1、XXXXXXXXXXXXX有限公司农业综合开发项目可行性研究报告XX工程咨询有限公司二零XX年XX月XX项目可行性研究报告建设单位：XX建筑工程有限公司建设地点：XX省XX市编制单位：XX工程咨询有限公司20XX年XX月88可行性研究报告编制单位及编制人员名单项目编制单位：XX工程咨询有限公司资格等级： 级证书编号：（发证机关：中华人民共和国住房和城乡建设部制）编制人员： XXX高级工程师XXX高级工程师XXX高级工程师XXXX有限公司二XX年XX月XX日目 录第一章 二十一世纪中国市场经济腾飞对高科技风险投资的需求及必要性411 高科技产业对中国经济发展及综合国力增强的作用和意义4111 高2、科技产业的发展使美国成为地球上唯一的超级大国4112 发展高科技产业对中国的意义71121发展高科技将改变中国在国际市场中的地位，增强市场竞争力71122 发展高科技产业是增强国家综合国力的必然之路912 高科技产业创业发展特有的经济规律和特点11121 高科技产业的经济特性11122 高科技产业的经济特性对社会的影响1413 对我国现有融资/投资机制的反思1514 高科技风险投资简介17141 高科技风险投资的起源和发展17142 高科技风险投资的内涵18143 高科技风险投资的特点1915 高科技风险投资的成功及典型案例21151 ARD投资DEC21152 KPCB公司投资互联网21153、3 DraperFisherJurvetson22154 全球最具投资价值的IT公司2316 建设高科技风险投资业对二十一世纪的中国经济可持续发展的现实意义及必要性25第二章 高科技风险投资基金的组织与管理2721 高科技风险投资企业的组织机构27211 高科技风险投资企业的组织机构图27212 董事会28213 管理机构28214 投资经理30215 专家智能团3122 高科技风险投资基金的融资和资本构成3223 基金规模3224 其它事项331、基金寿命332、报告与会计政策33第三章 高科技风险投资基金的市场策略3431 投资基金的市场定位34311 风险企业的不同发展阶段及其特征3414、创业阶段342、成长阶段353、扩张阶段364、成熟阶段37312 投资基金的投资阶段定位3832 专业化投资策略39321 组合投资与专业化投资39322 投资行业的定位3933 投资规模40第四章 高科技风险投资基金的运营4141 风险基金运营基本流程4142 项目筛选与评估43421 项目的获取与初审标准43422 尽职调查与详细评估4443 谈判与签定协议4744 投资监控4945 实现投资收益52451 企业上市521、企业上市的基本运做程序522、借壳上市663、NASDAQ673、香港创业板704、新加坡上市73452 收购/回购77453 清算/冲销7846 风险控制79第五5、章 高科技风险投资基金经济效益分析8151 经济效益分析81511 投资结果分类及投资盈利目标81512 投资收益估算8252 竞争情况分析86第一章 二十一世纪中国市场经济腾飞对高科技风险投资的需求及必要性11 高科技产业对中国经济发展及综合国力增强的作用和意义111 高科技产业的发展使美国成为地球上唯一的超级大国于本世纪中叶新兴起来的，以电子信息、航天、新材料、机电一体化、生物工程、海洋工程等为核心的六大产业体系，在短短40多年的时间里，显著的变革了我们的生活方式和思维方式，推动了世界经济的发展。而高科技产业发展方面，最富竞争力的，首推美国。在以凯恩斯经济理论体系为主流的西方宏观经济理论指6、导下，美国经济通过加强政府对市场的宏观调控能力，相对克服了完全自由竞争市场经济的弊端，并通过高税收政策、福利政策缓解了劳资矛盾，减小了贫富差距，有效的缓解了社会矛盾。经过战后经济发展，美国经济发展已经到了一个饱和阶段，具体表现为经济发展停滞不前，经济增长率趋向于0，并呈现经济负增长现象，市场饱和，购买力不足，从而导致投资减少，股市低迷，失业率上升。经济不景气带来了较多的社会问题，为了有效的解决这个问题，里根政府上台后，再次利用政府宏观经济调控能力，通过加大政府在高科技产业上的采购，来启动一个新的市场，引导美国市场上的巨大资金流向一个新的产业高科技产业，通过高科技产业与其它传统产业的关联性，带动7、整个国民经济的发展，从而推动了美国经济进入了新的一轮高速发展阶段。其主要措施，就是政府财政政策采用高赤字政策，启动“星球大战”计划，由政府大规模采购突出体现高科技产业精华的高、精、尖端武器设备与系统。由于宏观经济调控在结果显现上的滞后性，经过10多年的实践表明，里根政府的宏观调控经济策略完全发挥了作用：一个表现就是到了克林顿政府时期，在高科技产业高速增长的带动下，促使美国经济连续多年保持国民经济正增长，年增长率能够高达3%，创造了美国经济发展史上的一个新的奇迹；而另一个巨大的成功表现通过在高科技产业上的高强度投资竞赛（军备竞赛），拖垮了苏联经济，从而导致了苏联的解体，从而使美国成为地球上的唯一8、超级大国。进入90年代后，高科技产业，尤其是信息产业明显表现出了对经济发展的领导作用，并表现出改变社会生产、沟通、生活、思维方式的趋势。克林顿政府果断的宣布国家信息基础设施建设规划（NII），俗称“信息高速公路”，再次利用国家对宏观经济的调控能力，通过制定产业发展指导性意见与建议，调整相关法律、法规，引导国民经济向信息经济、知识经济的转变，引起美国高科技产业，尤其是信息产业、生物工程产业的高速发展，带来美国经济的一片繁荣景象，经济持续发展，股市不断创出新高，失业率持续降低。由于高科技产业强大的发展势头，使得美国在20世纪末的80、90年代顺利的渡过了多次经济危机的影响，避免或减弱了经济周期性危9、机的灾害。综观全球，日本、韩国受金融体系危机等的影响、欧盟受欧元发行等影响，经济发展处于停滞甚至负增长阶段。而发展强劲的东南亚经济，由于泡沫成分太重，货币体系受量子基金冲击全面崩溃。夕日帝国俄罗斯处于休克疗法中。从而使美国经济一支独秀，独步全球。这其中，有着典型示范效益的是硅谷经济的超高速增长：硅谷拥挤着7000多家电子和软件公司，全球100家最大高科技公司中的20以此为大本营。每周诞生11家新公司，平均每五天就有一家新公司上市，每天新增62个百万富翁，硅谷股票市场总价值超过5000亿美元。全美信息技术的风险资金有1/3倾注于此，单是1997年就达36亿美元。在风险资本帮助下，英特尔、HP、C10、isco、3Com、Sun、Netscape、Oracle、SGI、苹果、Adobe、Yahoo！等公司的成立与迅速壮大，不但是硅谷的骄傲，也是全球关注的焦点。这里不但诞生了袖珍计算器、影像游戏机、个人电脑、无线电话、激光技术、微处理器和数字手表，还奉献了NC、浏览器、 Java、搜索引擎等众多高科技产品和创意。美国硅谷作为世界高科技的中心主导着世界高科技的最新发展。高科技通过加强美国高科技产业在全球的领导地位，进一步加强了美国政府对全球经济、政治的影响力，使美国与其它国家，包括其它西方发达国家的差距进一步拉大。由上可见，正是高科技产业的高速发展，极大的增强美国国家的综合实力（经济实力、科技竞11、争力、国防力量等），使美国成为地球上唯一的超级大国。112 发展高科技产业对中国的意义1121发展高科技将改变中国在国际市场中的地位，增强市场竞争力社会经济发展的实践表明：社会经济活动的国际化、全球化是每个国家经济发展的必由之路。在经济活动国际化、全球化的进程中，经济生产活动在全球范围内进行分工与合作。发达国家利用其经济优势，在国际分工中处于上游地位，从发展中国家进口原材料，向发展中国家出口高附加值产品。发达国家通过大力发展高科技产业，服务业等高附加值、低污染产业，而逐步将污染严重的、附加值低的原材料开采及加工业、普通生产制造业，通过国际投资、国际合作等形式，转移到发展中国家。由于发达国家掌握12、了高科技产业的核心技术，极大的加强了高科技产品的市场竞争力与附加值，使得发达国家经济竞争力在全球中处于无可争议的领导地位。中国与其它第三世界国家一样，由于在工业化进程中落后于发达国家，因此在国际市场中处于市场的底层，出口到国际市场的主要是低附加值产品，而从发达国家进口的却主要是高附加值产品，从而在国际市场竞争中处于不利地位。只有通过大力发展高科技产业，增强国家技术实力，才能在进入WTO后，保证民族企业的生存，才有可能改变在国际市场中为人做嫁衣的形式。最典型的案例就是中国通信产品制造业：在中国能够自行生产程控交换机后，大幅度降低了进口交换机的因技术垄断性带来的高额附加值，导致进口交换机的全面降价13、。同时，中国通信产品制造业开始步入国际市场，积极参与国际竞争，向国际市场输出全套通信设备产品，从而改变了中国在国际市场中的地位。闭关锁国只能进一步加大中国经济与世界经济的距离，使中国企业脱离了全球市场，从而无法从国际分工中提高资源利用效率，获取利益。为了重回国际市场，中国政府坚定不移的进行了13年加入世界贸易组织（WTO）的谈判，终于在1999年取得突破性进展：与美国签定了关于中国进入世界贸易组织的双边协议，向进入WTO迈出了关键性的一步。而这同时也给国内企业带来巨大的竞争压力。只有大力加强高科技产业的发展，才能在加强企业在国际市场上的竞争力，才能在打开国门后，确保民族企业能够生存。另一方面，14、高科技产业的发展使中国有机会越过经济发展的传统阶段，而直接进入信息社会，生产高附加值的产品，改善在国际市场中的竞争力。印度高科技产业的发展就给我们以成功的启示：印度自70年代末期开始大力发展软件业，从而使印度在1998年成为世界上第二大软件出口国，有效的改善了印度在国际市场中的地位，增强了印度经济的国际竞争力。1122 发展高科技产业是增强国家综合国力的必然之路1、现代国防水平基于高科技产业发展水平从近代局部战争的进行我们可以看出：高科技产业的发展水平将直接关系到国防力量的强弱，关系到国家国防体系能否适应新形势下的全新的战争。由于高科技技术的发展，战争手段更为现代化，战争方式更为立体化、全面化15、：信息战、金融战、生物战、心理战、太空战等，高科技产业的发展，直接关系到中国的国防系统能否适应新形式下的新战争，关系到能否应付高科技武器的打击，能否对抗信息化的、系统化的、大纵深立体作战、多兵种协同作战的对手。2、经济的国际竞争力依赖与高科技产业的发展水平经济实力是国家实力的根基，而科技发展，是推动经济高速发展的原动力。邓小平同志指出：“科技是第一生产力”，中国只有大力发展高科技产业，以高科技产业为龙头，改造和带动传统产业的发展，积极参与国际市场竞争，才能迅速、高效的增强国家经济实力，在国际上立于不败之地。3、文化的传播依靠高科技产业发达国家在InterNet的技术、应用上的绝对优势使得英语文16、化迅速的向全球推广；而好莱钨在高科技的帮助下强有力的向全球推广着美国文化。因此，高科技产业发展水平，将影响中国传统文化在新的社会形态下的继承和转变情况。5000年中国文明的积累和传播，将在高科技产业的帮助下采用新的技术、新的方式进行。4、高科技产业发展状况体现国家技术水平高科技产业集人类科学技术知识之大成，高科技产业的发展状况，可以直接反映出这个国家的科学技术水平，民族的创新能力，最终，反映出这个国家的知识水平。而知识经济的蓬勃发展以越来越强的趋势表明：一个国家的竞争力，将最终决定于这个国家的知识竞争力。由此可见，高科技产业将决定中国的综合国力水平。中国应该大力发展高科技产业。12 高科技产业17、创业发展特有的经济规律和特点121 高科技产业的经济特性高科技产业的创业发展过程中，除了具有传统工业经济发展的经济学特性外，还明显具有自身的经济规律和特点，主要表现在：1、高风险性高科技企业的风险主要表现在：l 技术风险：能否开发出相应产品？l 生产风险：若能开发，能否生产出相应产品？l 市场风险：若能生产，能否销售出去生产出的产品？l 管理风险：若能销售出去，能获得利润吗？l 发展风险：获得利润后，企业能进入下一个发展阶段吗？因为这些风险的存在，与传统产业的企业相比，高科技产业中创业企业的失败率很高。据统计，美国80年代高科技创业企业失败率高达80%以上。2、智力密集性高科技企业中以技术知识18、为核心的无形资产在企业总资产中所占的比重远高于传统企业。这表现在：高科技企业的产品的研发、生产过程中凝聚着大量知识。