1、招商地产案例分析个人作业招商地产案例分析招商地产简介招商局地产控股股份有限公司（简称“招商地产”）是央企香港招商局集团三大核心产业的主营上市公司平台之一，是中国最早的房地产公司之一，国家一级房地产综合开发企业，是具备综合开发能力、物业品类丰富、社区管理完善的大型房地产开发集团，总资产达1092亿元。公司总部设于深圳，公司A股、B股在深圳证券交易所上市，B股在新加坡证券交易所第二上市。 招商地产因倡导“社区综合开发模式”、“绿色地产开发理念”、“全程服务体系”，被誉为中国地产界“城市运营”、“可持续发展”最早的实践者和成功典范。公司因合理的业务结构布局所带来的丰厚经常性利润，被誉为“最具抗风险能2、力的开发商”。 招商地产拥有的园区配套产业：招商局物业管理有限公司、招商供电公司，通过专业优质的服务能力，将产业链条延伸至房地产开发的其他领域，并不断追求对社会和客户的承诺，完善社区综合服务。 招商地产现已形成自身发展的核心价值体系：可持续发展的绿色生态开发理念、综合的社区资源整合开发能力、租售并举的产品结构形态、完善的全程服务体系，同时以优良的资金运作保证及招商局集团的大力支持，使招商地产不断赢得市场认同。 凭借公司治理模式与经营业绩，招商地产收获系列荣誉：2002-2012年连续跻身中国房地产上市公司TOP10，2004-2010年蝉联中国蓝筹地产企业称号。2010-2012年荣膺“年度中3、国最佳企业公民大奖”，2010年获评“中国绿色低碳 地产领军企业”、“低碳先锋企业”，入选“巨潮南方低碳50指数样本股”，并荣登中国最具社会责任的房地产企业G20等权威榜单；在2012年获评“沪深A股综合价值TOP10”、“中国房地产可持续发展品牌典范”、“中国房地产公司品牌价值TOP10”和“中国责任地产TOP10”。 2012年，招商地产在18个城市有46个项目在售，实现销售额363.86亿元，同比增长约73%；净利润同比增长28%达33.18亿元；总资产首次上千亿元，约1092亿元；实现了15.19%的净资产回报率。招商地产累计出租物业面积876万平方米，在管物业管理面积1913万平方米4、。截至2012年底，累计开发面积逾2700万平方米。 2012年，招商地产抓住市场机会积极扩充具有区位及成本优势的项目资源，通过合作、收购等多种方式在深圳、天津、北京、上海、佛山、青岛等11个城市新增18个项目，获取项目资源391万平方米，其中权益面积304万平米。2012年，包括新增城市毕节、常州和哈尔滨，公司已进驻城市增至19个，项目数量达到75个。招商地产在业界首倡绿色地产，开展绿色产品、绿色行动、绿色社区的系统规划和建设，同时关注社会发展、关注邻里友爱，努力推动社区文化建设，在所有社区内形成和谐、健康、具有深厚邻里亲情的社区氛围，并积淀为具有强烈归属感的“家在情在”居住文化。招商地产发5、展历程经过26年的发展，招商地产已成为一家集开发、物业管理有机配合、物业品种齐全的房地产业集团，形成了以深圳为核心，以珠三角、长三角和环渤海经济带为重点经营区域的市场格局。截止到2009年末，招商地产总股本达17.17亿股，总资产超过479亿元。分别在深圳、北京、上海、广州、天津、苏州、南京、佛山、珠海、重庆、漳州、成都、惠州、哈尔滨等13个大中城市拥有42个大型房地产项目，累积开发面积超过1639万平方米。在20多年的实践中，招商地产总结出一套注重生态、强调可持续发展的绿色地产企业发展理念，并成功开创了国内的社区综合开发模式。凭借公司治理模式与经营业绩，招商地产收获一系列殊荣：2002-206、09年连续跻身中国房地产上市公司综合实力TOP10十强，2004-2009年蝉联中国蓝筹地产企业称号，以40.71亿的品牌价值荣登中国房地产公司品牌价值TOP10，2009年，招商地产还成为了联合国首届人居企业最佳奖的国内唯一获得者，全球仅有五个项目获此殊荣。招商地产是中国国资委首批重点扶持的5家房地产企业之一，并因旗下租赁、供电等业务所带来的丰厚经常性利润，被誉为最具抗风险能力的开发商之一。