1、 固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 房租房租上涨上涨会转化成通胀压力么？会转化成通胀压力么？证券证券研究报告研究报告 2018 年年 08 月月 28 日日 作者作者 孙彬彬孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 周泽平周泽平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070003 近期近期报告报告 1 固定收益：CMBS 业务指引出台时间 渐 近-资 产 证 券 化 市 场 周 报（2018-08-26）2018-08-26 2 固定收益：中高评级多数下行-产业债行业利差动态跟踪（2018-08-26）202、18-08-26 3 固定收益：为何下修后转债涨幅不高？-可转债市场周报（2018.8.26）2018-08-26 通胀通胀专题专题报告报告 （1）CPI 房租项之所以没有反映市场预期的房租上涨，一则是因为反映市场化房租的租赁私房房租占比过小；二则是全国范围内市场房租变动存在分化。；（2）市场化房租在 CPI 统计中占比低，波动相对较小，因而对通胀的影响远小于猪肉、原油等分项；同时也没有证据显示有显著间接影响，因而，至少从数据上看，并不必要担心房租上行推动 CPI 上行；（3）相较于美国，我们的消费通胀中确实低估了房租项的影响，也没有衡量出房租的市场化变动，经过模拟调整后的中国 CPI 应该比3、现在高 0.7 个点左右；（4）不过即使在房租占比较高的美国，房租也不是通胀的先行驱动项，而是滞后调整项；2013 年以来，美国经济复苏中房地产复苏速度较快、工资上行缓慢，导致房租和通胀变动也发生显著背离。基于上述几点结论，基于上述几点结论，有一点很明确：虽然市场非常担忧未来房租会持续上有一点很明确：虽然市场非常担忧未来房租会持续上涨，但是由于统计局公布的涨，但是由于统计局公布的 CPI 数据中住房项对于房租的衡量非市场化，数据中住房项对于房租的衡量非市场化，实际的市场化房租占比估计来看不足实际的市场化房租占比估计来看不足 1.2%，因而，即使房租持续上行，通，因而，即使房租持续上行，通过权重4、折算后，对于通胀的影响仍然非常之小。因而，实际感受到的通胀过权重折算后，对于通胀的影响仍然非常之小。因而，实际感受到的通胀是一回事，统计数据上的通胀则是另一回事。是一回事，统计数据上的通胀则是另一回事。风险风险提示提示：蔬菜价格暴涨；房租带动其他服务价格显著上涨。固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.市场房租为什么没反映在市场房租为什么没反映在 CPI 分项中？分项中？.3 2.房租变动对通胀影响几何？房租变动对通胀影响几何？.4 2.1.直接影响.4 2.2.间接影响.5 3.成熟发达市场的房租成熟发达市场的房租 VS 5、通胀：以美国为例通胀：以美国为例.6 4.总结总结.9 图表目录图表目录 图 1：房租与 CPI 租房分项.3 图 2：2018 年 7 月全国各大城市房租同比涨幅.3 图 3：中国消费支出中居住类占比.5 图 4：CPI 中房租、猪肉和燃料分项：同比变化.5 图 5：房租、猪肉和成品油的市场价格：同比变化.5 图 6：市场房租和 CPI.6 图 7：房租在美国价格指数中占比.7 图 8：考虑美国房租调整的 CPI.7 图 9：美国房租和价格指数（滞后一年）：同比变化.8 图 10：美国工资及核心通胀指标：同比变化.8 图 11：美国房租和房价：同比变化.8 表 1：美国 CPI 和 PCE 6、的区别.6 表 2：房租和价格指数：中美对比.7 固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 近期，全国热点城市房租大幅上涨，7 月，北上广深房租同比上涨 20%左右，引发市场对通胀压力的关注。实际上，本轮房租上行从 2017 年下半年就已开始，但 CPI 租房分项同比不升反跌，拉长期限来看，2014 年后，年后，CPI 租房分项对于实际房租变动的反映就很“钝化”。租房分项对于实际房租变动的反映就很“钝化”。图图 1：房租与房租与 CPI 租房分项租房分项 资料来源：中国房价行情网，WND，天风证券研究所 为何 CPI 分项没能反映实际市场房租上涨？7、实际市场房租（以下简称市场房租）上行到底对通胀影响有多大？