高科技企业的管理工作、营销工作都具有自身与传统工业不同的特点，也需要大量的智力型的投入。3、资金密集性由于高科技产品使用的技术、原材料要求高，使得高科技企业在产品研发过程中、产品生产过程中都需要大量资金支持企业正常运转。同时，高科技企业的高素质人力资源也要求有高额的报酬。另外，为了迅速占领市场，高科技企业往往采取在产品的市场营销上做大量投入的方式，以迅速打开市场，利用获取的利润加快产品更新换代速度，从而提高自身在产业中的垄断地位，提高产品的附加值。这些，都使得高科技企业成为资金密19、集型企业。4、高回报性高科技产品的价值构成中，技术创新、知识积累、专利贡献及管理要素是最主要的构成因素，而这些因素是大量过去劳动的积累，是大量复杂劳动的集约化，它们转移到产品中，使产品的附加值大大增加，其中有的因素甚至很难准确地估计价值。因此，在良好的知识产权保障体系保护下，高科技产品一旦为市场接受，就可以获得极高的销售收入和巨额利润。参见下表：美国上市高科技公司市值增值比率表公司首次公开发行年份目前市值（美元10亿）股价现股价/首次公开发行价平均收益率首次公开发行目前Intel1971131.60.0880.811044.529.4%Microsoft1986218.30.2990.133020、9.059.3%Cisco199074.60.2873.25260.495.2%Dell198853.80.3580.75228.071.6%America199216.70.7279.94111.2113.7%Oracle198625.20.2825.8893.244.5%Compaq198342.60.3728.0676.534.6%Paramertic19898.20.5031.9763.962.9%Maxim19885.30.6940.3858.748.4%Applied Materials197213.20.6336.1357.816.9%People Soft199210.41.021、646.543.898.2%Tellabs198012.91.6770.8842.523.1%Linear Technology19866.12.0080.5040.335.7%Altera19883.61.3840.5029.538.9%Ascend19948.41.6343.5626.8126.4%3Com198412.21.5034.2522.824.4%Sun198615.52.0041.1920.627.8%Adaptec19862.71.193.6919.928.1%KLA19803.43.0040.3113.415.7%Quantum19823.22.2823.5010.316.22、1%总计（20家公司）：平均：1287506%注：市值以1998年4月30日当日计5、快速性一方面，与传统产业相比，高科技产业拥有巨大的潜在市场使企业有广阔的发展空间，产品的高附加值使企业能在短期内实现自身价值的飞速膨胀。如众所周知的微软公司、英特尔公司、德尔公司等。另一方面，高技术企业之间的竞争转变为速度上的竞争，高技术企业技术更新速度快，新产品推出速度快，导致企业的发展或被淘汰的速度快。先出现的技术和产品有可能迅速的占领市场并形成产业界的事实上的技术标准，从而使企业具有控制市场发展的能力，从而进一步提高企业产品的附加值，强有力的打击竞争对手，使得先推出产品的企业在市场竞争中有相当优势。1223、2 高科技产业的经济特性对社会的影响1、显著改变了财富的积累速度随着高科技产业的发展，由于高科技产业的高风险高回报特性，使得创业成功的高科技公司能够迅速的积累大量的财富。以世界排名处于前三位的企业（按股票市值计算）为例，排名第一的微软公司（市值超过5000亿美元）刚成立25年，而原来排名第一，目前排名第二的通用电气公司从成立到成为世界最大的公司用了120年，而刚刚排名升至第三的思科公司刚成立15年。2、显著改变了财富的积累方式在传统的工业社会，财富的积累方式基本上都是通过艰辛的原始资本积累逐步发展到资本运营方式。而高科技产业明显改变了资本的积累过程，一个好的产品，甚至连产品都没有，仅仅靠一个好24、的思路，就可以完成资本的迅速积累。1999年香港商人李泽锴（著名华商李嘉诚的二儿子）利用一个“数码港”的概念上市借壳上市成功，在未投入任何实质性资产的情况下，上市公司盈科动力资产在一周之内增长28倍，达到700亿港元，就是最典型的案例。3、显著改变了社会生产、生活、思维方式高科技产业，尤其是信息产业的发展，极大改善了人类沟通的方式。“地球村”、数字化地球、电子商务等概念的提出显著改变了整个社会的生产、生活、思维方式。其中一个显著表现就是SOHO族（在家上班）的增多。另一个表现就是虚拟社会的出现，生产、生活节奏加快，知识的价值充分体现，强烈的影响了社会财富的分配，社会分工进一步细化，出现大量新的25、市场需求及与之相适应的企业。13 对我国现有融资/投资机制的反思从上面的论述中我们可以知道：高科技企业的创立与壮大，将显著的影响中国的经济发展状况，提高中国的综合实力。高科技企业在创建与发展过程中需要有强大的融资/投资体系支持。而目前国内相应的融资/投资体系是否能够给与高科技企业以足够的支持？我们可以进行一下分析：1、银行信贷高科技企业很难获得银行的信贷资金，因为：l 高科技企业的无形资产比重高，无法以企业有形资产作为抵押获取贷款l 银行贷款的还本付息形势对创业期的高科技企业将形成承重的财务负担l 国内的商业银行不原承担高科技企业的高风险l 由于目前国内主要商业银行为国家所有，因为体制上的原因26、，缺乏激励因素追求投资的优化l 受行政因素干扰，银行普遍不关心取得信贷的企业的经营状况2、股票目前国内股票市场存在诸多问题：l 国内上市公司效益差大多数上市公司净资产收益率逐年下降，亏损企业增多。见下面两张表：A、国内上市公司净资产收益率变化年份199319941995199619971998净资产收益率14.31%13.98$10.78%9.97%10.07%7.97%B、国内上市公司效益状况及其变化的统计表上市公司总数每股收益(元)每股收益不足0.1元的企业利润下降企业亏损企业亏损企业的比例亏损1元以上的企业1997年中683-209-37-1997年末-0.25-5.31%51998年末27、8680.2-357829.33%11l 上市公司通过各种手段操纵市场l 目前中国股市的体制缺陷等种种问题导致中国股市存在的过度投机问题，使得股市的担负的筹集资金、改善国有企业资本结构、转换经营机制，从而建立现代企业制度、优化资源配置的任务无法落实。目前按国内股票上市的相关法规政策要求，大多数高科技企业无法达到发行股票的资格要求。3、企业债券目前按照国内发行债券的政策、法规规定，大多数高科技企业无法达到发行债券的资格要求。4、投资机构目前国内的投资机构正处于成长阶段，各种社会保险基金还未能获准进入高科技风险投资业。5、民间集资由于目前中国民众的投资意识处于萌芽阶段，加上法制不健全，导致国内多次28、出现欺骗性质的民间集资活动，造成了极坏的社会影响，目前国家禁止民间集资行为。6、私人集资创业家私人集资为目前中国大多数高科技企业创业阶段的融资方式，但这样能够筹集的资金有限，很难支持高科技企业的快速发展。因此，传统的融资途径不能给高科技产业的发展提供强有力的支持。14 高科技风险投资简介141 高科技风险投资的起源和发展1、起源及初步发展阶段（1946-1958）1946年6月6日在美国马萨诸塞州成立的美国研究与发展公司（ARD，American Research and Development Corporation）是世界上第一家高科技风险投资公司，它以成功投资于DEC公司而引发了高科技风29、险投资的快速成长。美国的风险投资大约经历了三大发展时期：5060年代的创立和初步发展期，7080年代中期的调整期，以及90年代初以来的又一次发展高峰。据美国风险资本杂志估算：19701979年间，美国靠风险投资支持成立的高新技术企业达13万家以上，1979年1985年风险投资额从25亿美元增加到115亿，1990年达到3 30亿，1995年达到400亿，1998年有160.2亿美元，其中70投向了高新技术企业。1998年，全美新募集创业投资基金198只，新募集总资本达240.1亿美元。单只基金的规模，1997年为0.91亿美元，1998 年进一步增加到1.343亿美元。投资阶段呈继续向创业后期30、转移之势：1997年全美创业投资中投资于处于种子期和起步期企业的占26，投资处于扩张期的企业占41，投资于上市筹备期的企业占23，投资于处于重整期的企业占10 ，合计对处于创业后期的企业的投资占74。1989-1991年，因为股市下滑短暂的影响了高科技风险投资业。1991年春季股市复苏，高科技风险投资业开始稳定增长，投资机制更加成熟，投资手段更加专业，投资主体更趋庞大，规模效益开始显现，进入了一个稳定而繁荣的发展时期。142 高科技风险投资的内涵高科技风险投资（Venture Capital）是一个泊来概念，也译作风险资本、创业投资、创业资本。风险投资的实质是通过投资于一个高风险、高回报的项目31、群，将其中成功的项目进行出售或上市，实现所有者权益的变现（蜕资），这时不仅能弥补失败项目的损失，而且还可以使投资者获得高额回报。对于高科技风险投资的内涵，有以下几种理解：美国高科技风险投资协会（NVCA）：风险资本是由职业金融家投入到新兴的迅速发展的由巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。欧洲投资银行：风险资本是为形成和建设专门从事某种新思想或新技术生产的小型公司的股份，并促进这些中小企业的形成和创业的投资。国际经济合作与发展组织（OECD）：1、高科技风险投资是以高技术和知识为基础，生产与经营技术密集型的创新产品或服务的投资；2、高科技风险投资是专门购买在新思想和新技术方面独具特色的中小企业的32、股份，并促进这些中小企业的形成和创立的投资。；3、高科技风险投资是一种向极具发展潜力的新建企业或中小企业提供股权资本的投资行为。143 高科技风险投资的特点相对于其它投资基金，高科技风险投资具有以下特点：1、高科技风险投资是以知识经济为基础的投资体系。知识、智力作为投资的关键因素，如同劳动力和生产资源一样直接存在；人力资源在投资决策中是最重要的影响因素。2、高科技风险投资具有突出的“高风险、高回报”的特点。高科技风险投资不回避风险，相信自身对风险的控制能力，以取得高额回报。但高科技风险投资并不片面的追求过高的风险，而是强调可控制的或可承受的风险水平；也不是片面追求最优的回报，而是追求满意的回报33、。3、高科技风险投资是一种昂贵的资金来源。每一项投资都期望能够获得高额的回报，并将通过对项目的严格监控与管理确保投资的成功率，因此，在项目申请、审核、评估、投资、回收的全过程中，对创业者都有近于苛刻的要求，因此要求创业者对项目的前景具有明确的思路及坚定的信心。4、风险投资是一种权益投资。风险投资是一种权益资本，而不是一种借贷资金，因此其着眼点并不在于其投资对象当前的盈亏，而在于其发展前景和资产增值，以便能通过上市或出售而蜕资并取得高额回报。5、高科技风险投资是一个多阶段、多轮次的长期投资。风险投资一般要经过3年以上才能通过蜕资取得收益，而且在此期间通常还要不断地对有成功希望的项目进行增资。高科34、技风险投资是由投资专家进行的理性投资行为，投资者将密切关注和扶持被投资企业的成长，而不是一次性买卖和急功近利的行为。6、高科技风险投资是一种具有附加价值的投资。高科技风险投资除了投入资金外，更为重要的是向风险企业投入了管理帮助、监督、信誉、社会关系与渠道等无形资产，并积极参加与创业者共同创办的企业（通称风险企业）的经营管理，尽力帮助创业者取得成功。7、与资金投入相比，高科技风险投资对人才素质的要求与管理投入更为根本。由于不可预见的风险的客观存在并将显著影响投资效果，因此高科技风险投资更注重创业团队的素质，更注重管理等无形资产的投入。15 高科技风险投资的成功及典型案例151 ARD投资DEC135、957年ARD对数字设备公司（DEC）投入不到7万美元的资金，获得DEC公司77%的股份，到1966年，DEC公司公开上市，每股售价22美元，ARD拥有的股权增长到8700万美元。