1、北京市朝阳区幸福二村 40 号楼 C 座 403 五层 F45,C403,Building40,XingfuErcun,ChaoYangDistrict,Beijing,China 邮编/ZipCode:100027 电话/Tel:86-010-50867666 传真/Fax:86-010-50867998电子邮箱/E-mail：北京 天津 上海 深圳 广州 西安 沈阳 南京 杭州 海口 成都 菏泽 康达律师事务所康达律师事务所 关于关于 REITsREITs（房地产投资信托基金）（房地产投资信托基金）业务介绍业务介绍 二二 0 0 一六年七月一六年七月 目目 录录 一、一、什么是什么是 RE2、ITsREITs？二、二、REITsREITs 的操作路径的操作路径 三、境内三、境内准准 REITsREITs 的结构分析的结构分析 四、四、境内境内准准 REITsREITs 项目项目比较比较 五、五、我们提供的服务我们提供的服务 一、什么是一、什么是 REITsREITs 1、REITs即房地产信托投资基金,是一种依照专门的法律程序，从事房地产物业运作的投资机构，以发行受益凭证（股票或者基金单位）的方式汇集特定多数投资者的资金，由专业机构进行房地产行业的投资开发与经营管理，并将收益高比例地分配给投资者的一种信托组织。从本质上看，REITs属于资产证券化的一种方式，需要基础资产未来有持续稳3、定的现金流。2 2、REITsREITs产品的分类产品的分类 权益型REITs(Equity REITs)：拥有并经营收益型房地产，并提供物业管理服务,主要收入来源为出租房地产获得的租金,是REITs的主导类型。抵押型REITs(Mortgage REITs)：直接向房地产所有者或开发商提供抵押信贷，或者通过购买抵押贷款支持证券间接提供融资，其主要收入形式为固定收益，因此抵押型REITs资产组合的价值受利率影响比较大。混合型REITs(Hybrid REITs)：既拥有并经营房地产，又向房地产所有者和开发商提供资金,是上述两种类型REITs的混合。类别类别 权益型权益型REITsREITs 抵4、押型抵押型REITsREITs 混合型混合型REITsREITs 投资形态 直接参与不动产投资、经营 以固定利息收益为主 二者混合 投资标的 不动产本身 抵押债权 二者混合 影响收益主因 行业、经营 利率 二者混合 收益稳定性 较低 较高 中 投资风险 较高 较低 中 类似标的 股票 债券 二者混合 二、二、REITsREITs的操作路径的操作路径 1、尽管境内物业在10年前就开始尝试在香港和新加坡发行REITs产品，不过受政策法规和融资牌照通道等多方面的影响，完全符合国际定义的REITs产品(公募+物业产权/股权)始终没有正式亮相。目前国内的房地产投资信托基金仍以各种准REITs的形式存在，5、这就使得境内物业进行REITs操作路径分为境外资本市场上市的REITs(以及相似属性的房地产资产信托REAT、商业信托Business Trust和合订信托单位)和境内证券交易所的准REITs。2 2、REITsREITs产品分布产品分布 序序号号 境境 内内 境境 外外 1 股准性REITs 中信启航、苏宁云创 香港联交所上市标准REITs 开元产业信托基金、越秀房托、春泉信托、汇贤信托等 2 公募封闭式REITs 前海万科 新加坡上市标准REITs 绿地商业信托、北京华联商业信托、凯德商用、鹏瑞利等 3 3、境外发行、境外发行REITsREITs路径路径 目前，新加坡和香港是中国物业境外R6、EITs上市中受关注度最高的两个市场，就REITs上市的条件要求和优惠政策等方面来看，似乎是新加坡略胜一筹，但就近期上市的成功案例来看，是香港市场略占上风。下面我们列表对比REITs在新加坡、香港发行条件：相关要求相关要求及政策及政策 新加坡新加坡 香港香港 组织结构组织结构 受托人须由新加坡金融管理局认可，资本不低于100万新元，具有相关专业经验的独立第三方管理公司；资产管理公司必须是在新加坡注册上市的，持有金融管理局颁发的投资顾问执照，从业5年以上的管理公司。必须以信托的形式组成；必须任命一个1000万资本以上、能代表信托单位持有者利益的独立第三方担任受托人；必须任命一个经证券与期货委员会7、批准的管理公司对信托资产进行管理；必须任命一个独立的资产评估师；除经信托持有者同意，持有不动产时间不少于2年；必须在香港股票交易所挂牌上市公开交易；可以通过SPV购买和拥有不动产；每年进行一次价值评估。资产要求资产要求 至少70%以上资产投资于房地产和相关的资产；s-retis不能从事或参与房地产开发活动，不论是以独资或合资方式，还是以投资于非上市房地产开发商的形式进行；出了投资于获准开发的空地上即将开发的房地产外，不能投资于空地；投资只可以投资于房地产项目；可以购入空置及没有产生收入或正在进行大规模发展、重建或修缮的建筑物的未完成单位，但这些项目的累计合约价值不得超过总资产净值的10%；除了8、修缮、翻新、改造外，不能投资于空置土地或于新加坡境内外开发完成的非住宅房地产，或者是新加坡境外未开发完成的房地产，均不得超过总资产的20%。