1.市场市场房租为什么没反映在房租为什么没反映在 CPI 分项分项中？中？（1）市场市场房租变动分化房租变动分化 尽管市场房租普遍上涨，但各大城市房租涨幅不一，既存在成都等房租同比涨幅超过 30%的城市，也存在郑州这种房租同比负增长的城市。除此之外，小城镇的房租增速相对较低。房租上涨的趋势没有市场直观感受的那么明显。全国范围内，市场房租上涨存在分化，因而重点城市的房租上涨对 CPI 租赁房房租项影响平均来看，并没有那么猛烈。图图 2：2018 年年 7 月月全国各大城市房租全国各大城市房租同比涨幅同比涨幅 资料来源：中国房价行情网，天风8、证券研究所 0123456789-15-10-50510152025302011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-05上海上海:二手住宅租金指数二手住宅租金指数:同比同比北京北京:二手住宅租金指数二手住宅租金指数:同比同比深圳深圳:二手住宅租金指数二手住宅租金指数:同比同比广州广州:二手住宅租金指数二手住宅租金指数:同比同9、比天津天津:二手住宅租金指数二手住宅租金指数:同比同比CPI:居住居住:租赁房房租：同比（右）租赁房房租：同比（右）%固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 （2）反映实际市场房租的私房反映实际市场房租的私房房租房租在在 CPI 房租项中房租项中占比较小占比较小 租赁房房租分为租赁公房房租租赁公房房租和租赁私房房租租赁私房房租两个细分项，其中公有房屋因为具有国家福利的性质，租金长期低于市价，不能反映房租市价的变化；租赁私房房租相对更为市场化，这是 CPI 房租项下唯一一个能反映实际市场房租变动的分项。统计局并未公布二者的权重，但我们可以通过 CP10、I-租赁房项波动的变化来估算。2006 年CPI 房租项开始分为“公房”和“私房”，此前一直为公房：2006 年之前，CPI 租房项同比增速的标准差为 1.06，反映公房房租价格变动。私房房租反映的市场化房租标准差为 3.90。2006 年房租统计纳入私房房租后，在市场化房租高波动的影响下，CPI 房租项标准差增加至 1.38。根据上述数据，我们可以做一个粗略的估计：CPI 房租分项私房房租占比约为 29.83%，是相对较小的。总结而言总结而言，之所以之所以 CPI 对应的对应的租房租房分项并未体现分项并未体现各大各大城市房租的变化，主要在于：（城市房租的变化，主要在于：（1）反）反映市场化映11、市场化房租房租的租赁私房房租占比过小；（的租赁私房房租占比过小；（2）全国范围内全国范围内市场房租变动存在分化。市场房租变动存在分化。这有助于进一步理解房租对通胀的影响：2.房租变动对通胀影响几何？房租变动对通胀影响几何？2.1.直接影响直接影响 房租对通胀波动贡献率房租对通胀波动贡献率=权重占比权重占比*波动率，波动率，（1）市场房租在市场房租在 CPI 权重中的占比权重中的占比较低较低。CPI-居住类分项主要涵盖租赁房房租、自有住房折算租金和水电燃料三项，其中，自有住房折算租金采用虚拟租金虚拟租金的计算方法：“我们采用的不是直接计算实际租金的办法来反映市场房租的变化情况，对自有住房采用对自12、有住房采用的是折旧的办法。的是折旧的办法。”2009 年，国家统计局发言人盛来运就 11 月主要统计数据情况答记者问 中国非经济普查年度 GDP 核算方案中说明了折旧的具体计算方法：虚拟房租虚拟房租=虚拟折旧虚拟折旧+修理维护费修理维护费+管理费管理费 虚拟折旧虚拟折旧=居民自有住房价值折旧率=(居民人均住房建筑面积居民年平均人口住宅单位面积造价)居民自有住房率折旧率 其中，城镇居民住房折旧率是 2%，农村居民住房折旧率是 3%。也就是说，虚拟房租采用住房的建筑成本折旧，所用的折旧率也是固定的，并不反映实际也就是说，虚拟房租采用住房的建筑成本折旧，所用的折旧率也是固定的，并不反映实际市场房租的13、变动。市场房租的变动。因而对于实际市场房租在CPI中的占比，我们只需考虑CPI租赁项中租赁私房房租的权重租赁私房房租的权重：中国统计年鉴数据显示，在居住类消费支出中，租赁房房租、自有住房折算租金和水电燃料三者占比分别约为 20%，35%，40%。