企业文化招商地产的愿景为：百年招商家在情在。招商愿意成为基业长青的房地产企业，永续人性关怀。企业使命：筑造绿色家园，推动社会进步。传承百年招商局历史使命，筑造绿色和谐的工作生活新空间，持续稳健经营，回报股7、东。关怀员工成长，肩负社会责任，成为中国最受尊敬的企业之一，推动社会进步。以人为本，以客为先，稳中求进，均衡发展。时间就是金钱，效率就是生命。贴近市场，贴近客户。标准先行，精细管理。激情做事，狼性精神。恪尽职守，勇于担当。勤于思考，乐于分享。相互尊重，和谐共赢。快乐工作，幸福生活。房地产行业近况招商地产固然具备良好的企业文化与实力，但近年来受到国际金融危机的影响，以及面对国内严厉的房地产调控。招商地产必然也将受到较大的影响。从其在A股市场上的表现就可以看到地产行业受到了严重的影响。市场总量及发展前景1.房地产行业是国民经济支柱产业，2012年占GDP比重达13.8%。2.2012年房地产业增速8、降到了10年来的最低点，但仍然有16.3%的增长速度。3.从短期来看，房地产的增速减缓主要四严格的房地产调控政策的影响所致。长远来看，随着城镇化概念的提出在未来的10年里，房地产行业还将保持着一个较高的速度发展。 从图4可以看到房地产业的增速一致维持在20%以上，而且与西方发达国家相比，我国房地产业占GDP的比重还存在发展空间。并且随着18大对于新型城镇化进一步的阐述，可以预见我国的城镇化进程必定将在未来10年保持较快的速度增长。图5 行业其它分析 从行业全局来看，虽然近年来不断受到房地产调控政策的打压，但是房地产的快速发展是社会所处发展阶段的必然要求。招商地产财务表现从营收来看，招商地产未受9、到金融危机及国内房地产调控政策的影响，体现出了企业较强的经营能力。但是招商地产的销售净利率却是逐年下降表现出企业的盈利能力降低。但是招商地产今年来的ROE却是逐年上升的，那到底是什么原因促使企业的净资产利润率在如此恶劣的条件下不断上升的呢？在这样的状况下，企业是否还在进行着价值创造呢？综合分析带着这些问题，我们将在本节中用杜邦分解法和EVA综合评价的方法来解答以上疑问。杜邦分析在企业的销售净利率下降的同时，企业是如何保证ROE依然不降反升的呢？对此我们可以应用杜邦分解法对于企业的各项指标进行分解。杜邦财务分析体系的核心指标就是净资产收益率，它是一个综合性很强的财务分析指标。杜邦财务分析体系中的10、几种主要的财务指标关系为： 由以上两式可得： 以上的关系式可以用下面的一张分解图更清楚地反映出来：通过以上分析我们可以看到，销售净利润率是下降的，从杜邦分解的阶段来看，必然是企业的营运能力与融资策略发生了较大的改变所导致的。净资产收益率总资产净利率权益乘数营业净利率总资产周转率平均资产总额净利润营业收入营业收入平均资产总额平均流动资产平均非流动资产+营业外收支净额所得税费用+营业成本营业税金及附加管理费用销售费用财务费用+平均净资产营业利润营业收入营业成本及相关费用公允价值变动收益资产减值损失投资收益从对上面的分析来看，招商地产近年来虽然面临着外部经营环境不断的恶化，致使其企业的经营盈利能力不11、断下降。但因为企业通过快速周转以及增加债务融资策略，使得企业的净资产收益率不降反升，表现为较好的盈利能力。ROE12.4%11.4%10.2%9.5%9.7%25.3%ROS13.1%17.2%14.6%16.2%34.4%28.2%资产周转率23.2%19.0%23.0%21.2%9.5%16.4%权益乘数3.71 3.3 2.8 2.6 2.3 2.7 EVA分析通过杜邦分析对于企业的盈利能力不降反升有了一个大致的了解之后，我们将对第二个问题进行探讨。也就是尽管企业的盈利能力是加强了，那么从价值创造的角度来讲，现在招商地产是否依然是价值创造型企业？为了回答这个问题，本节中将利用EVA分析法12、进行分析。经济增加值，也叫经济利润，是一个经济学概念，是经济学家揭示的利润。