参与物业开发活动；允许通过特别子公司投资于旅馆或游乐场；不能对外贷款、为任何债务提供短期担保或不经受托人事先书面同意用信托资产设担保；不能投资获得任何承担无限责任的资产。收入要求收入要求 无限制 必须以获取连续稳定租金收入为目的专注投资于房地产；收入主要来自于房地产租金收益；持有不能产生收益的房地产资产不能超过REITs净资产总额的10%红利分配红利分配 每年90%以上的收入用于分配 每年净收益的90%以分红的形式分配给单位信托持有者 长期负债要长期负债要9、求求 债务比例上限为总资产的60%债务比例上限为总资产的45%税收税收 投资者收益的预扣税率降为10%，免征3%的印花税，对个人投资者免征个人所得税 无 发行费用发行费用 待定 待定 4 4、境外、境外REITsREITs常见交易结构常见交易结构 REITs境外控股人 SPV境内 SPV境外境内信托管理人信托受托人资金流向持股关系协议关系托管资产托管服务公众持有者发起人三、境内三、境内准准 REITsREITs 的结构分析的结构分析 通过对已公开信息的整理，及本所的实践经验，目前国内已经实施的、比较典型的准REITs主要结构如下：公募 REITS底层物业 1项目公司 n项目公司 1基金管理人非10、公募契约型基金专项计划管理人资产支持专项计划优先级证券持有人次级证券持有人原始权益人资产原持有人底层物业 2项目公司 2底层物业 n认 购全 部基金份额设立管理转让项目公司股权受让后持有股权主要退出方式（待定）募集资金设 立 并管理1 1、境内准、境内准 ReitsReits 交易结构描述交易结构描述 1）资产支持专项计划设立 投资者与管理人签订认购协议，将认购资金以专项管理的方式委托管理人管理，管理人设立并管理资产支持专项计划，投资者成为资产支持证券持有人。2）非公募基金设立 基金管理人非公开募集资金设立契约型基金，管理人根据专项计划文件的约定，以自己的名义，为专项计划资产知识证券持有人的利11、益，向非公募基金出资，认购非公募基金的全部基金份额。3）收购/增资项目公司股权 非公募基金设立后，按照专项计划文件约定的方式，向原始权益人（资产原持有人）收购增资其持有的项目公司股权，以实现持有目标资产的目的。4）现金流归集分配 专项计划存续期间，非公募基金层面的租金现金流先分配给优先级投资者，后分配给次级投资者。5）退出安排 该类产品以公募 REITs 作为主要退出方式。在退出时点，非公募基金将所持有物业 100%的权益出售给由基金管理人发起的上市REITs；若届时公募 REITs 未推出，则非公募基金还可以通过以市场价格出售给第三方、相关方回购等方式实现退出。2 2、准、准 REITsRE12、ITs 的关键主体的关键主体 1）发起人委托人 选定证券化资产并转移给 SPV，同时拥有向 SPV 请求拟发售资产取得对价的权利。该权利是在 REITs 上市发售成功之后 SPV 将持有人认购的资金转移给发起人的基础。完成 REITs 上市发售之后即退出。2）托管人 接受 REITs 的委托，以信托的方式为基金持有人拥有不动产并监管管理人，一般为银行或者银行附属的信托公司。3）基金管理人 接受 REITs 的委任负责 REITs 资产的管理和运营，包括对外以基金资产为基础的借款及其限额、投资性的房地产项目、管理基金资产产生的现金、确定股息支付的时间、管理基金资产的物业及修缮、负责出租及租金收取13、事宜等，需要保持相对的独立性。4）基金单位持有人 拥有 REITs 的资产并对其有最终决定权，并对 REITs 产生的收益拥有收益权。5）特设公司（SPV）主要出于隔离风险、避税等考虑。6）物业管理人 负责信托所持房地产的维护、管理。3 3、境内准、境内准 REITsREITs 与国际标准与国际标准 REITsREITs 的比较的比较 类别类别 境内准境内准 REITsREITs 境外标准境外标准 REITsREITs 基础资产 主要通过契约型私募基金份额间接持有 直接持有或通过项目公司持有 期限设计 固定的存续期间，通常为 5 年，或期限较长但在 5 年内给予投资者选择退出的权利 永续产品 14、退出途径 安排在未来政策允许时发行公募 REITs 实现专项计划退出，安排固定期限届满时采取基础资产出售、回购等方式 主要通过二级市场交易完成 增信措施 差额支付、收入承诺、回购安排等 无强制要求 4 4、准、准 REITsREITs 的基础资产类别的基础资产类别 类别类别 基础资产基础资产 1、契约型私募基金份额 由契约型私募基金持有项目公司股权，向项目公司发放委托贷款或收购对项目公司的债权；契约型私募基金具有设立便利、投资灵活、税收中性等特征，可以有效缓释国内资产支持专项计划投资的诸多限制。