CPI-居住类占比约为 20%，租赁房房租在居住类消费中占比 20%，那么在总 CPI 中占比约为4%，而反映市场房租变动的租赁私房房租部分在房租项下占比为 29.83%，则反映市场化房反映市场化房租的租赁私房房租在租的租赁私房房租在 CPI 中的占比中的占比约为约为 1.19%，比重非常，比重非常之小之小。固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 14、请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图图 3：中国消费支出中居住类占比中国消费支出中居住类占比 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 总结来看，CPI 居住项对于房租的衡量存在两个问题：（1）反映市场化的租赁私房房租占）反映市场化的租赁私房房租占比过小；（比过小；（2）剩余项目中：租赁公房市场化程度低，自有住房采用折旧思路的“虚拟房租”）剩余项目中：租赁公房市场化程度低，自有住房采用折旧思路的“虚拟房租”核算。核算。（2）其波动率也相对较低其波动率也相对较低。从从 CPI 分项角度来看：分项角度来看：从波动情况来看，可以看出，由于租房项对市场房租反映较少，因而其波动很小，上下波动幅度不15、超过 4%，完全无法与 CPI 食品主导项猪肉（上下波动幅度 90 个百分点）、CPI 非食品项燃料项（上下波动幅度达 40 个百分点）相比；即使从市场化价格角度出发即使从市场化价格角度出发：猪肉平均价、成品油同比波动幅度超过 100%，但市场租金的价格的波幅也就在 20 个百分点左右。可以看出可以看出，以猪肉价格以猪肉价格、燃料价格为代表的燃料价格为代表的 CPI 主导项无论是占比，还是波动率都显著大主导项无论是占比，还是波动率都显著大于市场房租，因而，市场房租的波动对于通胀的直接影响非常之小。于市场房租，因而，市场房租的波动对于通胀的直接影响非常之小。图图 4：CPI 中房租、猪肉和燃料分16、项：同比中房租、猪肉和燃料分项：同比变化变化 图图 5：房租、猪肉和成品油的市场价格：同比房租、猪肉和成品油的市场价格：同比变化变化 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来源：WIND，天风证券研究所 2.2.间接影响间接影响 不过市场仍担心房租的上涨虽然不会在分项中体现，但是会带来商业房租、实际生活成本的上升，通过影响服务等产品的价格抬升通胀。这一点无法做分解，我们只能从历史上的房租上涨和 CPI 的关系中一探究竟：直接的相关性数据表明：房租的上涨并不必然带来通胀的上行，至少对以 CPI 衡量的通胀是如此。固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明17、 6 图图 6：市场房租市场房租和和 CPI 资料来源：WIND，天风证券研究所 总结总结而言而言，我国我国 CPI 对房租的考量是明显不足的，“衣食住行”在对房租的考量是明显不足的，“衣食住行”在 CPI 中真正起主导的仍中真正起主导的仍是“食”和小部分的“行”，至关重要的“住”的价格并无很好反映。是“食”和小部分的“行”，至关重要的“住”的价格并无很好反映。那成熟发达市场如何呢？我们以美国为例参考一下：3.成熟发达市场的房租成熟发达市场的房租 VS 通胀：以美国为例通胀：以美国为例 CPI 和 PCE(个人消费支出物价指数)是美国主要使用的两个消费价格指标，二者主要差别在于对一篮子商品的统18、计权重不同：CPI 权重基于居民消费调查；而 PCE 权重基于企业销售调查，同时考虑商品的替代效应。表表 1：美国美国 CPI 和和 PCE 的的区别区别 分项分项 CPI PCE 作用作用 市场对通胀的认知 市场对通胀的认知+美联储通胀目标 公布机构公布机构 美国劳工部 美国经济分析局 定价篮子定价篮子 基于居民消费调查 基于企业销售调查 覆盖范围覆盖范围 仅含现金支出 包括未直接支付支出（主要是医疗保险）替代替代效应效应 固定商品篮子（不考虑商品间的替代效应）当商品价格上涨，下调其占商品篮子的比重（考虑替代效应）资料来源：美国劳工部，美国经济分析局，天风证券研究所 CPI 和 PCE 对房19、租项目的统计基本相同，房租的主要部分为等价租金（OER，Owners Equivalent Rent）和实际租金（Rent of primary residence）。“等价租金”代表的意义和我国“自有住房折算租金”相似，“等价租金”代表的意义和我国“自有住房折算租金”相似，即即自有住房自有住房在市场上租用同在市场上租用同样大小、质量和类型的房屋所要支付的租金。