Oct 16 Mar 17(元)棕榈股份5x10 x15x20 x25x0510152025Apr 14 Sep 14 Feb 15 Jul 15Dec 15 May 16 Oct 16 Mar 17(元)棕榈股份1.8x2.9x3.9x5.0 x6.0 x 公司研究/首次覆盖|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 28 盈利预测盈利预测 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度(百万元百万元)2014 2015 20116、16E 2017E 2018E 流动资产 7,709 9,835 8,861 13,008 17,888 现金 663.45 1,598 1,619 2,241 3,113 应收账款 1,867 2,268 2,013 3,181 4,418 其他应收账款 199.13 222.33 197.36 311.77 433.04 预付账款 30.03 28.13 24.28 36.27 50.47 存货 4,829 5,095 4,398 6,570 9,142 其他流动资产 120.79 623.52 608.95 668.01 730.62 非流动资产 1,653 2,410 2,840 3,117、018 3,187 长期投资 723.37 255.20 500.00 500.00 500.00 固定投资 537.32 496.49 504.60 528.16 554.25 无形资产 48.00 211.39 370.20 529.01 687.82 其他非流动资产 344.36 1,446 1,465 1,461 1,445 资产总计 9,362 12,245 11,701 16,026 21,075 流动负债 4,858 4,779 4,300 7,522 11,170 短期借款 716.00 690.49 738.75 2,512 4,465 应付账款 2,831 2,658 2,118、295 3,428 4,770 其他流动负债 1,310 1,430 1,267 1,582 1,935 非流动负债 1,459 3,153 2,958 3,459 3,993 长期借款 659.80 1,367 1,867 2,267 2,667 其他非流动负债 799.55 1,786 1,091 1,193 1,326 负债合计 6,317 7,932 7,258 10,981 15,163 少数股东权益 106.17 159.78 171.43 225.22 302.82 股本 460.82 550.80 1,377 1,377 1,377 资本公积 964.48 2,305 1,47119、9 1,479 1,479 留存公积 1,531 1,281 1,416 1,964 2,753 归属母公司股 2,939 4,153 4,272 4,819 5,609 负债和股东权益 9,362 12,245 11,701 16,026 21,075 会计年度会计年度(百万元百万元)2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 5,007 4,401 3,906 6,171 8,571 营业成本 3,826 3,640 3,142 4,693 6,531 营业税金及附加 151.78 114.92 102.01 111.07 154.28 营业费用 49.53 34.0120、8 30.25 46.28 66.00 管理费用 297.38 325.84 289.25 382.59 557.12 财务费用 126.07 111.26 123.21 121.82 125.01 资产减值损失 74.00 115.56 115.56 115.56 120.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 40.05(253.56)(72.60)0.00 0.00 营业利润 522.54(194.43)31.45 700.17 1,018 营业外收入 15.86 10.82 127.00 20.00 20.00 营业外支出 3.71 2.8121、1 3.00 3.00 3.00 利润总额 534.69(186.43)155.45 717.17 1,035 所得税 86.49 16.40 25.15 116.04 167.40 净利润 448.20(202.83)130.30 601.13 867.21 少数股东损益 20.06 8.63 11.66 53.79 77.60 归属母公司净利润 428.13(211.46)118.64 547.34 789.62 EBITDA 