1、房企多元拿地手册 本篇报告旨在对常见非招拍挂拿地渠道（或称“多元拿地方式”）进行系统性梳理，包括各渠道利润率及现金流特征、进入门槛、竞争格局、主要参与者及其“护城 河”，等等。正所谓“天下没有免费的午餐”，房企通过多元渠道以相对有竞争力的成本增储同时，一般需面对与之“相对等”的附加投入与挑战。 城市更新（“旧改”）其实是“人的生意”。旧改实质是土地一二级联动开发，涉及的关键环节包括与原业主协调拆赔事宜、与地方政府沟通 用地性质及规划、计划立项后土地整理、政府收储后重新出让土地。其中，难度最大、也是决定土地综合成本的关键在于与原业主和地方政府 的协商。相应地，旧改较低的综合地价可看作地方政府对房
2、企前期土地整理阶段投入的人力物力、面对的不确定性等的“补偿”。实操中，旧 改的进入和退出时点较为灵活，各项目现金流和利润率情况亦分化，加之2020年来“旧改贷”、“更新贷”等标准化融资工具出现，投资者 应视具体项目具体分析，无需对旧改（尤其现金流状况）持系统性担心。总结而言，旧改业务高度本土化、盈利模式非标准化等特征构筑较高 进入门槛，叠加项目资源相对稀缺，早先涉足的房企先发优势突出。典型代表为大湾区民企，如时代、龙光、奥园、合景泰富等。 城市运营、多元业态勾地等模式本质为综合体开发，“以售养租”是核心。综合体楼面地价通常低于可比的纯住宅用地，其背后实际为政企合 作，房企需持有重资产，而政府相
3、应地在配套宅地、地价等方面适度让利，双方合作以提升片区商业价值。鉴于国内与自持物业开发相匹配的 低成本长久期债务工具以及股权融资工具稀缺，机构投资者匮乏，故在现金流管理上“以售养租”是核心。即以住宅销售产生现金利润覆盖自 持部分土地、建安等开支，以实现项目现金流“自我盘活”。因此，综合体开发中房企的资金实力、开发周转能力和自持物业运营能力缺一不 可。此外，地方政府在选择对手方时慎之又慎，偏好经验丰富并拥有标杆项目的开发商，故先发优势锦上添花。 收并购项目个体分化较大，但增储效率整体突出。收并购本质为存量土储资源的优化盘活。项目个体在利润率和现金流表现上较为分化，并不 一定优于招拍挂地块。然而，收并购最大的“魅力”在于可一次性补充大量土储，增储效率突出，而房企能否“玩转”主要取决于其外部融资 能力（即先给项目“输血”）和开发周转能力（再恢复或加强“自身造血”）。 风险 多元方式拿地落地时间不
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