投资大获成功，为70年代后的高科技风险投资企业树立了榜样，并永远的改变了美国高科技风险投资业的未来。它证明了，向私人高科技风险投资公司注自资，然后再投资于新创立的公司是完全可行的。152 KPCB公司投资互联网KleinerPerkinsCaufieldByers（克莱因纳伯金斯简称KPCB）KPCB公司成立于1972年，在美国风险投资业中堪称傲视群雄，独步硅谷，最具有王者风范。该公司群贤汇集，人才济济，目前有12名36、普通合伙人，其中包括英特尔公司创始人之一杜尔和前太阳微系统公司总裁乔依等。该公司合伙人最为看重的是实际运作经验，最好有出任公司主管的经历，或是曾经在大公司担任要职。对于KPCB来说，建立极其友好的人际关系至关重要，因为它每年要从几千家自己所看好的高科技公司中寻求可进行风险投资的对象，并进行最为深入细微的调查。KPCB 在其成立以后的二十多年里，取得了赫赫的成就。在其风险投资的公司名单上，PC有制造巨头康柏（Compaq）公司。率先提出“网络即计算机”的太阳微系统（Sun）公司，以及美国互联网的一批旗舰企业，如美国在线公司（AOL）、亚马逊公司（AMAZON）、奋扬公司（EXICITE）、网景公37、司（NETSCAPE）等。1990年至1997年， KPCB总共完成了79家信息技术公司和生命科学公司的上市。根据华尔街一些专家的推测，过去几年该公司的投资回报率平均每年为70以上，各项投资回报率均列美国风险投资公司的前5位。其在互联网企业上成功的投资见下表：公司名称投资额（美元）投资年份市值（美元）回报率home640万19955.95亿87倍网景公司(Netscape)500万19953.98亿80倍亚马逊公司(Amazon)800万19963.25亿44倍奋扬（Exite）300万19942.18亿72倍RAMBUS280万19901.44亿51倍153 DraperFisherJurv38、etsonDraperFisherJurvetson（缒普费歇尔朱威森公司简称DFJ）在投资于初创阶段企业的风险投资公司中堪称龙头老大。目前它已投资150多家风险企业。大多数时候，DFJ是风险企业首轮融资的第一投资人。该公司的投资领域集中在具有巨大市场潜力的信息技术企业，其任务是通过组建领导班子、参与合伙以及管理咨询，帮助企业家获得最大的成功，而不仅仅是为企业提供资金。DFJ的投资组合包括Knights、Advanced Software、GoTocom、ThirdVoice、Globalsight、VisaVisEnter tainment等IT企业。DFJ最引以为荣的是对Hotmail的投39、资，它使公司在两年之内获得了10000倍的令人瞠目的投资回报率。154 全球最具投资价值的IT公司1994年，亚信公司在爱国华桥刘耀伦先生的支持下，由几名中国留学生在美国达拉斯创建，总裁田潮宁，1963年生于北京，先后就读于辽宁大学生物系，中科院资源管理专业，1987年赴美，就读于美国德州理工大学资源管理学专业；1992年获得博士学位。1994年，主持创建了亚信公司。亚信主要是Internet网络应用软件和系统集成的提供者，为中国数据通讯提供以系统优化为技术核心，以业务优化为建设目标，以经营体系优化为发展方向的全方位商业集成服务。1995年3月亚信公司总部移到北京，率先将Internet网络技40、术引入中国。经过3年多的努力，公司规模迅速壮大。目前拥有北京亚信、上海亚信等4家独资历、合资公司及广州、武汉、成都、哈尔滨、香港等到5家办事处；在美国拥有亚信技术、亚信资源两家公司。员工有360人，营业额从1995年1亿元人民币逐年翻番，1997年达到4亿元人民币。1997年3月，亚信被美国Fidelity投资公司评为“全球最具有投资价值的企业。”目前，亚信集团已成为国际上少数具有Internet网络系统集成、大型网络应用软件开发与网络管理经验的高科技企业。一些世界著名风险投资机构纷纷看好亚信。1997年12月，世界一流的风险投资基金China Invest，E.M. Warburg Pinc41、us 和Fidelity经过严谨、科学的考察，作出向亚信投入1800万美元的风险投资决策。这些世界著名风险投资基金的加盟，帮助亚信顺利地由初创时期过渡到快速成长时期，并为亚信的进一步发展带来丰富的资金、技术和管理人才。风险投资基金具体给亚信带来了什么？（1）EMWarburg Pincus 在IT行业投资了十多家企业，亚信成为其一员，可以在技术上得到相互支持，告别孤军奋战的局面。（2）China Invest与中国有着密切关系，有利于亚信了解中国信息业的规划发展过程，为亚信带来很多社会资源。（3）Fidelity是世界上规模最大的投资基金之一，它能为亚信提供稳定的资金来源。（4）这些著名的风险42、投资者具有管理高速成长企业的成功经验，对亚信这样高速成长的企业的管理机制问题和发展战略具有深刻的认识。它们带来了适合于亚信的世界一流管理方法和经验。（5）三家基金对信息行业的熟悉使他们能帮助亚信选择正确的研究开发方向，采取适当的经营策略，制定合理的战略目标，从而保证亚信的顺利发展。16 建设高科技风险投资业对二十一世纪的中国经济可持续发展的现实意义及必要性1、高科技风险投资是我国高科技产业化的催化剂我国每年产生省/部级以上水平的科研成果大约有3万多项，专利约7万项，但能够转换为商品开发的仅占10%左右，而其主要原因，是缺少转化资金及相应的市场营销、企业管理方面的帮助，而发展高科技风险投资，无疑43、是最有效的解决办法。2、高科技风险投资将有效的改变我国传统的经济增长方式我国目前经济发展基本上是速度效益型，表现为高投入、低效率、高通胀、大波动的显著特征。主要靠高投入来实现经济的高增长，资本产出率低。而通过发展高科技风险投资，将促使高科技产业的发展，有效的改变我国传统的经济增长方式，从粗放型转向集约型，向效益型经济发展。3、高科技风险投资将带来我国经济的新的增长点高科技风险投资促进的高科技产业将形成新的产业，为我国经济腾飞带来新的经济增长点。4、发展高科技风险投资将有利于提升民族创新能力创新是一个民族生命力的源泉，是一个国家兴旺发达的动力，没有创新，将永远受制于人，被动挨打。高科技风险投资从44、事的活动在内容或技术上要求具有新颖性与独创性，由开创型的创业者来经营创造型、学习型的企业，在企业发展过程中，要与各种风险与困难作斗争，更要发挥个人的主观能动性。高科技风险投资的发展将有利与提高整个民族的创新能力。5、高科技风险投资在促进产业结构改变的同时，也会改变社会就业结构高科技风险投资业的发展，在促进高科技产业发展的同时，也为社会带来了新的、高层次的、高收入的就业机会，将有力的促进社会产业结构的改变，改变社会就业结构。6、高科技风险投资将促进我国资本市场向纵深方向发展高科技风险投资的发展将进一步完善我国资本市场，促使资本市场的改革向纵深方向发展。7、高科技风险投资优化了社会资源的配置高科技45、风险投资的收益来自于投资企业是否能够成长壮大，因此高科技风险投资将十分注重资金的生产性和使用效率，从而从整体上提高了资金这种社会稀缺资源的利用率，从而使整个社会的资源利用趋向于合理第二章 高科技风险投资基金的组织与管理21 高科技风险投资企业的组织机构211 高科技风险投资企业的组织机构图项目管理部根据中国的实际情况，拟筹建的投资基金将根据公司法采用有限责任公司方式组建。审计部管理公司法律部财务部人力资源部行政部理经资投理经资投专家智能团管理机构董事会规划发展部投资公司组织机构示意图212 董事会董事会由风险投资公司的主要投资者和主要管理人员组成。投资者根据投资协议或承诺为投资基金提供资金，确46、保基金能够投入运行。选择合适的管理者进行合作，负责风险基金的管理、投资和回收，对基金的运行状况进行审计和监督，确保基金的正常运行，从而从投资中获取高额回报。213 管理机构由管理者组建风险基金的管理机构，它是风险基金的日常管理和运作基础。管理机构对董事会负责，负责整个基金的组织与日常运营工作。主要工作包括：l 基金财务管理l 向董事会建议基金的投资方向与投资原则l 向董事会推荐投资经理，负责招幕投资经理，为投资经理创造必要的工作条件，管理和监督投资经理的工作l 组织和管理风险基金的专家顾问团l 对风险基金投资的风险企业依照投资协议进行管理、监控l 策划、组织并负责运作投资的回收l 控制和防范投47、资风险l 对各投资经理申报的投资项目组织评估、风险投资决策分析报告l 召集董事会或董事会指定的投资决策委员会决策风险投资l 组织投资谈判，管理投资协议l 组建或改造风险企业，并培户和扶持风险企业l 投资基金其他日常性工作管理机构是投资公司的核心机构，负责有效的组合各种资源（人力、资金、技术、关系等），使之协调一致，在投资基金的运行中发挥最大效益。管理机构下设以下部门：行政部/人力资源部：负责公司日常行政事务的管理工作及公司人力资源的管理工作财务部：负责公司财务工作审计部：负责审计公司投资经理的工作情况法律部：负责处理公司日常法律事务项目管理部：负责对公司投资项目的跟踪管理工作，包括收集日常数据48、，定期或不定期查访项目实际进展情况。规划发展部：根据中国政治形势、经济形势的发展情况及相关产业的变化和趋势，对基金的中长期运行进行规划和建议。管理公司：由职业经理人员构成，负责参与投资公司的管理工作。214 投资经理投资经理是负责寻找投资项目。对收集的投资项目进行筛选；协同相关专家对筛选后的项目进行调查与评估；对于合适的项目，向管理机构提出项目投资建议，协助管理者组织项目评审；对评审通过的项目负责与投资企业进行谈判及签定投资协议工作；协助管理者组建或改组风险企业；参与投资企业的投资、管理、监控与评估工作，努力扶持和培育投资企业发展壮大，并控制投资企业的正常运行。必要时果断撤出投资；当风险企业发49、展到预定阶段后，将实现投资的收益，投资经理将从投资的收益中获取自身的奖励回报。投资经理一般应由各方面综合素质很高，具有很强工作能力，并且有丰富工作经历和经验，而且具备良好的信誉和职业道德，同时对所从事投资领域或行业非常熟悉和热爱，有非常好的关系网络及信息网络资源。最好由自身有过良好创业或守业经历的人来担任。管理机构应为投资经理提供较好的工作环境，配备秘书、助理等辅助人员，配合投资经理工作。投资经理的工作接受管理结构的监督和检查，从而防范职业道德风险。管理机构对投资经理有较好的激励与约束机制，使投资经理的收益与工作业绩保持密切联系。215 专家智能团由于高科技企业和项目的各种特有规律和特性，造成50、这种投资具有很大的风险性。而且高科技风险投资的每个项目都不是短期的、它的成败与否除了项目选题好坏以及技术先进性以外，还与投资企业运营密切相关的系统活动，因此对所申报项目进行筛选、评估、决策、投资运行以及回收都要求对项目各个方面都要有非常权威和精通的专业人员进行咨询评估判断以及管理和监督，而投资经理往往不具备全面的专业知识，因此，为了支持投资经理的工作，由管理机构聘请和组织国内各专业顶尖的专家组成公司各相关专家组，配合投资经理对一个项目进行高质量、高效率、专业化的评估、扶持、收益全过程工作，确保项目投资成功率，最大限度地降低和控制投资风险。同时，由于被投资企业的管理团队往往由技术人员组成，往往缺51、少运营公司的经验，缺少某些方面的专业人员，如财务专家、营销策划专家、管理专家等，因此公司的专家，尤其是有创业经验和管理经验的管理专家，在必要时可以加入被投资企业，弥补被投资企业管理团队的不足，利用自身的专业知识和社会关系，与被投资企业的创业者们一起，共同发展被投资企业。组建的专家组包括以下几个方面：l 技术专家l 营销专家l 法律专家l 金融专家l 管理专家l 财务专家l 其他方面的专家22 高科技风险投资基金的融资和资本构成高科技风险投资公司的融资根据资金来源情况的不同和资金到位计划的不同，以及资金还款计划的不同，可以分为基本保证金，计划内可控有效资金，计划外可控有效资金。基本保证金：是成立52、高科技风险投资基金并使其能够正常运行的基本保证资金。原则上基本保证金在高科技风险投资基金生存期内是不允许投资者撤回。它与一般意义的股本金不同之处在于它的增值部分可以提前返回投资者。