样大小、质量和类型的房屋所要支付的租金。但计算方法但计算方法却明显却明显不同不同：与我国采用成本折旧方法不同，美国采用市场调查+权重调整的方法计算等价租金。具体而言就是具体而言就是：等价租金=实际市场租金*区域中调查的自由住房占比 因而20、，中美之间第一个不同是中美之间第一个不同是：美国通胀项下的房租完全采用市场化统计方式美国通胀项下的房租完全采用市场化统计方式。第二个不同第二个不同在于权重方面：在于权重方面：根据纽约联储测算：在 CPI 中：等价租金占比 23.947%，租金占比 6.568%，住房有关的总占比31.679%在PCE中，等价租金占比11.399%，租金占比3.879%，住房有关的总占比15.507%。固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 7：房租在美国价格指数中占比房租在美国价格指数中占比 资料来源：纽约联储，天风证券研究所 因而因而，中美通胀对房租的考量21、存在两个方面的不同中美通胀对房租的考量存在两个方面的不同：（：（1）统计数据是否反映市场化房租；）统计数据是否反映市场化房租；（2）市场市场房租在消费通胀数据中的占比。房租在消费通胀数据中的占比。表表 2：房租和价格指数：中美对比房租和价格指数：中美对比 分项分项 中国中国 美国美国 自有房折算租金/等价租金计算方法 成本折旧 市场调查 所占比例 租赁房房租（4%左右，其中租赁私房房租占 1.19%）自有住房折算租金（7%左右）租金（6.568%）等价租金（31.679%）资料来源：美国劳工部，中国统计年鉴，天风证券研究所 考虑美国对房租的统计方法和所占权重，我们对中国 CPI 做出调整，具体22、方法是：（1）以中原房租指数为基础，将各城市房租指数平均，作为市场化房租变动的代表；（2）计算市场化房租和 CPI-租赁房房租的差额；（3）美国市场化房租在 CPI 中的占比为 31.679%，而中国市场化房租占比约为 1.19%，因此我们以 30%为权重，在原 CPI 的基础上加入市场化房租和 CPI-租赁房房租的差额。调整调整 CPI=原原 CPI+30%*（市场化房租（市场化房租变动变动-CPI 租赁房房租租赁房房租变动变动）上述计算均采用同比数据，数据显示：调整调整 CPI 较原较原 CPI 增加约增加约 0.7 个百分点个百分点。图图 8：考虑美国房租考虑美国房租调整调整的的 CPI23、 资料来源：WIND，天风证券研究所 统计市场化+权重占比高，使得相比与中国房租与通胀的弱相关，美国的房租和通胀关系-4.50-2.50-0.501.503.505.507.509.50CPI房租参考美国调整后的CPI%2%固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 显著不同：在在 2013 年之前，年之前，美国房租变化具有明显的滞后性。将价格指数滞后一年后，CPI/PCE 等价格指数和房租的变动一致性较强。这可能由于租房合同期限较长，房租具有价格刚性，因而价格变动滞后于 CPI/PCE 变化。因而因而，可以看出可以看出，虽然美国的通胀和房租密切相关24、虽然美国的通胀和房租密切相关，但是从数据关系来看但是从数据关系来看，也并非是房租也并非是房租推动通胀上行推动通胀上行，而是通胀变动会推动房租而是通胀变动会推动房租调整。调整。图图 9：美国美国房租和房租和价格指数（滞后一年）价格指数（滞后一年）：同比变化：同比变化 资料来源：美国劳工部，美国经济分析局，天风证券研究所 2013 年之后年之后，有趣的是，通胀与房租走势发生背离，简单而言跟本轮经济复苏模式有关：简单而言跟本轮经济复苏模式有关：2013 年后经济复苏中，零售消费复苏不足，对比来看，房地产复苏势头明显，房租持续上行，根据前面分析：房租并非是通胀的房租并非是通胀的先行驱动项，美国通胀主要25、还是由“工资先行驱动项，美国通胀主要还是由“工资收入收入通胀”渠道驱动通胀”渠道驱动，而本轮复苏最大的一个“谜”就是：就业复苏过程中，工资上行速度缓慢，工资水平上涨持续低于房价涨幅，使得通胀相对较低。总结来看总结来看，2013 年以来年以来，经济复苏中经济复苏中，房地产上行速度较快房地产上行速度较快，带动房子快速上行带动房子快速上行，但工，但工资上行缓慢，使得通胀持续低迷，形成走势不一致。资上行缓慢，使得通胀持续低迷，形成走势不一致。