虽然它也是收入扣除成本后的差额，但经济收入不同于会计收入，经济成本不同于会计成本，因而经济利润也就不同于会计利润。在经济学家看来，企业价值的增加取决于企业超额收益的增加。企业超额收益是企业投入资本所产生的利润超过资本成本后的剩余收益，即税后净营业利润（息前税后利润）扣除全部资本成本后的余额。这里的全部资本成本不仅包括使用债权人资本所花费的代价债务资本成本，而且还包括使用所有者资本（所有者权益）所花费的代价权益资本成本，这也是EVA与其他评价方法相比最显著的优点。经济利润的关键在于全部资本利润的计算，一种简单的算法是用税13、后净营业利润作为企业全部资本的利润。复杂的算法是逐项调整会计收入使之成为经济收入，并一同调整会计成本为经济成本，再计算经济利润。斯特恩斯图尔特公司设计了非常具体的增加值计算程序，被许多著名企业采用。具体到本文中，对于EVA的求解经分解可以由以下几点因素所决定。通过以上公式，我们对招商地产的EVA进行求解：1.计算招商地产的EBIT。EBIT的简化计算公式为：通过招商地产年报数据，得到以下结果：单位：万20122011201020092008净利润 331,827 259,178 201,140 164,414 122,762 所得税 48,086 192,198 133,772 79,240 14、27,026 利息支出 89,209 39,027 -10,242 -6,617 -3,322 EBIT 469,122 490,403 324,670 237,037 146,466 2.计算有息负债D。对于外部分析者，有息负债可以简化为包括：短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券四大类。通过年报的摘录，可以得到招商地产的有息负债额为：单位：万20122011201020092008短期借款210,500287,320117,213137,293361,396一年内到期的非流动负债738,099360,805185,642130,350181,010长期借款1,437,801115、,562,143999,584572,030680,732应付债券00000有息负债2,386,4002,210,2681,302,439839,6731,223,1383.债务资本成本的计算。本文中为简化： 单位：万20122011201020092008有息负债2,386,4002,210,2681,302,439839,6731,223,138利息支出149,14076,16748,25958,70587,623债务资本成本6.25%3.45%3.71%6.99%7.16%利用上市，可以得到招商地产从2008年2012年，5年时间里的债务资本的变化。4.得到企业的所有者权益数额单位：万216、0122011201020092008所有者权益2,943,9282,427,6992,114,5921,830,2041,627,9515.求得权益资本成本对于权益资本成本的求解，有比较多的方法。比如证券市场线，但是对于证券市场线的运用有这较为严苛的前提条件，并且结合目前中国的证券市场，要想通过证券市场线来计算权益资本成本几乎是不可完成之任务。其难度主要表现在：一、计算问题的困难上；二、计算结果的不可靠性。所以，综合以上两点，本文在计算权益资本的时候，将采用另外一种方法，用分配的股利作为权益资本的使用成本。通过现金红利作为权益资本的使用成本，其权益资本的计算结果见下表：单位:万201220117、1201020092008分红方案（/10股）321.211实收资本171,730171,730171,730171,730171,730股利分红 515,190 343,460 206,076 171,730 171,730 所有者权益10,919,7247,966,6495,981,8244,789,7163,743,701权益资本成本4.72%4.31%3.45%3.59%4.59%6.EVA的计算单位:万元20122011201020092008EBIT 