计划内可控有效资金：投资者在确定的时间投入进基金，允许基金使用固定时长的资金。一般为长期融资，资金在基金内至少停留3年。计划外可控有效资金：资金进入基金的时间未知，但资金进入公司后，投资者承诺短期内不撤回资金，确保资金在基金内停留一个相对稳定的固定时长。一般要求资金至少在基金内停留3年。23 基金规模综合目前我国国内客观的经济发展阶段和各种客观情况、高科技技术市场的发展情况以及资金需求，参照国外高科技风险投资基金的发53、展经验和教训，在目前成立专业的高科技风险投资基金，计划基本保证金至少为3亿人民币，加上计划内可控有效资金与计划外可控有效资金，基金最多融资100亿人民币，最佳状态为融资30亿人民币。24 其它事项1、基金寿命基金寿命为10年。可以根据董事会的决议将基金寿命延长1-3年，最多延长5年。2、报告与会计政策基金管理机构定期向董事会提交有关被投资企业价值和进展情况的报告，并接受董事会的审计。第三章 高科技风险投资基金的市场策略31 投资基金的市场定位311 风险企业的不同发展阶段及其特征处在不同发展阶段的风险企业有不同的经营特征，相应的具有不同的风险特征和风险程度，对高科技风险投资基金的要求也是不尽相54、同。1、创业阶段高科技风险企业的特点：（1） 仅有构想和概念或很原始的产品原型；（2） 只有创办者或技术专家，没有管理人员；（3） 企业规划未完成；（4） 未进行正式的市场研究。高科技风险企业的经营目标：（1） 制造产品原型，准备推向市场；（2） 建立企业，组成管理团队；（3） 制定较为详细的企业发展规划。潜在的风险：（1） 产品原型无法完成或测试不满意；（2） 创业家无法有效地管理企业，无法引进满意的经理人员；（3） 资金耗尽，无法进一步引入所需的资金。对高科技风险投资基金公司的要求及特点：（1） 提供资金，但数额一般较小，在几十万至几百万人民币之间；（2） 帮助寻找高级经营管理者，帮助创业55、者把企业建立起来，制定可行的阶段性发展计划；（3） 预期的投资回报率较高，一般在50%以上，但风险同样很高，失败可能性为60%以上；（4） 风险企业无抵押品和销售收入，投资只能采用股权方式，投资回收期较长。2、成长阶段高科技风险企业的特点：（1） 产品已推向市场，有一部分客户；（2） 需要进行细致的市场研究与开拓；（3） 建立一定规模的产品生产能力；（4） 需要营运资金。高科技风险企业的经营目标：（1） 继续完善第一代产品；（2） 建立销售团队及销售网络；（3） 增加产品产量，降低生产成本；（4） 进行下一代产品开发。潜在的风险：（1） 生产技术不稳或成本居高，致使产品缺乏市场竞争力；（2） 56、市场没有预期的容量和增长速度；（3） 无法建立有效的营销队伍与渠道；（4） 新技术的出现使产品过时；（5） 非预期的竞争加剧；对高科技风险投资基金公司的要求及特点：（1） 提供资金，数额比创建阶段要高很多，一般为几百万人民币到几千万美元之间，这时资金的投入已开始形成一部分有形资产；（2） 对风险企业的扶持主要集中在市场开发和形成制造能力上；（3） 预期的投资报酬率很高，一般在40%以上，相应失败的可能性也会高达30%以上；（4） 投资形式主要为股权形式，投资回收期较长，如等到到成熟阶段转让股权，一般需5年以上时间。3、扩张阶段高科技风险企业特点：（1） 销售市场处于快速增长中；（2） 企业开始57、赢利；（3） 推出新一代产品；（4） 生产制造趋于完善。高科技风险企业的经营目标：（1） 达到市场占有率的目标；（2） 扩大产量；（3） 增加企业盈利能力；潜在的风险：（1） 创业家无法进行有效的组织变革；（2） 销售增长与市场占有率停滞不前；（3） 投入适当的资金回收渠道，无法实现足够的利润；（4） 技术过时或替代性产品出现。对高科技风险投资基金公司的要求及特点：（1） 提供资金，资金数量巨大，可高达上亿人民币，高科技风险投资企业往往无力或不愿单独投入如此高额的资金，通常采用辛迪加方式进行投资。（2） 对风险企业扶持的重点由市场开拓转移到组织更新、管理监控和战略定位上。（3） 由于风险企业失58、败的可能性比前两阶段大大降低，相应的预期投资报酬率也降至25%左右，其他非高科技风险投资领域的投资形式也开始投资于这个阶段的风险企业。（4） 由于风险企业有一定规模的有形资产可以做担保，并且有较为稳定的现金流入，投资方式可在股权与债权间进行选择，投资回收期也在变短。4、成熟阶段高科技风险企业特点：（1） 销售的成长进入较稳定的增长区；（2） 企业经营管理团体趋于成熟；（3） 产品建立了良好的市场形象；（4） 目前产品具有相当的市场占有率，产品质量与品种具有竞争力。高科技风险企业的经营目标：（1） 准备公开上市；（2） 增加市场占有率；（3） 消除任何可能的企业危机；（4） 进行多角化经营；潜在59、的风险：（1） 组织管理缺乏效率，大企业病出现；（2） 资本市场低迷，风险资金无法退出；（3） 产品市场恶化，企业盈利滑坡；（4） 产品技术过时，无法进行有效的技术产品开发。对高科技风险投资基金公司的要求及特点：（1） 提供资金，与前三个阶段不同，高科技风险投资企业在该阶段提供的资金不是为了支持企业的进一步发展，而是为了促使企业实现公开上市或企业间并购而提供的一种短期资金融通；（2） 对风险企业的扶持体现在提供上市或兼并服务，与投资银行业务有相当大的重合领域；（3） 预期的投资报酬率拉高，可达20%-40%，相应的要承担资本市场风险，具有一定的投机成分在内；（4） 投资的个体形式很复杂，采用大60、量金融创新工具，投资回收期很短。312 投资基金的投资阶段定位由上可见，风险企业不同发展阶段对高科技风险投资企业的资金和其他能力与资源投入的要求有很大差异，如下图：高科技企业的各个成长阶段及其融资手段我们结合自身条件与投资对象的特点，将主要市场定位于处于创业阶段、成长阶段的风险企业，并根据不同阶段风险企业特点及承担的风险的程度，有不同的预期收益率要求，具体见下表：阶段状态投资目的投资年限投资工具预期收益率五年回报倍数种子期概念，计划开发，试生产7-10年自筹资金60%以上10-15创业期生产，运作市场营销5-10年优先股40-60%6-12成长期开始销售提高市场分额3-7年优先股，有担保债务361、0-50%4-8扩张期开始赢利稳定利润1-3普通股，债务25-40%3-6成熟期快速成长上市或转售1-3过渡期融资25%2-432 专业化投资策略321 组合投资与专业化投资为了降低投资高科技风险投资基金的投资风险，一般高科技风险投资基金采用两种基本投资策略：l 组合投资：扩大投资对象数目，减少投资对象的相关性，从而降低整体投资风险l 专业化投资：将投资对象集中与某一个较窄的专业领域，以取得专业化分工带来的益处。由于受到投资基金资本数额、投资的交易成本、管理成本的制约，我们筹建的基金在创建阶段不适合采用组合投资策略。而专业化投资将基金有限的资源集中于某一个发展势头强劲、发展趋势良好的专业领域，62、可以获得在专门领域的服务优势（如管理技术、营销网络、市场声誉等），使得高科技风险投资基金在交易形成和投资后管理上具有规模效益和学习曲线效益，显著降低交易成本和管理成本。322 投资行业的定位基金定位于信息产业及计算机、电信产业。33 投资规模考虑到管理每个高科技风险投资项目要花费的时间和成本以及基金预计拥有的资本数量及人力资源情况，并参考国际惯例，基金单个项目的投资规模为100-3000万人民币之间，不投资于规模小于100万人民币的项目，对项目投资金额超过3000万的项目，可以联合其他高科技风险投资基金共同投资，以减少投资风险。第四章 高科技风险投资基金的运营41 风险基金运营基本流程以一个项63、目从选择、投资、培育到收回投资为一个运营周期，它的需要做的工作包括：1、投资经理收集项目建议书，由投资经理或他的助理对收到的项目建议书进行初步的筛选，剔除明显不符合投资要求的项目建议书。2、对剩余的有可能投资的项目，带领助手，在公司相关专家的配合下进行项目的尽职调查工作，并对项目进行评估。对值得投资的项目，向公司管理者提交项目投资建议。3、公司管理组织项目评审会，项目经理在评审会上阐述项目评估情况，并解答问题。评审会确定是否投资该项目。4、评审会确定投资意见后，公司管理者将投资建议书提交公司董事会，公司董事会开会讨论是否批准投资建议书。可以召集投资经理现场答辩。5、董事会批准投资建议书后，公司64、管理者委托投资经理与被投资企业进行谈判工作，并派出相应专家，如法律专家、财务专家等协助投资经理工作。6、投资经理将谈好的投资协议及相关文件报公司管理者审批。7、公司管理者组织人员对投资协议及相关文件进行审核，审核完毕后向董事会汇报情况，请董事会批准签署协议。8、董事会批准签署协议后公司管理者根据拟订的协议及投资计划开始实施投资活动，并派出管理人员及相应的专家到被投资企业参与企业的创立与发展工作。并定时或不定时的检查、审核投资落实情况、项目进展实际情况，定期评估项目，预防风险。9、若项目出现较大风险，公司管理者要及时停止后期投资工作，并根据签署的协议挽回原有投资。10、若项目进展顺利，根据协议的65、规定，投资者组织投资回收，回收的手段根据签定的协议及当时实际情况确定。11、公司管理者对项目收益进行分配。风险基金的基本运营流程图如下：下面分别叙述。42 项目筛选与评估421 项目的获取与初审标准项目的获取主要通过以下三个渠道：l 企业家申请l 通过推荐l 主动寻找项目一般情况下，我们收到的项目建议书将远多于我们能够或愿意投资的项目要多，因此需要对收到的项目建议书进行一次初步筛选，一般情况下，将与投资基金投资策略有违背的项目淘汰，主要筛选标准考虑以下四个方面的内容：l 投资规模l 被投资企业的技术与市场定位l 被投资企业的发展阶段l 被投资企业的地理位置422 尽职调查与详细评估通过筛选后，66、投资经理将联合相关专家组成评估小组，对接受的建议项目进行详细的调查工作，主要包括以下几个方面：1 会见所有的管理层：观察他们的素质，了解他们的经验和专长，必要的话会对管理者和创业家的工作风格和心理素质作一定的测试分析，并要看几个管理层成员的经验和个性是否相互配合，可以相互取长补短，组成一个强有力和管理层。2 实地考察企业资产和设施；对比业务计划书中所提到的资产数据，核实企业的净资产和开发新项目应有的设备，对企业现阶段的管理状况作一评估。3 联络创业者的前业务伙伴和前投资者：了解创业家的前合作伙伴和投资者对创业家的评价，了解他们为什么建立合作和中止合作，进行投资或终止投资的原因，尽管可能会听到不67、同的意见甚至对创业家不早的评价。4 联络当前或潜在的客户和供应商：主要看产品的市场销路如何，市场潜力的大小和增长速度，生产产品所需要的原材料的价格、质量和供应渠道方便与否。5 调查同类公司的市场价值：主要了解确定拟投资公司的在未来的人才盈利前景，所投入资金可以在所投资的风险企业中所占的股份。6 向产品专家咨询：了解拟投资公司的产品性能，技术水准，以及是否可能过时或被其他新产品、新技术淘汰，了解行业和技术的发展趋势。7 与银行、会计师、律师企业咨询交谈：了解企业过去的融资、偿债和资信状况以及财务报表的准确性，专利、案件诉讼方面的情况。8 向企业的竞争对手了解：了解企业的竞争对手对拟投资企业的产品68、性能的市场竞争力和占有率，以及对管理人员素质的评估，从另一侧面了解情况拟投资企业的情况。9 寻求其他高科技风险投资公司的意见：在联合投资的情况下，其他高科技风险投资公司的意见可以帮助评估企业现状和发展前景，并与联合投资者达成共识。10 寻求其他风险企业的管理层的意见：相关行业的风险企业管理层对新项目的评估，包括对技术、市场潜力、创业家的素质的看法。在这些尽职调查中，评估小组充分搜集有关风险企业的信息，并结合企业提供的业务计划，进行交叉检查（crosscheck），分析相关信息的有效性、准确性，并根据以下的评估准则作出评估和决定。