704.15(15.13)232.82 907.18 1,237 EPS(元)0.31(0.15)0.09 0.40 0.57 主要财务比率主要财务比率 会计年度会122、计年度(%)2014 2015 2016E 2017E 2018E 成长能力 营业收入 16.51(12.11)(11.23)57.97 38.90 营业利润 10.01(137.21)116.17 2,126 45.34 归属母公司净利润 7.37(149.39)156.10 361.36 44.26 获利能力(%)毛利率 23.59 17.29 19.57 23.94 23.80 净利率 8.55(4.81)3.04 8.87 9.21 ROE 14.57(5.09)2.78 11.36 14.08 ROIC 13.42(1.45)2.18 8.42 9.00 偿债能力 资产负债率(%)6123、7.48 64.78 62.03 68.52 71.95 净负债比率(%)24.64 27.82 37.96 44.88 48.02 流动比率 1.59 2.06 2.06 1.73 1.60 速动比率 0.59 0.99 1.04 0.86 0.78 营运能力 总资产周转率 0.61 0.41 0.33 0.45 0.46 应收账款周转率 2.80 1.89 1.60 2.08 1.98 应付账款周转率 1.59 1.33 1.27 1.64 1.59 每股指标(元)每股收益(最新摊薄)0.31(0.15)0.09 0.40 0.57 每 股 经 营 现 金 流(最 新 摊 薄)(0.19)124、(0.49)0.62(0.90)(0.87)每股净资产(最新摊薄)2.13 3.02 3.10 3.50 4.07 估值比率 PE(倍)32.19(65.18)116.18 25.18 17.46 PB(倍)4.69 3.32 3.23 2.86 2.46 EV_EBITDA(倍)22.37(1,041)67.65 17.36 12.74 现金流量表现金流量表 会计年度会计年度(百万元百万元)2014 2015 2016E 2017E 2018E 经营活动现金(264.21)(668.69)857.67(1,243)(1,199)净利润 448.20(202.83)130.30 601.13 125、867.21 折旧摊销 55.54 68.05 78.16 85.20 93.89 财务费用 126.07 111.26 123.21 121.82 125.01 投资损失(40.05)253.56 72.60 0.00 0.00 营运资金变动(942.64)(1,025)496.10(2,226)(2,471)其他经营现金 88.68 126.03(42.70)175.36 186.03 投资活动现金(268.40)(1,138)(605.59)(290.03)(290.03)资本支出 41.44 22.63 105.00 105.00 105.00 长期投资 149.90 75.50 24126、4.80 0.00 0.00 其他投资现金(77.05)(1,040)(255.80)(185.03)(185.03)筹资活动现金 434.24 2,768(231.63)2,156 2,361 短期借款(213.00)(25.51)48.26 1,773 1,953 长期借款 476.65 706.83 500.00 400.00 400.00 普通股增加 0.02 89.98 826.20 0.00 0.00 资本公积增加(10.84)1,341(826.20)0.00 0.00 其他筹资现金 181.41 655.68(779.88)(17.64)8.48 现金净增加额(98.32)96127、2.69 20.45 622.56 871.92 资料来源：公司公告,华泰证券研究所预 行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 29 其他特色小镇其他特色小镇重点标的重点标的 铁汉生态：“园林铁汉生态：“园林+环保环保+旅游”先行者旅游”先行者 公司是“园林公司是“园林+环保”行业先行者，在园林绿化工程和生态环保”行业先行者，在园林绿化工程和生态修复领域具有领先地位。修复领域具有领先地位。受益于 PPP 模式的落地和水治理投资的拉动，公司新签合同快速增长，自 2017 年以来，公司已公告新签合同 43.5 亿元。2016 年同期，128、公司公告新签合同为 17.98 亿元，可比时间段内，公司今年新签合同金额增速高达 142%。公司 2016 年新签合同 121.51 亿元，其中有13.52 亿元的合同处于预中标的公示期。根据 2015 年结转订单超过 27 亿元，我们推算截止 2016 年年底，公司在手未完工合同超过 102 亿元。