469,122 490,403 324,670 237,037 146,466 T25%25%25%25%25%有息负债2,386,18、4002,210,2681,302,439839,6731,223,138债务资本成本6.25%3.45%3.71%6.99%7.16%所有者权益10,919,7247,966,6495,981,8244,789,7163,743,701权益资本成本0.47%0.43%0.34%0.36%0.46%EVA 188,468 276,331 186,701 116,576 26,959 通过EVA的计算，发现招商地产的EVA为正，表明企业是进行价值创造的。财务策略选择与建议通过上节的计算结果表明，招商地产EVA为正，表现为价值创造。那在这样的经营的现实情况下，企业应该如何选择财务策略来应对？而在本19、节中，我们将主要来探讨这个问题。对于财务策略的选择，本次研究将采用财务战略矩阵对其进行分析。实际增长率与可持续增长率20122011201020092008ROE12.35%11.41%10.20%9.51%9.66%净利润427,752331,295248,399175,447109,200分配红利 51,519 34,346 20,608 17,173 17,173 留存收益 376,233 296,949 227,791 158,274 92,027 可持续增长率10.87%10.23%9.35%8.58%8.14%实际增长率37.07%33.18%24.89%27.94%49.11%在20、经营效率（包括资产周转率和销售净利率）和财务政策（资本结构和股利支付率）不变，并且不增发和回购股份的前提下：实际增长率大于自我可持续增长率时，企业会出现资金短缺，这种状态可以称之为高速增长，表明企业当前的经营效率和财务政策产生的资金不足以支持企业的增长；当销售增长率低于可持续增长率时，企业会出现资金剩余，这种状态可以称之为低速增长，表明企业当前的经营效率和财务政策产生的资金就足以支持企业的增长，而且还有剩余；当实际增长率等于自我可持续增长率时，企业资金刚好收支平衡，这种状态可以称为均衡增长，表明企业当前的经营效率和财务政策产生的资金刚好可以支持企业的增长，没有短缺也没有剩余。通过对于实际增长率21、与可持续增长率的计算情况，见下表。从计算结果可以看到万科长期的实际增长率都是大于可持续增长率的。通过计算表明在保持企业的资本结构不发生变化的情况下，企业的实际增长率要大于可持续增长率。而企业的EVA值为正，所以在财务战略矩阵中，目前招商地产表现为价值创造性资金短缺。其属于长期性资金短缺，改进途径包括（但不限于）：1.提高可持续增长率；1.1提高企业经营管理能力（提高ROE)1.2改变财务政策（降低股利支付率、增加借款）2.增加权益资本（增发、配股）财务政策建议1）投资政策万科继续维持谨慎性的适度的投资规模。理由如下：外部机会： 新型城镇化的系统阐述，使得未来中国的城镇化速度必将继续着快速的发展22、态势。 行业内较低的集中度（CR1010%)，与成熟的西方国家相比，我国房地产行业集中程度较低。可以预见未来的房地产龙头企业市场规模必定会不断增加。制约条件： 本已较高的债务结构（78.32%），尚不明朗的房产调控政策。2）筹资政策万科在筹资政策上可以适度考虑债券类、权益性融资渠道。目前困境： 筹资政策中主要依赖于信贷融资；并且这几年随着宏观调控的收紧，房地产企业的几款融资成本也是越来越高。所以考虑长期性的债券融资和权益性融资不失为一个好方法。3）营运政策不断提高企业经营管理能力，快速周转 企业良好的经营管理能力是企业赢得长期竞争优势的核心要素。而万科以往在经营管理能力方面的优势，已经被诸如：中海、保利等竞争对手追赶甚至超越的趋势。4）分红政策减少股利支付率目前万科面临资金短缺问题，可适当降低股利支付率，来增加企业的可持续增长率。但应注意改变分红政策对于投资者的负面影响。