在经营团队方面主要考虑：l 创业家或主要经营者的经历与背景l 创业69、家或主要经营者的人格特征l 经营团队的专业能力与管理能力l 经营团队的经营理念l 经营团队对经营计划的掌握程度在市场营销方面主要考虑：l 市场规模l 市场潜力l 市场竞争优势l 营销策略规划在产品与技术方面主要考虑：l 技术来源l 技术人才与研发能力l 专利与知识产权问题l 产品附加价值或独特性l 生产制造计划可行性与周边产业配套情况在财务计划与投资报酬方面主要考虑：l 被投资企业财务状况l 被投资企业的股东结构l 被投资企业财务计划合理程度l 被投资企业资金需求规划的合理性l 预期投资报酬率l 资金回收年限、方式投资经理将结合评估小组专家的意见和建议，作出评估报告，建议基金投资或不投资该项目70、，提交公司管理者审议。对于建议公司投资的项目，公司管理者将召开由全部投资经理与专家团参加的项目评审会，通过投票表决的方式确定是否投资该项目。项目评审会如果决定投资该项目，且投资建议书得到董事会批准后，公司管理者将委托由相关投资经理牵头，由相关专家参加的谈判小组开始与投资企业的谈判与签定协议的工作。43 谈判与签定协议协议的主要内容包括：1、投资条件l 投资额和时间l 投资方式2、保证项目l 书面声明l 卖权和买权l 平等出售权l 优先购买权l 选择权l 雇佣合同l 配股计划和购回条款3、限制条款（1）正面协议：l 提供风险企业详细且正式的财务及经营信息l 提供董事会通过的年度经营及资本预算报告71、l 将董事会开会的结果或其它重要决策告知高科技风险投资基金l 将流动比率、营运资金或净值维持在一定水平l 被投资企业必须自行支付各项营运税额及所背负的债务，这些债务不得转嫁到高科技风险投资基金身上；l 遵循法律规范，不做违法或不正当的交易l 妥善维护企业机器设备与其他财产l 董事会构成（2）负面协议l 被投资企业未经高科技风险投资基金许可，禁止与其他公司并购l 禁止主要经理人员大量转移其股份给第三者l 禁止投资企业改变企业的经营性质l 未经高科技风险投资基金许可，禁止发行现金增资股l 禁止被投资企业从事与企业主营业务无关的投资活动协议报公司管理者审核后，由公司管理者提交公司董事会批准。董事会批72、准后，管理者根据投资企业的实际情况派出相应的管理人员和专家，参与投资企业的创立与发展工作。44 投资监控投资基金一般参与投资企业的以下经营活动：1、组建董事会，制定企业策略2、策划追加投资，监控财务业绩3、挑选和更换管理层4、处理危机投资基金和创业家获得不同的有关企业的信息，而且即使有些信息是一样的，他们也会有不同的意见和决策，如何时放弃投资或如何及时变现投资。克服投资基金和企业家之间的信息不对称和代理人风险（在这里，投资基金是所有者，企业是代理人）的方法有以下几条：1 通过分段投资来控制风险；2 通过股权奖励措施来刺激企业管理层；3 投资基金积极参与企业的管理咨询来监控企业运作；4 在投资协73、议中设定变现投资股权的方法。下面作详细描述。分段投资的控制是在投资的每一阶段，如创立期、成长期等投资一定的资金，正好足够让企业进入下一阶段。通过分段投资可以使投资基金保留放弃投资的选择，这是十分必要性，因为创业家一般不愿放弃已经失败的项目，反而会追加融资力求出现转机。分段投资对企业管理层是一个压力也是一个激励，资金是昂贵和稀少的资源，管理层必须节省使用资金。追加投资实际上稀释了管理层的股权，而且稀释比例随着分段投资的次数增加而加倍递增，对管理层是极其不利的，因为最后管理者的股权可能很少。分段投资也能使投资基金中止投资，这个威胁对企业是十分致命的，因为一旦投资基金放弃投资，就意味着这个企业或项目74、有极大风险，企业不可能再获得其他投资者和银行的资金。 同时，投资基金通过签订投资协议有权力解雇管理层并回购遭解雇的管理层的股票，通常是以账面价格而不是当时的市场价格收购，风险企业中管理层分期认购股票（行使认购权）的程序也限制了管理层在离开公司时所拥有的股票（少于应得到的），更严重的是管理层或创业者往往把自己的资本和人力资源投入这家风险企业，一旦离开企业，损失巨大，而且难以在同一行业找到创业或就业的机会，这就迫使创业家竭尽全力去发展企业，没有太多的退路。 企业家能名接受分段投资等其他苛刻的条件，表明他们对自己的项目和能力有信心，他们知道如果达到目标，他们就能获得相当多的股份，投资基金投资越少，企75、业家和管理层的股份越多。另一方面，风险企业家也十分注意选择哪一家投资基金提供资金，因为投资基金不仅提供资金，也提供各种增值咨询服务和网络关系资源，这对风险企业十分重要。他们关心的不是有多少钱，而是谁的钱。分段投资使投资基金随时可以放弃投资，同时他们对好的项目又能及时追加投资，这个机制是由合同规定的，投资基金有第一选择权或拒绝权来购买企业追加融资时所发行的股份。 创业家接受风险投资一般只能拿比他们在其他公司可以拿得到的少许多的工资，但有购股权作为一种激励，他们通常持有普通股，因此只有公司发展壮大创造价值时，普通股才可以变现产生回报，这种机制把投资者、投资基金、企业管理层的利益和目标联结在一起，统76、一协调，这个机制也惩罚不良的经营业绩，如果公司业绩不好，管理层可能一无所获。没有一个合同能详细规定和预测风险投资过程和风险企业所可能发生的一切，投资基金必须参与公司管理，他们领导董事会，帮助聘请管理层，帮助制定公司发展战略，继续为企业募资，策划企业并购、资产重组等各种交易，有时在更换管理层期间甚至直接控制公司的日常运作，所有的这些方法都增加了风险企业成功的可能性，提高了投资收益率，保护了投资基金和投资方的利益，减少了信息不对称及其所带来的代理人风险。投资基金和风险企业都有希望把他们手中的股份变现，但往往对变现时间和方法有不同意见。股票回购协议和可转换优先股决定了变现机制，带红利的优先股给投资者77、带来一些收益，但许多风险投资公司虽然持有风险企业的优先股，却往往延迟付红利来确保风险企业在成长期有足够的流动资金，然而可积累的红利对风险企业压力很大，同时红利不可以扣税，所以创业者总是想回购优先股。许多风险投资公司的协议规定企业回购投资方的股份来变现投资者收益，这通常是在风险企业有一些盈利但还不够上市资格时采取的方法，如果能上市，双方都不会采用这种给投资者保障性的但投资者收益较少的股票回购方法。可转换优先股相当灵活，转换比例是可变的，投资基金根据风险企业的业绩来确定转换比例，如果公司经营良好，转达换价高，减少对管理者普通股的稀释，如果业绩差，转达换价低，优先股转达成普通股数目多，管理者所拥有的78、普通股相对比例减小。灵活的转换比例调整了投资基金与企业之间的风险收益分享，可以防止创业家过分夸大盈利预测而增加投资前的资产评估（减少投资者的股份），同时这一机制鼓励创业家创造价值，获得更多回报。上面所讲座的合同条款把许多风险推向企业管理层，他们对这种风险的反应可以让投资基金来评估创业者的信心和能力。只有充分有信心的创业家才会接受这种苛刻但又有巨大回报潜力的条件，如低工资但又有股权，可转达换优先股使企业家败则一无所有，胜则满载而归。另外一个创业者的筛选机制，也即投资基金的风险控制，是资产评估时的高贴现率。在投资基金眼里，这个贴现率必须包括无风险利率，系统风险贴补，市场风险如变现风险贴补，投资基金79、的增值服务和补偿，资金供应者的盈利要求，风险投资的管理费用和风险投资家的利润分享部分，再加上创业者本身所应得到的回报，贴现率根据所投资企业的阶段和投资年限不同，可以高达60%。高贴现率也反映了通常偏大的资产评估和盈利预测，很少有企业能像创业家的业务计划所描述的100%达到目标。高贴现率和可转换优先股的转换比例可以调整双方对未来盈利的不同预测。虽然投资基金在这个监管控制中应用各种机制，显得权力很大（Who has gold rules），但并非可以主导一切，随心所欲，如果他们滥用权力，就无法吸引到好的投资项目和创业家，就无法获得好的投资回报，就无法吸引到好的投资项目和创业家，就无法获得好的投资回80、报，就无法再次募集资金。事实上投资基金的压力不会比创业家小，资金越来越多，风险投资公司越来越多，好的项目却越来越少，只有出色的投资基金才能在这一行业站住脚跟。45 实现投资收益451 企业上市1、企业上市的基本运做程序一家企业改组为上市公司的整个工作进程可划分为七个阶段：1、股份制改组策划2、股票发行策划3、股份制改组、股票发行、上市申报4、股票公开发行5、创立大会的召开和股份公司登记注册6、股份登记、托管确认7、申请挂牌上市有关工作包括以下几个方面：(一) 股份制改组的策划阶段的几个程序1 确定发行主体企业进行股份制改组，其自身就成为股票发行的主体。企业申请公开发行股票并上市，根据目前国家有81、关法规，在经营业绩方面必须满足：（1） 具有三年以上连续盈利的营业记录；（2） 净资产在总资产所占比例不低于35%，无形资产在净资产所占比例不高于20%。2 界定产权关系股票发行的主体一量确定，就需对其所有全部资产进行清产核资，界定其与发起人及下属公司的产权关系。处理好存量资产的定性与定量的关系达到存量资产的优化组合，提出股份制改组的总体框架方案。3 资产评估、财务审计企业申请改组、发行股票、上市，必须聘请证监会认可具备资格的会计师事务所、资产评估事务所分别进行资产评估、净资产前三年经营业绩和未来一年盈利预测审计，并出具评估、净资产验证与审计报告，同时还须聘请证监会认可具备资格的律师事务所对各82、项文件进行审查，出具法律意见书。发行B股或H股到境外上市的，还需聘请境外会计师、估值师、承销商、律师等有关中介机构。4 确定合适的管理层上市公司必须有优秀的管理层，才能在原有基础上迅速发展，上市公司的高层管理人员将成为社会公众与新闻媒介关注的重点，他们的广告将可能直接影响公司的形象与股价，市场在评估公司时，往往把管理层的结构、素质、经验、开拓精神包括在考虑的因素内。5 重组企业的业务及组织架构上市公司面对一个全新的外部经营环境市场竞争和公众压力，因而需要能灵活地进行自我适应的内部业务及组织架构，该业务及组织架构必须是合理的、高效的且充满活力的。因此，公司上市前要对其业务及组织架构进行总体评估，83、分析存在的问题，从而作出有效的部署。6 变革财务与会计制度企业申请将其股票上市，实际上就是将自身要转变成一家公众性的股份公司，这就要按照公认的会计准则将其财务会计账目公开，因此必须在前述会计师事务所地指导下，按国家股份制试点企业财务管理若干问题的暂行规定和股份制企业会计制度制定财务与会计制度。财务与会计制度的变革是公司股份制改组的重要内容。大部分股东对上市公司的监督和决策是以其具有健全的财务与会计制度为基础的；大部分投资者对上市公司的监督和决策还要以其中期和年度财务报告为依据。7 重塑企业形象企业形象对上市公司具有重要的意义。公司上市前后必须建立“公司识别系统”，借助各种新闻媒介，系统地策划公84、司形象，加强与公众的沟通，并接受他们的监督和批评。8 公关工作的开展企业在为达到改组、发行、上市目标的过程中，需要以董事长中总经理为首组成专门的公关小组，其主要工作是协调以下几方面关系：（1） 企业与所在地省市政府各有关部门的关系；（2） 企业与证监会的关系；（3） 企业与上市地交易所及登记机构的关系；（4） 企业与上市各有关当事人的关系，9 上市各有关当事人的选定企业改组、发行、上市牵涉的问题较为广泛、复杂。为少走弯路，公司应迟早拟定、集合各方面专业人士，以处理各种问题，除前述的资产评估机构和专业会计师事务所外，企业上市有关当事人还包括：（1） 财务顾问与咨询机构：为企业全面筹划改组、发行、85、上市事项并交各种建议书；（2） 承销商：负责新股发行事宜并承销新股；（3） 上市保荐人：负责上市申请与联络事宜，并起草上市申请书、上市保荐荐书、上市公告书；（4） 法律顾问：为企业改组、发行、上市提供法律服务。如企业申请发行人民币特种股（B股）或H股，还涉及到境外会计师、境外律师、境外承销商等。10 文件的起草企业申请股份制改组并公开发地股票，需向所在地省市政府及各有关部门申报文件和材料。（二） 资产重组的模式在前述的确定发行主体阶段，一般情况下，还需对企业进行一定的重组，如果高科技风险投资基金所投资的企业为国有企业还需经结构高速后确立上市主体及具体的范围并要国有资产管理部门的确认，且我们认为86、高科技风险投资基金在投资国有企业时，利用公司法中有关对国有企业三年业绩的豁免是有利于加快上市进程的。常见的资产重组模式有以下几种：1 整体改制式适用于国营企业股份制改造，以经评估后的原企业的所有资产净值折合股份，设立股份公司，原企业注销，原企业股东成为股份公司股东，然后发行新股上市。