1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 赵伟赵伟 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130521120002 杨飞杨飞 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130521120001 yang_ 马洁莹马洁莹 联系人联系人 债务视角看地产，黎明前的黑暗？债务视角看地产，黎明前的黑暗？ 作为影响经济的重要变量，地产是近期市场讨论的焦点之一。债务视角看地产，或有助于更好理解当下地产“症结” ，及推演未来走势。本文梳理，可供参考。 ? 一问一问：当前：当前地产债务风险状况地产债务风险状况？房企违约频现房企违约频现，融资融资“螺旋式螺旋式”收缩压力上升收缩压力上升 房企债券违约规模2、创新高，民企违约居多、甚至包含部分房企债券违约规模创新高，民企违约居多、甚至包含部分“绿档”房企“绿档”房企。房企债券违约，从 2020 年下半年开始明显增多，2021 年前 10 月达 320 亿元、创近年来新高，考虑离岸市场情况，违约债务规模更大；除公开债券外，银行贷款、信托等违约也增多。首次违约或债务违约风险较高的房企多为民企，大多是净负债率、现金短债比等恶化的“红档”房企，部分是表内债务满足“绿档”的房企。 随着债务违约风险发酵，银行放贷谨慎、机构认购债券意愿下降等随着债务违约风险发酵，银行放贷谨慎、机构认购债券意愿下降等，加大房企债加大房企债务“螺旋式务“螺旋式”收缩压力收缩压力。债3、务违约风险发酵下，银行放贷、机构投资地产债券等较为谨慎，地产债融资单季度一度收缩超 500 亿元、成本快速攀升，导致房企再融资现金流紧张、违约风险进一步上升。近期，以地产债等融资边际有所改善，但信用分层现象突出，对于债务压力比较大的房企，再融资现金流改善较有限。 ? 二问二问：地产债务风险的地产债务风险的“症结”？资金断裂是表象，杠杆扩张过快才是根源“症结”？资金断裂是表象，杠杆扩张过快才是根源 地产调控下，地产销售回款、再融资等的收缩，可能只是房企债务风险释放的地产调控下，地产销售回款、再融资等的收缩，可能只是房企债务风险释放的“催化剂“催化剂” 。2020 年下半年以来，出现债务违约的房企，大多经历了经营性现金流和筹资现金流的双双恶化，与房企相关融资监管加强下，地产销售加速回落带来的回款现金流下降，及违约担忧导致的再融资压力上升等紧密相关；商品房预算资金监管收紧、债权人权益保全措施等，