饱满的订单和良好的执行能力有望带来未来 2-3 年业绩的持续快速增长。根据公司 2016 年业绩快报，全年实现收入 45.86 亿元，YoY+75.5%；实现归属上市公司股东净利润 5.25 亿元，YoY+71.43%。公司收入和利润均呈现高增长。公司利用 PPP 模式新签订单快速增加，确认部分也129、相应增多。外延收购带来额外业绩贡献，公司在 2016年完成收购了北京星河园林、深圳山艺园林，提升了主业地域布局和施工能力，增资北京盖雅环境，在水环境处理领域进一步布局，参股婚庆旅游行业龙头幸福天下，综合布局“园林+环保+旅游”的全产业链模式，创造新的利润增长点。图表图表41：铁汉生态营收（亿元）及增速（铁汉生态营收（亿元）及增速（%）图表图表42：铁汉生态归母净利润（亿元）及增速（铁汉生态归母净利润（亿元）及增速（%）资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 根据公司在手订单情况，我们预计公司 2016-18 年 EPS 为 0.34/0.55/0.76 元，三年130、CAGR+56%。我们认为可给予公司 17 年 30-35 xPE，对应合理估值区间 16.50-19.25 元，维持“买入”评级。美尚生态：绑定华夏幸福先发制人美尚生态：绑定华夏幸福先发制人 公司由景观工程向生态景观、地产园林综合发展。公司由景观工程向生态景观、地产园林综合发展。公司主营业务为生态景观建设，目前主要从事生态景观工程施工，包括生态修复与重构和园林景观两大类别，前者主要包括湿地生态修复与保护、城市湿地公园、面源污染生态拦截与治理、两岸园林生态景观工程等，后者主要为道路绿化、广场景观、地产景观等。公司 2016 年全年实现营收 10.55 亿元，YoY+81.77%，实现归属上市公131、司股东净利润 2.09 亿元，YoY+89.30%。010203040506070800102030405020122013201420152016营业收入（亿元）同比增长（%，右）01020304050607080012345620122013201420152016归属净利（亿元）同比增长（%，右）行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 30 图表图表43：美尚生态营收（亿元）及增速（美尚生态营收（亿元）及增速（%）图表图表44：美尚生态归母净利润（亿元）及增速（美尚生态归母净利润（亿元）及增速（%）资料来源：Wind，华泰证132、券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 公司 2016 年公告新签合同额 24.24 亿元，2017 年又新签 17.57 亿元 PPP 框架协议。金点园林2017年1月与华夏幸福签订战略合作框架，未来一年合作金额不超过 16.31亿元，充足的在手订单将为公司持续高增长奠定坚实基础。公司 2016 年收购的绿之源和金点园林丰富了公司原有业务格局，分别提升了公司技术储备和施工能力。2016 年，公司在 PPP 商业模式上创新突破，研发了 PPP2.0 新模式，引入产业合作方，与公司主营业务有机结合，实现收入结构多元化，打造更多精品 PPP2.0 标杆项目，形成“增量”收入。公司承接了无锡市133、首个 PPP 项目，无锡古庄生态农业科技园 PPP 项目。借助三大平台的合力，我们判断公司已签 PPP 项目将更快落地，拿单能力将进一步提高。我们预计 2017-19 EPS 为 1.62/2.12/2.67 元，CAGR+45%。我们认为公司业绩高成长确定，维持合理估值区间 48.6-58.3 元，维持“买入”评级。中设集团：设计端发力中设集团：设计端发力特色特色小镇小镇 公司具有高等级与多专业资质，综合服务能力优势突出。公司具有高等级与多专业资质，综合服务能力优势突出。公司已拥有工程设计行业最高等级资质工程设计综合甲级资质，可在全部 21 个行业及 8 个专项中承接业务，不受行业限制，也不134、受规模限制。由于拥有等级高、覆盖面宽的多项资格与资质，公司具备较高的“综合式一体化”工程咨询综合服务能力。同时，岩土、景观、环境、地下空间等辅助专业的实力不断提升，保证公司公路、水运工程咨询业务“一站式”服务能力不断得到加强。2016 年全年实现营收 19.91 亿元，YoY+42.51%，归母净利润 2.1 亿元，YoY+30.95%，公司上市后品牌影响力迅速提升，省外开拓获得较快发展（省外收入占比增至 42%），公司未来将继续通过内生和外延两个“双引擎驱动”拓展专业和业务。