2 部分改制式适用于国营企业股份制，即在对全部存量资产与现存业务进行归类、分析后，将其中生产性资产、业务和机构纳入改制范围，将其经评估后的净资产折股。其于非生产性的资产、业务、机构不进入评估范围，保留在原国营企业中。这是国营企业改制中的常见模式。其运作过程在实践中又常称为“资产剥离”或“原企业发起设立”。资产剥离与87、组合的依据和原则：根据发行额外负担度所允许的范围值，确定资产总额和净资产总额外负担以及折股比例；在发行额度所允许的前提下，尽量使业务一体化，也就是说，尽量使生产与销售、上游产品和产品深加工在同一个实体中实现，以减少关联交易：避免内部竞争原则，即避免原企业（或集团公司）中存在与将上市部分相竞争或在原料和市场方面存在冲突的业务；考虑控股的要求，国家股东控股在公司法及证券法规的范面内不是一项法定的要求，但出于国家股东在政策和声誉方面的影响，以及国有资产及行业管理的某些特殊要求，应作为一个重要因素考虑。操作中应注意的几类常见的问题有：（1） 向中介机构明确审计和评估的范围及基准日；（2） 与审计师一起88、制定资产、负债、权益、费用、收入、损益的组合与剥离方案和财务分账办法；（3） 审计报告签署日距离发行日6个月有效/评估12个月有效；（4） 审计与评估的范围应保持完全一致；为便于审计与评估的衔接，评估基准日最好与审计基准日一致；资产评估基准日也是企业改制的一个基准时点；（5） 根据评估后净资产制定折股方案，国有净资产折股比例不得低于65%；（6） 上市部分与原企业（集团公司）签署综合服务协议、与关联交易有关的协议或者避免内部竞争协议等。对外投资超过自身净资产50%，应进行调整。3 分立式适用于定向募集股份公司的改组上市。由于拟上市目标已经是一个股份制公司，因此，如果要实现部分资产与业务上市，其89、余资产与业务的剥离，必须采用公司分立的法律模式，其目的是在计划额度体制下，额度规模过小、存量股本较大，不能满足25%社会流通股的条件，需要进行分立，减少注册股本。但是，该种动作模式需（1）省级人民政府批准；（2）股东大会特别决议通过；（3）对债权人的3个月公告期及债权人对债务处理的确认；（4）签订分立协议。4 合并式几家企业分别以其经评估后的净资产共同发起设立股份公司后，发行新股。公司法规定股份公司必须存续3年方可挂牌上市，但国有企业可边疆计算3年业绩。因此，要求几家捆绑的企业中的主要发起人为国有企业。对这种模式中的国有资产必需经过国有资产审批程序和资产评估程序。5 资产注入式常见的是国家股东90、以国有土地或原国有企业中的某分厂、车间经评估后的净资产作价折股，以单个股东单方增资的形式对定向募集公司增资扩股。但单方增资的受一些时间限制，即：时间应放在距公发股票前12个月；政府有关批文能否在当时时间取得；资产评估报告的时间以及政府批文都有要放在当时的时间。如发起人是将其拥有的某一家企业的权作价向发行人出欠帐，从当地政府部门批复、国资局确认、工商局办理注册登记等法律手续完成后，该企业即成为发行人的下属全资子公司，公司财务报表包括财务资料的时间应与此衔接一致，财务应作出相应调整。以国有资产增资必须进行资产评估，评估结果经过国有资产管理局的确认，折股价格需要经国有资产管理部门批准。6 有限责任公91、司改制有限责任公司变更为有限公司改组模式的特点是：（1） 有限责任公司存在3年业绩；（2） 有5名发起人。原有限责任公司的股东成为股份公司的发起人，如果原有限责任公司的股东不足5人，则必定会吸收现金发起人，使发起人达到5人。（3） 经评估后的净资产按照1：1折为股份公司的股份。这是适用了公司法第九十九条的规定。（三）证券承销商工作过程第一， 根据中国证监会的要求由证券承销商协助企业制作申报材料，经地方或者主管部门出具官方推荐文件后将预选申报材料报证监会待预选。制作预选材料的过程也是企业改组上市方案的策划和基本框架的形成过程。预选取材料中要申明重组方案的基本设计。第二， 预选通过后，证券承销商可92、正式进驻企业工作，确定审计师、资产评估师、土地评估师、律师等中介机构。律师主要指发行人律师，如果在条件允许的情况下，可聘请承销商律师，协助证券承销商工作，降低证券承销商风险。召开第一次协调会议，证券承销商布置各方工作表，特别是确定审计基准日，同时介绍企业预选取申报的基本情况。第三， 进场工作的第一步是由证券承销商、律师、审计师、评估师对发行人进行尽职调查，审计师、评估师主要对企业明确配合事项、向企业收集基本财务资料。证券承销商侧重以制定重组方案为目的的调查，律师侧重法律文件的收集以及对公司存在和动作过程合法性的考察与评价。各方中介机构向企业提交尽职调查清单。第四， 尽职调查结束后，证券承销商制93、定出全面的和详尽的重组方案及其实施办法，召开一次正式的中介机构协调会，通过重组方案和实施办法，明确各方的任务和责任。第五， 资产评估工作结束后，评估报告送国资部门进行确认，同时证券承销商协同企业将国家净资产折股方案及国家股权管理方案的有关问题与国资部门进行沟通，直到取得资产评估确认报告、折股方案批复和国家股权管理方案等几个批文。第六， 在重组方案确定之后，证券承销商应敦促企业尽快向体改部门报告改制方案，改制方案应得到体改部门的认可。评估结果和折股方案得到确认后，证券承销商协同企业获得体改部门的改制批文。第七， 证券承销商制作招股书等文件，审计报告定稿前应与评估报告协调结果，并应提交中介机构协调94、会讨论。第八， 确定土地的评估和土地处置方案。第九， 根据证监会申报材料目录，各方完成文件。第十， 发行申报材料报地方或中央主管部门初审。第十一， 发行材料报证监会。第十二， 证监会得审通过后，与交易所联络上网发行时间。第十三， 发行完毕后，进行验资、股份登记、召开创立大会和工商登记。第十四， 上市挂牌手续。（四）发行过程中各方的责任和义务审计师：负责3年财务审计，出具审计报告。评估师：负责对发行人的基准日资产进行评估，出具评估报告。律师：负责对发行人的章程修改；对各种法律诉讼、重大合约、合同、主要资产、下属企业、重大债权、债务关系进行法律上的鉴证；协助公司根据重组方案进行组织机构的调整，起草95、股权转让和变更协议书，协助办理工商变更或注销手续；对发行人的股票发行上市出具法律意见书和律师工作报告。发行人：为各中介机构提供必要的条件和相关资料，协助证券承销商做好各中介机构的协调工作。证券承销商：负责申报材料制作过程的总体协调，主要内容：（1） 督促审计师按照重组方案的财务指标要求完成审计；（2） 督促评估师对已确定的发行主体按照重组方案的范围和要求完成评估报告；（3） 督促律师对发行人进行全面的法律审查，明确法律意见，以免承销人或发行人承担不必要的法律责任甚至因此而蒙受损失；（4） 编制申报材料目录，整理全套文件，并编写招股书和上市公告书、发行方案。（五）申报材料制作在整个材料制作过程中96、须注意以下几个方面；（1） 资产重组和财务调整时，须充分尊重审计师和评估师的意见；（2） 有关法律问题及时向证券承销商的法律顾问和发行人法律顾问征询意见，在不损害证券承销商利益和增加证券承销商潜在法律责任之前提下，以发行人法律顾问的意见为主；（3） 为了协调各中介机构的关系并分清各自承担的责任和义务，证券承销商在一般情况下最好通过企业或借助企业向其他中介机构贯彻实施方案。严格根据中国证监会颁布的列示提纲，包括“招投说明书格式”等等。（六）企业辅导企业股票发行上市前，证券承销商对其进行必要的辅导是种惯例，也是近年来证监会的政策要求。其目的在于：让企业的管理决策层理解公司法、证券法等有关法律法规主97、要条文的含义，同时，从企业内部机制包括组织结构、管理结构、财务制度，劳动人事制度、管理制度等诸多方面按照上市公司的要求进行规范。此外，对企业进行辅导的过程，也是证券承销商贯彻实施方案的重要方式和手段，在一定程度上，辅导的效果直接体现在方案能否顺利进行之中。辅导教材以公司法、证券法、股票发行与交晚管理暂行条例等法规文件为主，结合企业的具体情况进行。（七）发行材料的上报和审批第一， 按照申报材料目录，整理好全套材料，前后对照，前后相关文件内容一致。第二， 全套发行材料经企业审阅认可，招股书经全体董事签字。第三， 材料上报地方证管部门或中央主客部门初审，获得向证监会的推荐函。第四， 证卷承销商盖章签98、署招股书。第五， 向证监会上报承销说明书。第六， 正式材料上报证监会发行部。第七， 材料报证监会后历经两道审查程序：发行部初审和发审委复审。第八， 根据初审的反馈意见，进行材料的修改和补充，将对反馈意见的局面答复整理成卷交发行部审查人员，按照审查人员的咨询对有关问题作具体说明。第九， 进入复审，通过后获得发行批文。（八）发行和上市第一， 与交易所确定上网发行时间或根据中国证监会1997年1月18日关于股票发行与认购方式的暂行规定安排其他发行方式包括：全额预缴、比例配售、余款即退。全额预缴、比例配售、余款转存。与储蓄存款挂钩：专项存单方式。与储蓄存款挂钩：全额存款方式。上述几种发行方式中，上网发99、行最为简便、高效、风险也较小。1999年以来，根据中国证监会的精神，发行方式又有了新的变化，部分向国有法人配售、部分上网定价在首钢的发行中被首次采用，未来这种发行方式能否成为国有企业股票发行的主流我们还要拭目皮待；不过，理论上说，发行的方式 在传统投资银行业务中占有相当重要的地位，只不过在我国由于历史的原因形成的一级市场信息供不应求，目前还不是IPO中的重要环节。第二， 刊登招股书。第三， 新闻发布会。新闻发布会的作用在一定程度上类似于推介会，不同的是，一般都有邀请企业所在地的地方高级官员和上市地的官员、主管部门领导等参加，以示企业股票上市的重要影响力。第四， 上网发行。第五， 协助企业办理验100、资手续。第六， 提交证券承销商上市推荐报告、企业上市申请报告、验资报告（原件）并刊登上市公告书。风险企业上市可以通过以下几种方式：1、IPO（首次公开上市Initial Public Offering）方式：通过前面对中国目前融资方式的反思，我们可以知道风险企业的IPO在目前的国内资本市场受到一定限制。2、借壳上市3、NASDAQ上市4、香港创业版上市5、新加坡第二板上市2、借壳上市从美国的高科技风险投资的实践经验来看，IPO是高科技风险投资退出的最佳方式，见下表对美国高科技风险投资退出机制的统计比较数据：退出方式平均持有年限（年）平均投资额（千美圆）平均收入（千美圆）回收倍数公开上市4.28101、1458047.1收购3.798816991.7企业回购4.759512682.1二次出售3.671514312.0清算4.110301980.2冲销3.7961-因此根据中国的实际情况，可以通过借壳上市的方式实现企业进入资本市场。通常情况下，企业借壳上市可以分为两种：1、对已上市公司的股权进行收购或转让分为三种形式：第一，法人股的有偿转让第二，国家股的无偿转让或划拨第三，上市的“壳”公司与买壳方的资产置换或上市的子公司与控股的母公司之间的资产置换2、上市公司兼并或合并非上市公司3、NASDAQ那斯达克证券市场简介那斯达克证券市场有限公司隶属于全国证券交易委员会（The Nation al A102、ssociation of Securities DealersNASD）。该协会是一个自律性的管理机构，在美国证券交易委员会注册。几乎所有的美国证券经纪交易商都是它的会员。那斯达克证券市场创立于1971年，以全国证券交易商协会自动报价系统（NASD Automated Quotation System）运作。这是一套电子系统，专门收集和发布在场外交易非上市股票的证券商报价。经过十年持续不断的发展，那斯达克证券市场建立了上市标准更高的那斯达克全国市场，并且首先采用同步报导交易情况的经营方式。那斯达克证券市场在上市方面实行双轨制：分别为那斯达克全国市场和那斯达克小型资本市场。通常，较具规模的公司103、证券在那斯达克全国市场进行交易；而规模较小的新兴公司证券则在小型资本市场进行交易，因为该市场实施的上市规定没有那么严格。但证券交易委员会对两个市场的监管范围并没有区别。那斯达克证券市场是一个电子化市场；因此它没有、也不需要设置证券交易大厅。然而，这个市场在世界各地一共装置了40多万台计算机销售终端（如Reuters和Bloomberg等），向世界各个角落的交易商、基金经理和经纪人传送5000多种证券的全面报价和最新交易信息。