图图 10：美国美国工资及核心通胀指标工资及核心通胀指标：同比变化：同比变化 图图 11：美国房租和房价美国房租和房价：同比变化：同比变化 资料来源：BLOOMB26、ERG，天风证券研究所 资料来源：BLOOMBERG，天风证券研究所 -1012345-20-15-10-5051015201997-101998-091999-082000-072001-062002-052003-042004-032005-022006-012006-122007-112008-102009-092010-082011-072012-062013-052014-042015-032016-022017-012017-12房价:同比房租:同比（右）%固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 4.总结总结 就房租和就房租和 CPI27、 之间的关系我们有如下几点结论：之间的关系我们有如下几点结论：（1）CPI 房租项房租项之所以没有反映市场预期的房租上涨，一则是因为之所以没有反映市场预期的房租上涨，一则是因为反映市场化房租的租赁反映市场化房租的租赁私房房租占比过小；私房房租占比过小；二则是二则是全国范围内市场房租变动存在分化。全国范围内市场房租变动存在分化。；（2）市场化房租在）市场化房租在 CPI 统计中占比低，波动相对较小，因而对通胀的影响远小于猪肉、统计中占比低，波动相对较小，因而对通胀的影响远小于猪肉、原油等分项；同时也没有证据显示有显著间接影响，因而原油等分项；同时也没有证据显示有显著间接影响，因而，至少从数据上看28、，并不必要担至少从数据上看，并不必要担心房租上行推动心房租上行推动 CPI 上行；上行；（3）相较于美国，我们的消费通胀中确实低估了房租项的影响，也没有衡量出房租的市）相较于美国，我们的消费通胀中确实低估了房租项的影响，也没有衡量出房租的市场化变动场化变动，经过模拟调整后的中国，经过模拟调整后的中国 CPI 应该比现在高应该比现在高 0.7 个点左右个点左右；（4）不过即使在房租占比较高的美国，房租也不是通胀的先行驱动项，而是滞后调整项；）不过即使在房租占比较高的美国，房租也不是通胀的先行驱动项，而是滞后调整项；2013 年以来，美国经济复苏中房地产复苏速度较快、工资上行缓慢，导年以来，美国经29、济复苏中房地产复苏速度较快、工资上行缓慢，导致房租和通胀变致房租和通胀变动也发生显著背离。动也发生显著背离。基于上述基于上述几点几点结论结论，有一点很明确有一点很明确：虽然市场非常担忧未来房租会持续上涨虽然市场非常担忧未来房租会持续上涨，但是由于但是由于统统计局公布的计局公布的 CPI 数据中住房项对于房租的衡量非市场化，实际的市场化房租占比估计来看数据中住房项对于房租的衡量非市场化，实际的市场化房租占比估计来看不足不足 1.2%，因而，即使房租持续上行，通过权重折算后，对于通胀的影响仍然非常之小，因而，即使房租持续上行，通过权重折算后，对于通胀的影响仍然非常之小。因而，实际感受到的通胀是一回30、事，统计数据上的通胀则是另一回事因而，实际感受到的通胀是一回事，统计数据上的通胀则是另一回事。固定收益固定收益|固定收益专题固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（31、以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行32、独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所33、有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自34、报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 武汉武汉 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编：100031 邮箱： 湖北武汉市武昌区中南路 99 号保利广场 A 座 37 楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱： 上海市浦东新区兰花路 333 号 333 世纪大厦 20 楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：