图表图表45：中设集团营收（亿元）及增速（中设集团营收（亿元）及增速（%）图表图表46：中设集团归母净利润（亿元）及增135、速（中设集团归母净利润（亿元）及增速（%）资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 02040608010002468101220122013201420152016营业收入（亿元）同比增长（%，右）02040608010000.511.522.520122013201420152016归属净利（亿元）同比增长（%，右）051015202530354045051015202520122013201420152016营业收入（亿元）同比增长（%，右）-10-50510152025303500.511.522.520122013201420152016归属净利（亿元）136、同比增长（%，右）行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 31 公司公司由大交通向新市政延伸，目前公司主要借助由大交通向新市政延伸，目前公司主要借助 PPP 机遇，积极向管廊、土壤修复机遇，积极向管廊、土壤修复、特、特色小镇色小镇、小城镇试点、小城镇试点等领域延伸。等领域延伸。我国工程设计企业数量近 20,000 家，行业集中度极低，CR60 不到 5%，激烈的竞争使全行业毛利率持续走低，设计企业通过 PPP/EPC 模式实现向工程全过程服务商的转型势在必行。2015 年 11 月公司设立 PPP 研究中心,公司运作的首例 PPP137、 模式咨询项目扬州市 611 省道邗江段工程在江苏省采购中心完成采购工作并被财政部认定为“第二批 PPP 示范项目”。公司成功入选了“江苏省 PPP 项目第二批专业咨询服务机构库”、“宁夏回族自治区政府和社会资本合作模式项目（PPP）专业咨询服务机构库”和“海南省 PPP 咨询服务机构库”。目前，公司已成功中标江苏宿迁市耿车镇特色小镇“策创营”项目，耿车镇拟打造生态经济特色小镇，通过城市“双修”手段，实现生态文明建设的目标；今年 2 月中标浙江小城市培育试点凤桥的城镇环境综合整治规划项目，这是集团研究策划、规划设计、施工建设、开发运营全产业链发展的重要实践探索；未来随着国家大力推进 PPP 模138、式，公司特色小镇及小城镇建设领域有望继续深化拓展该方面的业务。我们预计公司 2017-19 年 EPS 为 1.48/2.09/2.6 元。我们认为可给予 17 年 30-35X PE，对应合理价格区间为 44.4-51.8 元，维持“买入”评级。图表图表47：江苏宿迁市耿车镇特色小镇江苏宿迁市耿车镇特色小镇运营模式运营模式 资料来源：公司资料、华泰证券研究所 文科园林：“园林文科园林：“园林+文旅”新秀文旅”新秀 公司由地产园林切入市政公司由地产园林切入市政+旅游，业绩持续高成长。旅游，业绩持续高成长。公司是一家以地产园林为主要经营领域的综合性园林企业，2016 年地产园林收入预计占比 60139、%，对恒大地产销售额占总销售额的 33%。2015 年 6 月上市后借助 PPP 机遇向市政园林和文旅领域拓展趋势显著。公司2016 年实现营收 15.17 亿元，YoY+45.05%；实现归母净利润 1.40 亿元，YoY+44%（扣非后 YoY+40.74%）。行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 32 图表图表48：文科园林近五年营收稳中有升文科园林近五年营收稳中有升 图表图表49：文科园林近三年归母净利润加速上升文科园林近三年归母净利润加速上升 资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 在主140、业优势不断发展巩固的同时，公司通过设立产业基金和投资入股等形式，积极布局了生态治理修复、文旅运营等与主业协同效应显著的领域。截止 2017 年 3 月 15 日，公司2016 年以来公告累计新签 PPP/EPC 重大合同 10 单，合计金额 27.49 亿元，是 2016 年收入的 1.81 倍；累计新签框架协议 8 个，合计金额 215.10 亿元，其中新民市框架协议服务内容推进速度较慢，遵义市部分项目已落地实施。