但是，这些销售机并不能直接用于进行证券交易，既不能在那斯达克市场为股票造市，也不能受理指令。如果美国以外的证券经纪人交易商进行交易，一般要通过计算机销售终端取得那斯达克证券104、市场的信息，然后用电话通知在美国的全国证券交易商协会会员公司进行有关交易。那斯达克证券市场采用多个造市人制度，它们包括雷曼兄弟、高盛及摩根士丹添惠等证券公司，这些公司可随时动用资金买卖那斯达克证券市场各类上市公司的股票。证券公司的交易商通过微机工作站进行报价。这些微机工作站都使用那斯达克证券市场有限公司的专利软件，从而使相互竞争的交易商能够同时参加市场活动。世界各地的其他交易商、经纪人和投资者则可以从计算机终端上看到市场价格和买卖数量的确认报价。所有交易则是根据这些报价进行。为某一股报出买卖价的造市人数目因公司的不同而有所差异。所有公司都必须至少有两名造市人为其股报价；对于规模甚大、流通性高的105、股票而言，造市人可多达45家；但平均来说，非美国公司股票的造市人数目约为11家。在那斯达克证券市场，造市人既可买卖股票，又可保荐股票，换句话说，他们可对自己担任造市人的公司进行研究，就该公司的股票发表研究报告并提出推荐意见。造市人必须在成交后90秒内向全国证券交易商协会当局报告在那斯达克证券市场上市证券已完成交易的每一笔（整批股）。买卖数量和价格的交易信息随即转发到世界各地的那斯达克证券市场计算机屏幕和销售终端。这些交易报告的资料作为日后全国证券交易商协会审计的基础。那斯达克成功的背后，主要有如下几个方面的原因：独特的市场结构；宽松的上市标准；先进的电子交易系统和严格的风险控制系统；市场国际化106、进程和不懈地创新。宽松的上市环境是那斯达克成功最核心和重要的原因。它与那斯达克脱胎于柜台交易有关，但主要是因为那斯达克清醒认识到当今信息社会的新兴企业具有与传统企业截然不同的特点，技术含量高的企业往往具有惊人的增长潜力。放松上市标准，鼓励和扶植新兴高新技术企业上市发燕尾服，是那斯达克鲜明的特点，也是其成功的根本所在。那斯达克自成立起就利用电子系统进行交易，是世界第一家股票电子交易市场。这种方式十分有利于网上交易的发展，现在美国网上交易已经十分发达和普遍。目前那斯达克正尝试新的创新，其中最引人注目的是24小时交易，它已与澳大利亚正在洽谈合作事宜。由此可见那斯达克充分利用电子交易系统的先进性不断革107、新交易手段，为保证在下个世纪的竞争中保持领衔进行不懈的努力。那斯达克的风险控制，其手段和措施已经法制化和程序化。它有两个手段：股票发行监管和交易活动监管。前者对在那斯达克上市发行活动实行紧密监督，以维护市场秩序和投资者利益。其手段主要通过检查所有在媒体上披露的有关公司股票发行信息，并有权事先得到公司某些重要信息。对违规公司该部门有权责令其停止上市交易活动。交易活动监管是指该系统对所有上市企业的交易活动实行实时监管，以保证交易活动的真实性和秩序化。它通过这种监控系统的自动搜索和分析功能实时监视所有交易活动。对上市公司提供那斯达克有关交易管理规定和有关法律法规。若发现违规则交有关部门进一步落实办理108、。这两种做法和分工并没有其它特别之处，但其手段的先进性和严密性有效地维护了市场秩序和投资者利益。在近三十年的发展中，那斯达克一直较好地控制了风险，避免了重大事故发生，较好地处理了发展与风险控制的关系。目前在美国NASCAQ上市的标准为；u 净有形资产600万美元；u 前一年税前收益100万美元；u 公众持有110万股票或持股值800万美元；u 股东400个以上，通常无经营年限要求。而条件更优惠的小型公司资本市场的上市条件是：u 净有形资产400万美元；u 市值5000万美元；u 前一年税前收益75万美元；u 公众持股100万股。3、香港创业板为照顾到新兴公司基础较薄弱及不符合在主板市场上市所需109、的业务记录要求的情况，创业板市场的主要上市要求如下；1 业务记录：申请人必须能显示公司在相同的管理层下有两年从事活跃业务活动的记录，并相当详细地描述公司于该段时间内的进展及成绩。创业板不设最低盈利的规定。申请人必须说明有关的活跃业务活动如何能造成就一家有足够盈利的上市公司。2 公众持股量：在公司首次上市后达到3000万港元，或按公司股份价值计算，占已发行股本至少35%，以二者中的较高值为准。根据1997年第三季联交所进行的一项有关新兴公司资金需求的调查结果显示，最低公众持股量3000万港元反映了许多受访公司所需额外资金的水平，公司上市时至少要有的公众持股量3000万港元也代表了一家公司有充分理110、由上市的最低水平，发行人在创业板市场上市合乎成本效益。3 主要股东的最低持股及出售股份的限制：公司高层对业务的持续承担对新兴公司的成败至为关键；要证明这一点，公司的管理层股东及财政股东在公司上市时必须共持有公司已发行股本至少35%。公司上市后，这些主要股东也须受制于若干出售股份的限制。管理层股东在公司上市后的两年内不得出售名下股份；两年限期届满后，亦不得在6个月之内出售名下股份超过25%。财政股东方面，有关限制期为一年，待公司上市满一年后即可随意出售名下股份。任何购买此等股份的人士均须遵守香港公司收购及合并守则的规定。此外，在创业板市场上市的公司的董事在买卖公司证券事宜上也与主板市场一样遵守同111、一套标准守则。在限制期内，管理层股东须将股份存放于协定的存管处，以确保他们会遵守上述有关出售股份的限制。4 市值：按公众持股量及主要股东持股量的最低规定计算，公司在上市时的市值最少有4610万港元。这个算法的基准是：若公司的公众持股量至少须为3000万港元，那么由主要股东持有的至少35%股份的市值就是1615万港元（即4615万港元的35%）。5 发行新股：公司只可向公众发行新股，主要股东将不可在其股份上市后即沽出手上股权，尽管在上述限期过后他们可减持有关股份。设立第二板市场的目的在于为新兴公司提供集资渠道，使其可发展及扩充业务，而不是为公司发起人提供即时将其投资套现的途径。6 公众股东的最少112、数目：公司在创业板市场上市时，其获配发股份的公众股东不得少于50名，公司每一名公众股东所持有该公司已发行股本不得超过10%。 信息披露方面主要有两个内容要求：活跃业务活动陈述和业务目标陈述。活跃业务活动陈述载有公司上市前两年内业务进展方面的实质及量化资料，证明公司在该段期间有活跃业务活动。发行人需证明公司在该两年内，在相同的管理层及所有权下，竭力发展有关方面的业务，并说明所取得的成果。但有关申请人是否已尽其所能或是已取得相当进展而符合上市申请一事，最终须由申请上市的发行人及其保荐人自行判断。要规定展示活跃业务活动的原因主要有二，其一是让有兴趣的投资者取得有关资料以判断该申请人的业务日后是否会有113、良好发展，其二是防范过分急进的发行人及公司发起人在创业板上市。陈述活跃业务活动时，必须对在下列各方面所作的努力进行描述：（1）销售及市场推广，（2）生产，（3）产品发展，（4）管理层及主要员工的人数、专长、经验，（5）在上市前两年内的经营状况和行业环境。业务目标陈述列出的公司的整体目标、市场潜力以及预计的财务状况，清楚说明主要的假设及因素。有关陈述也须就公司在预计的经营环境中，对现财政期间以及往后两个财政年度每项主要业务活动的短期业务目标作出阐释。在解释每一目标时，可包括下列资料：（1）要达到设定目标的策略、重要步骤以及主要阶段，公司必须说明在未来的业务发展中会否与其他公司结成重要的合作伙伴；114、（2）如何运用主要的人力资源以及非人力资源，包括预算开支数额及时间；（3）作充分的业务分析，使投资者可根据公司不同地区的业务或不同类型的业务作出评估。对保荐人的要求 保荐人在对创业板市场建立信心方面扮演了一个关键角色。每家上市公司必须聘请一名保荐人负责进行首次上市上的工作，并在公司上市后的两个完整财政年度内提供专业协助。如公司未能履行创业板市场上市规则所载的责任，联交所有权将这两年期限延长。创业板市场风险较高，保荐人必须具备最高的专业水平及诚信。为了确保保荐人达到预期的高度专业水平，联交所定出一个保荐人条件的计划加以监管。凡拟担任创业板市场上市公司的保荐 ，必须先证明其符合详尽的资格准则。这些115、准则将包括：（1） 其必须持有根据证券条例（香港法例第333章）所发出的适当的登记注册或豁免，可在香港进行投资顾问业务。（2） 其在申请日期之前的两年内，不曾因其业务的任何方面遭受联交所或证券及期货事务监察委员会非公开或公开谴责。（3） 其在申请前的两年内，至少为三家申请在主板市场上市的公司进行保荐或联合保荐工作。倘若申请人能够证明其董事或负责人在以往任职机构曾直接负责处理所需数量的上市申请，则可获豁免遵守此规定。（4） 其资本及储备至少5000万港元。4、新加坡上市一、上市要求在新加坡股票交易所申请上市的公司，必须符合若干数量规定，也必须符合若干质量性的规定，如管理的持续性、管理者的品德，以116、避免利益上的冲突。有关在新加坡股票交易所第一上市的一般性的规定有：u 5年的营业记录，但只拥有至少3年营业记录的外国公司，也会被考虑。u 至少要有25%的发行和交足股本，是确良由不1000个股东所持有的。 对于在新加坡注册的公司，要求：u 交足资本至少为1500万新元。u 最近3年的累计综合税前盈利至少有750万新元，这3年每一年税前盈利最低要求100万新元。而对于外国注册公司，则要求：u 交足资本至少为3000万新元。u 最近3年的累计综合税前盈利至少1500万新元。在3年内每一年的税前盈利最低要有200万新元。 通常公司取得原则上的上市批准时，其中一个附属条件是规定大股东在一个特定期限内，117、不能将公司的投票转让和出售。如果公司的业务大部分是在外国进行，股票也可以以这些公司选择的外国货币单位上市。 在新加坡股票交易所申请第二上市的条件为：u 公司市值至少5000万元新元。u 公司3年来累计税前盈利至少1500万新元，在3年内每一年的税前盈利最低要有200万新元，如果过去3年中的每一年内，税前盈利没有达到至少200万新元，但其中一年达到600万新元税前取得，也会被考虑。u 全球至少有2000个股东。u 必须已经或者将会同时在其他主要交易所上市。 对于有良好成长潜力但尚未符合主板上市所规定条件的外国公司，可以在新加坡股票交易所的外国股交易板上市，这类公司必须满足下列条件，一年后如果这类118、公司满足主板上市的条件，可以转到主板上市。从事基础设施项目的公司：u 上市前交足资本至少为3000万亲元。u 基础设施项目的成本总值至少为1.5亿新元。u 在申请上市时，特许经营权至少为10年。u 公司必须有很强的现金流量和很好的回报率（由独立的有资格的财务顾问提供）。u 在上市前，20%的投入资本由至少一位发起人持有，他必须具有相关的技术和管理经验。发起人在上市后的特定期限内不能出售其股份。非从事基础设施项目的公司：新加坡注册的公司u 上市前交足资本至少为1500万新元。u 最近2年来累计税前盈利至少750万新元，最近年度的税前盈利最低要有300万新元。或者，最近年度的税前盈利至少500万新119、元。 外国注册的公司u 上市前交足资本至少为3000万新元。u 最近2年来累计税前盈利至少1500万新元，最近年度的税前盈利最低要有600万新元。或者，最近年度的税前盈利至少1000万新元。 一般来说，在外国股交易板上市的股票，将以外国货币报价和交易，每手交易价值至少为2000美元。 新加坡自动报价股是为那些具有较好业务潜力但尚未达到主板上市所规定的条件的中小型公司，提供所需资金扩展业务，也为投资者提供了更多的选择。在自动报价股市上市的基本条件是：1 在新加坡注册的公司。2 3年的经营业务记录，但少于3年和没有业务记录的企业也可以考虑。3 至少有500万股或15%的发行股份分由公众持有，以二者120、的较大数为准。4 公司经营具有增长潜力的业务。5 没有盈利和资本的要求。 在自动报价股市上市2 年内企业如果符合在主板上市的条件，可以申请转到主板上市，目前已经有20多家企业进行升级，一些没有达到主板上市要求的外国公司也可以以美元报价在自动报价股市上市，他们满足条件时也可以转到主板交易。上市程序和费用有意申请在股票交易所第一上市的公司，必须委托在新加坡的金融机构作为经理人，经理人将为公司在新加坡股票交易所的上市筹备工作提供意见，并为公司的上市做好准备。这家金融机构将代表公司提交上市申请书，以及处理股票交易所的任何咨询。在提交申请书时，必须附上一些文件，包括由新加坡的会计事务所或者按照新加坡和国121、际会计准则而准备的会计师报告。对于外国公司来说，会计师报告应该涵盖三个财政年度的财务资料。上市的步骤和所需时间如下：1 新加坡股票交易所处理上市申请书需要2个月：经理人与公司及其他专业人士联系，回答交易所在的询问，具备完整资料的申请书，审核的时间大约是两个月。个别的情况审核时间可能会延长。2 公开发售股票前的准备需要1个月：经理人及公司决定公开发售价格，签署包销或私下发售股票协议。提交售股计划书给交易所批阅，为公开售股做好宣传工作。3 公开发售股票：发售股票与认购时间至少7个交易日，公开发售股票截止后进行抽签及分配股票，发行后的股票交易，通常从公开发售股票截止后第二个交易日开始。 已在其他交易122、所上市的外国公司，可以在新加坡股票交易所第二上市，有意这样做的公司也应该委任在新加坡的经理人管理上市工作，假如上市要公开发售股票，上市的步骤与第一上市类似。若不公开发售股票，上市的步骤和部分的上市规定可以放宽，进行审核的过程缩短，在这种情况下，公司只需要送一份资料备忘录，而不需提交售股计划书。在新加坡股票交易所的初次上市费以获准上市的股票的面值计算，每100万新元收取500新元，最低2000新元，最高2万新元。常年费用以上市后的股票的面值计算，每100万新元收取100新元，最低400新元，最高2000新元。新加坡股票交易所的审阅费是每份文件从500新元到最高3000新元。另外的经理人/包销费用123、会计审计费用、律师费用由各方自己商定。在报纸刊登出售股票计划书需要约20万新元。452 收购/回购风险企业也可以通过由相关大企业收购的办法实现投资收益。收购企业相应的支付方法有：1 以股份换现金，投资基金实现投资收益，企业管理者也可套现，这是最理想最直接简单的方法；2 如对方没有足够的现金支持，可以用期票来付款，也给卖给方一定的税务好处。3 或用股票换买方公司的股票，也可以不纳税，最好是能取得买方公司的带红利可转换优先股，使卖方在出售由优先股转换成的普通股之前，获得一定的红利收入。4 风险企业也可以把所有的资产卖给收购者，换取现金，并清偿债务，把余下的现金支付给股东，包括投资基金和企业管理层124、。5 卖出资产换成买方公司的股票，并把股票分配给股东。 计算回购股份的方法有：1 市盈率法：首先取得相同行业上市公司的市盈率，乘以公司的收益，得到企业可能有的市值，再乘上投资基金拥有股份比例，即可得到回购股份的价值。2 销售额百分法：有时使用公司收益来计算公司价值不合适，对于新兴企业，在发展早期所投入的大量研究开发费用和固定资产折旧需要摊销，企业的账目利润很小，这时候可以用销售额的百分比作为假设的盈利比较合理，再乘以同行业的市盈率和投资方的股份比例，得到回购股份的价值。3 现金流量倍数法：在某些行业中，现金流量表比损益表更能反映企业的经营状况，用现金流量来反映企业的盈利和价值被认为是一种好方法125、。4 专家评估法：资产评估师综合企业的账面价值和上述几种方法的选择或组合，得到一个的折中的数值，让投资者和企业双方接受。5 预定的现金额：在投资协议中规定到投资期满时企业以一定的现金回购投资者的股票，虽然这种方法省了许多评估和协商的工作，但一开始确立这个金额并不容易。453 清算/冲销当投资经理确认投资失败时，可以根据投资协议要求进行清算或冲销工作。46 风险控制主要采取以下十种方法控制风险：1 严格执行业务计划书：投资经理对业务计划书的审核十分严格，计划书反复修改后，确定盈利目标和一定时间内达到某一经营目标的要求，投资经理会经常检查这些分阶段目标是否实现，如果发现企业的经营方向偏离业务计划书126、或者创业家没有完成阶段目标，就会找出原因，解决问题，来控制风险。2 分段投资：风险企业有相当大的失败比例，因此投资经理每次投入的资金量是足够让风险企业发展到下一阶段所需要的资金，严格控制预算，保留放弃投资解散企业的权力，来减少损失。3 组合投资：投资多个企业、多个待业来分散风险，避免因行业周期性和市场不可预测带来的风险。4 联合投资：与其他投资经理一起分离信息、评估考察企业、提高决策水准，来减少风险，充分利用几个高科技风险投资公司的人力资源、网络资源和业务专长，同时可减小每家投资公司的资金压力，少量投资，多投资风险企业，通过组合化来减小风险。5 投资多个阶段：分别投资创立期、成长期和扩张期多个127、阶段的企业，而不是只投资一个阶段的企业，使资金回收期能间隔交替，而不是集中在某一阶段回收，避免因为股票市场不景气而无法套现资金。但能够投资多个阶段、多个行业的一般只有那些享有盛名、经验丰富的高科技风险投资公司才能做到。6 追加募资：投资经理不断向机构和投资者募集新的资金保持充分的资金来源，随时可以投资好的项目，同时要有多元化的资金来源渠道，以便在一个基金失利时无法向原有资金来源融资的情况下，可以有其他来源的资金。7 高帖现率：也是高预期收益率或者高投资回报倍数，在股份计算时使用高贴现率，来调整风险企业盈利预测的偏高，降低风险，确保合理的收益率。8 合同制约：通过投资协议中的肯定性条款和否定性条128、款来规范企业的行为，确保信息披露的及时准确，制约企业可能有的不当行为或失误，通过合约补偿来保护投资方的利益。9 股份和优先股的转换价格的调整：高科技风险投资成功地应用可转换优先股的复合型投资工具，利用转换比例的调整机制，根据企业经营业绩的好坏来调整高科技风险投资公司和风险企业各自拥有的股份比例，以保护投资者利益，激励创业家勤奋工作，充分利用创业家和企业管理层的人力资源。10 管理咨询：投资经理通过参与组建董事会、监控企业经营业绩、策化营销方案、追加融资和培育管理层来有效地监控企业经营，消除信息不对称和代理人风险，为企业提供增值服务，支持推动企业的顺利发展，确保投资收益的实现。第五章 高科技风险129、投资基金经济效益分析51 经济效益分析511 投资结果分类及投资盈利目标根据投资的收益情况，将投资结果划分为以下五类：l A、严重失败：由于各种客观原因，导致投资项目彻底失败，所有投资均无法收回。l B、失败：由于各种客观原因，导致投资项目失败，只有部分投资收回。l C、普通：投资的项目收益远低于预期的效益，在收回投资的基础上，投资收益仅仅够冲销在投资过程中发生的各种费用。l D、成功：投资项目成功带来预期收益。l E、优异：投资项目非常成功，给投资者带来巨额收益。基金在不同阶段投资计划各种结果情况在总投资中占的比例见下表：表：不同阶段投资各投资结果占总投资比例ABCDE创业期5%-10%10130、%-20%30%-40%20%-30%5%-10%成长期1%-5%10%-20%20%-30%30%-40%5%-10%扩张期05%-10%40%-50%30%-40%1%-5%成熟期020%40%40%0计划达到的盈利目标为：阶段资金回收年限A预期年盈利率B期末投资回报倍数C创业期5-740%-60%15-27成长期3-530%-50%4-8扩张期2-420%-40%1-4成熟期1-325%0.25-2注明：C=（1+B）A-1512 投资收益估算为了便于编制投资收益估算表，我们做出以下假设：1、基金总的可用于投资的资金为50亿人民币，分三年融资到位，第一年融资5亿，第二年融资15亿，第三年131、融资30亿。2、基金投资期为10年，为了确保在第15年能够收回全部收益，从第9年开始，基金不在投资创业期企业，从第11年开始，基金停止新的投资项目。3、第一年创业期、成长期、扩张期企业投资比例为40%：40%：20%4、第二年创业期、成长期、扩张期、成熟期企业投资比例为30%：30%：30%：20%5、第三年至第八年，创业期、成长期、扩张期、成熟期企业投资比例为40%：30%：20%：10%。6、第九年至第十年，成长期、扩张期、成熟期企业投资比例为50%：30%：20%。7、投资于不同阶段的高科技企业的资金回收年限及预期盈利率见下表：阶段资金回收年限预期盈利率回报倍数创业期752%19成长期5132、40%7扩张期330%3成熟期130%0308、当年投资预期收益=创业期投资*19+成长期投资*7+扩张期投资*3+成熟期投资*0.30在上述假设成立的情况下，我们编制投资收益估算表如下：投资盈利估算表（单位：亿）：年份基金总金额投入资金回收的资金可用于投资的资金创业期投资额成长期投资额扩张期投资额成熟期投资额预期收益当期收回的收益累计收回的收益1550.00 5.00 2.00 2.00 1.00 0.00 55.00 220150.00 15.00 6.00 4.50 3.00 1.50 154.95 350301.50 31.50 12.60 9.45 6.30 3.15 325.40 133、0.45 0.45 45004.15 4.15 1.66 1.25 0.83 0.42 42.87 3.95 4.40 55003.42 3.42 1.37 1.02 0.68 0.34 35.28 9.12 13.52 65008.64 8.64 3.46 2.59 1.73 0.86 89.27 33.00 46.52 75006.19 6.19 2.48 1.86 1.24 0.62 63.99 34.25 80.77 850012.75 12.75 5.10 3.83 2.55 1.28 131.73 106.38 187.16 950010.25 10.25 0.00 5.12 3.134、07 2.05 45.71 128.28 315.44 1050016.91 16.91 0.00 8.46 5.07 3.38 75.43 250.90 566.34 110010.19 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 58.35 624.69 12006.30 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 48.19 672.88 130012.36 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 107.68 780.56 14007.60 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 82.95 863.50 1500135、13.56 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 156.11 1019.62 合计50113.81 34.66 40.08 25.48 13.60 1019.62 1019.62 从上表可以看出：1、投资十年总收益为1019.62亿。2、到第六年，基金累计获得收益46.52亿，加上当年回收的资金8.64亿，共55.16亿，收回成本。3、为了确保在第十五年基金能够按时收回全部收益，第九年与第十年基金不再投资于创业期企业。4、到第十五年，基金收回全部收益。5、风险基金的资金流动率低，在基金运行的10年中，资金仅流动了2.28次。52 竞争情况分析目前国内刚刚成立了一些高科技136、风险投资公司，虽然有了一定条件，但总的来说还存在以下问题：1、中国国内自身的风险资本的主要来源是财政科技拨款和银行科技开发贷款，风险资本规模偏小。2、高科技风险投资过程不规范、随意性大。3、缺少真正的风险企业或创业型科技型企业，贸易型的企业较多。4、缺少优秀的投资基金和风险企业家。5、投资管理问题，主要表现在：l 以分代管：为减少风险，投资项目过于分散，失去控制l 以包代管：将项目简单的交给项目经理负责，缺少对项目经理的激励与约束机制，使投资项目管理流于形式l 以数代管：只是看看统计报表的表面数据，缺乏对数据深入的分析，不深入企业进行调查了解，使风险管理流于形式l 以权代管：高科技风险投资公司的决策层受到传统的行政级别束缚，投资经理、专家顾问无法发挥作用。因此只要我们加强基金管理，规范基金运行机制，在充分尊重人才的基础上又制定有效的激励与约束机制，以务实的精神致力于中国高科技产业的发展，我们有能力将基金运行成为中国高科技风险投资业的一流基金。