另外，通过搭建契约型私募基金可以实现境外REITs常见的“基金管理人+资产管理人”的有效治理结构，有15、利于实现公募REITs退出。2、项目公司股权 深圳证券交易所挂牌的“招商创融-天虹商场资产支持专项计划”采取此种架构，即由资产支持专项计划通过现有“招拍挂”模式下的国资转让程序直接收购深南鼎诚百货项目公司股权，这一模式的推出实现了准REITs交易结构层面的进一步突破，资产支持专项计划直接投资有限公司股权的安排有助于未来权益类资产证券化的开展与实施。3、信托受益权 信托计划在信托法体系下具有完备的破产隔离和信托机制，能够灵活地使用股权投资、信托贷款等方式进行项目投资，信托公司可以作为抵押权益人接受房地产资产抵押，监管部门明确将信托受益权纳入资产证券化基础资产后，“资产支持专项计划+信托受益权”模16、式成为准REITs的可选架构。4、收益权益 深圳证券交易所公开发行的“鹏华前海万科REITs封闭式混合型证券投资基金”则已经具备了租赁权益型REITs的特征，成为国内第一支公募发行的租赁型REITs产品。此外，以资产支持专项计划作为载体在沪深交易所挂牌的商业地产证券化的基础资产也包括租金、物业管理费等合同债权等收益权益。5 5、准、准 REITsREITs 的常见条款设计的常见条款设计 类别类别 分分 析析 私募基金、项目公司间接持有物业资产,对项目公司的持有模式为 100%股权+债权 采取项目公司模式,主要是为了规避物业资产转让时的高额土地增值税。按照财政部、国家税务 总局关于土地增值税一些17、具体问题规定的通知(财税1995048号)第一条规定:对于以房地产进行投资、联营的,投资、联营的一方以土地(房地产)作价入股进行投资或者作为联营条件,将房地产转让到所投资、联营的企业中时,暂免征收土地增值税(注:房地产开发企业除外)；采取专项计划计划持有私募基金股权,私募基金再持有项目公司股权的模式,主要是考虑到私募基 金的形式更容易实现上市或者转让；采用持有100%股权+债权的模式,主要是由于利息支出可以抵扣所得税。对非优先A档设置优先购买权,并支付权利金 设置优先购买权,一方面实现了夹层、次级档的期间收益,同时使得原始权益人一定程度上保持了对物业的控制权(到期可以优先购买)优先A档期限较长18、,但设置申赎条款、回售+票面利率调 整等条款 满足投资人对灵活期限的要求和融资人长期资金需求 可以通过二级市场撮合交易、减轻流动性支持机构提供流动性的压力 浮动报酬在各档间进行分配 在我国现有的产品中,有部分项目对优先级证券采用了“固定收益+浮动收益”的收益分配安排(浮动收益通常为到期处分收益的10%)；这种分配设计主要有利于满足目标投资者的风险收益需求并实现销售。四、境内准四、境内准REITsREITs产品的比较产品的比较 中信启航 中信苏宁 海印股份 类型类型 权益型 权益型 抵押型 增信方式增信方式 优先劣后 原始权益人担保 原始权益人认购次级、覆盖率大于 1 基础资产基础资产 写字楼 19、商业物业 酒店、写字楼、商业物业 风险隔离风险隔离 SPC SPP 信托资产 规模规模 52.1 亿 44 亿 16 亿 优先劣后优先劣后 7/3 20.8523.15 亿 15/1 收益率收益率 7%12-42%7-8%8-9.5%7%8 通过对三支准 REITs 产品的梳理，我们发现，三者存在如下主要区别：从类型上来看，中信启航专项资产管理计划（以下简称“中信启航计划”）、中信苏宁资产支持专项计划（以下简称“中信苏宁计划”）属于权益准 REITs，海印专项资产管理计划（以下简称“海印计划”）属于抵押型 REITs。这也就意味着，中信启航和中信苏宁的投资者除了可以获得租金收入分红之外，还可以20、物业升值的带来的收益；海印专项资产管理计划的投资者则只可以得到租金收入分红。从风险隔离方式上来看，中信启航计划和中信苏宁计划采用了特殊项目实体的方式，但两者又有不同。中信启航计划是以特殊项目公司的形式，中信苏宁计划则采取了特殊目的合伙的形式。海印计划由于采用的抵押型的模式，采取了特殊目的信托的方式。从增信方式来看，海印计划采用了发起人参与人次级受益凭证和提供担保等多种方式。而中信启航计划和中信苏宁计划的增信方式则是由发起人直接租赁基础资产的使用权，从而确保稳定租金收益。五、我们提供的服务五、我们提供的服务 康达律师事务所成立于 1988 年，总部设在首都北京，受北京市司法局管理。康达建所以来始终致力于建立优异的专业人才队伍和提供优质尽责的服务，同时不断拓展新的服务领域，使康达律师始终站在社会经济法律发展的前沿，为客户提供第一时间的法律服务。在 REITs 的设立发行过程中，我们提供境内外 REITs 产品的设计及发行结构、设计交易结构、不动产的并购重组等法律服务。