图表图表50：2016 年以来文科园林年以来文科园林公告新签重大项目及协议公告新签重大项目及协议 编号编号 项目名称项目名称 性质性质 金额金额（亿元）（亿元）公告公告时间时间 1141、 新民市人民政府 PPP 项目战略合作 框架协议 40 2016.1.15 2 遵义市林业局、遵义市园林绿化局生态景观建设项目 框架协议 60 2016.3.7 3 绥阳县城市绿化提升工程项目（施工、设计一体化）项目中标 0.6 2016.8.22 4 绥阳县洛安江流域生态文明区项目（施工、设计一体化）项目中标 3 2016.8.22 5 安顺市西秀区人民政府 PPP 项目战略合作 框架协议 10 2016.8.22 6 盘锦市大洼县县城污水处理管网工程项目 PPP 投资建设 框架协议 2.11 2016.9.8 7 巴东县高铁旅游小镇及周边旅游资源综合开发（PPP 项目）框架协议 30 20142、16.9.30 8 哈密市伊州区西区道路建设 PPP 项目（三标段）项目中标 1.55 2016.9.30 9 哈密市伊州区西部片区新建核心区中心景观轴建设 PPP 项目 项目中标 1.5 2016.9.30 10 沈阳市沈北新区人民政府 PPP 项目战略合作 框架协议 20 2016.10.18 11 昌吉市头屯河沿岸综合整治工程区域内基础设施 PPP 项目（二期）第十八标段 项目中标 1.71 2016.10.21 12 遵义市南部新区中药材种植观光旅游区（百草园）建设项目 项目中标 3.23 2017.1.17 13 抚远市滨江公园与南山公园建设项目 PPP 模式合作框架协议书 框架协议143、 5.5 2017.1.25 14 枝江市旅游资源开发暨金湖湿地公园项目战略合作框架协议 框架协议 20 2017.2.16 15 水浒影视文化体验园（一期）建设项目设计采购施工(EPC)总承包项目 项目中标 3.3 2017.3.1 16 深圳桂湾片区景观工程（一期）项目 项目中标 2.65 2017.3.3 17 水浒影视文化体验园（一期）建设项目设计采购施工（EPC 总承包）项目 项目中标 7.3 2017.3.10 18 桂湾片区景观工程（一期）项目中标 2.65 2017.3.10 项目中标合计项目中标合计（不含框架协议）（不含框架协议）27.49 资料来源：公司公告、华泰证券研究所144、 公司新签 PPP/EPC 订单呈现加速且单体合同趋于上升，生态治理、园旅一体化等新型业务订单占比已超过传统地产园林，参考相同业态企业毛利率约 30%，因此我们在公司激励承诺业绩基础上小幅上调公司未来两年盈利预测。我们预测公司 2017-19 年 EPS 为0.92/1.28/1.74 元，未来三年 CAGR 45%。公司当前股价对应 17 年 26x PE，我们认为公司在手订单饱满，未来 2-3 年业绩高成长确定性较高，且积极拓展生态治理、海绵城市、市政管廊、旅游景区及特色小镇等新业务领域，认可给予 17 年 30 x-35x 估值，对应合理估值区间 27.6-32.2 元，维持“增持”评级145、。01020304050024681012141620122013201420152016营业收入（亿元）同比增长（%，右）-20-100102030405000.20.40.60.811.21.41.620122013201420152016归属净利（亿元）同比增长（%，右）行业研究/深度研究|2017 年 04 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 33 免责申明免责申明 本报告仅供华泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证146、。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告147、内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个148、人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：Z23032000。全资子公司华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 版权所有 2017 年华泰证券股份有限公司 评级说明评级说明 行业评级体系行业评级149、体系 公司评级体系公司评级体系 报告发布日后的 6个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准 增持行业股票指数超越基准 买入股价超越基准 20%以上 中性行业股票指数基本与基准持平 增持股价超越基准 5%-20%减持行业股票指数明显弱于基准 中性股价相对基准波动在-5%5%之间 减持股价弱于基准 5%-20%卖出股价弱于基准 20%以上 华泰证券研究华泰证券研究 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区150、太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层 邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区深南大道4011号香港中旅大厦24层/邮政编码：518048 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht-