消费升级趋势下看拼多多的崛起（36页）.pdf

1、1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 消费升级消费升级趋势下看拼多多的崛起趋势下看拼多多的崛起 拼多多凭拼多多凭 3.43.4 亿年度买家跻身电商第一阵营亿年度买家跻身电商第一阵营： 拼多多于 7 月 16 日更新 招股书显示截至今年二季度，拼多多的年度活跃用户达到截至今年二季度，拼多多的年度活跃用户达到 3.443.44 亿，同亿，同 比增加比增加 245%245%。按买家规模计，拼多多已经跻身中国电商 B2C 的第一阵 营。对比京东、阿里巴巴的发展历程，我们看到拼多多自上线后 APP 不断迭代的同时，

2、活跃买家通过社交网络快速累积。按截至 3 月底的 年度 GMV 计，拼多多接近两千亿，与天猫和京东分别 2.1 万亿和 1.4 万亿的 GMV 相比差距较大，但拼多多的 GMV 同比增长 7.5 倍，远快 于行业龙头 35%-36%的同比增速。 “走量不走价”依靠社交网络迅速崛起“走量不走价”依靠社交网络迅速崛起：拼多多的大规模拼单与“爆 款”源于其用户端的“群体效应” ： “分享+拼单”价格优惠模式，平台 会列出单独购买和发起拼单两种价格的对比，以此激励平台用户积极激励平台用户积极 分享平台产品达到共同享受价格优惠的目的；而接受的新用户又会向分享平台产品达到共同享受价格优惠的目的；而接受的新

3、用户又会向 更广泛的家庭和社交群体分享，自发产生更多低成本流量，实现买家更广泛的家庭和社交群体分享，自发产生更多低成本流量，实现买家 数的指数增长。数的指数增长。支付成功之后，APP 会对用户今日拼单金额做出统计 并提示继续拼单金额从而赢取返还奖金，以此来刺激进一步购物需求， 同时系统还会根据后台大数据分析及用户浏览记录给出进一步精选推 荐等。同时我们也通过对比观察到，拼多多平台上的非旗舰店商品的拼多多平台上的非旗舰店商品的 价格普遍低于淘宝和京东平台，取决于商品本身所在的价格区间；但价格普遍低于淘宝和京东平台，取决于商品本身所在的价格区间；但 品牌溢价比较大的商品价格则大多与淘宝、京东差异不

4、大，甚至可能品牌溢价比较大的商品价格则大多与淘宝、京东差异不大，甚至可能 还要略高还要略高。 拼多多与腾讯战略合作的长期协同效应拼多多与腾讯战略合作的长期协同效应：根据招股书，2018 年 2 月， 拼多多与腾讯达成长达五年的战略合作框架协议，双方在支付解决方拼多多与腾讯达成长达五年的战略合作框架协议，双方在支付解决方 案、云服务和用户互动等多个领域合作，案、云服务和用户互动等多个领域合作，同时探索并寻求潜在合作的 机会。我们认为这对拼多多和腾讯双方取得协同效应，对于拼多多来 说继续享受中国最大社交网络的流量加持，另一方面也会支持腾讯发 展 2B 业务，在线支付及云计算，拼多多或成为腾讯在电商

5、领域间接布 局的重要一环。拼多多小程序在微信“钱包”享有流量入口，也成为拼多多小程序在微信“钱包”享有流量入口，也成为 腾讯电商生态中具有较高优先级的合作伙伴。腾讯电商生态中具有较高优先级的合作伙伴。当对一个商品通过微信 进行分享时，拼多多小程序的链接相对微店商品的分享要更加吸人眼 目，在微信这个距离用户更近的场景下，将营销效率发挥到极致。 从低线城市用户切入或已遇到天花板从低线城市用户切入或已遇到天花板：在目标用户方面，拼多多将关拼多多将关 注点投向数量广大的中小城市和乡村用户，多位于三四线及以下城市。注点投向数量广大的中小城市和乡村用户，多位于三四线及以下城市。 这类人群的收入水平较低对价

6、格更敏感。这类人群的收入水平较低对价格更敏感。与此同时，淘宝、京东等综 合电商巨头以“消费升级”为口号不断向中高端市场拓展，从而给拼 多多以机会，使其在电商流量红利逐渐触顶的今天，避开与巨头的正 Table_Title 2018 年年 07 月月 22 日日 海外科技海外科技 Table_BaseInfo 行业深度分析行业深度分析 证券研究报告 海外科技 投资投资评级评级 领先大市领先大市-A 维持维持评级评级 胡又文胡又文 分析师 SAC 执业证书编号：S1450511050001 021-35082010 相关报告相关报告 腾讯控股（700.HK）高基数下的短期业 绩压力显现 2018-0

7、7-12 阿里巴巴(BABA US)投入期利润承压， 长期基本面向好 2018-07-06 互联网中概一季报回顾 2018-05-29 京东（JD.US）深度报告 - 多维布局， 厚积薄发 2018-05-25 阿里巴巴（BABA.US）- 内生和外延双 重驱动 2019 财年增长 2018-05-06 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 面竞争，挖掘在一定程度上渗透率不高的低线市场，并实现快速扩张。 根据极光 2017 年 11 月数据， 拼多多用户中， 来自三四线及以下城市的 用户占比达 64.73

8、%，而一线城市的用户占比仅为 7.56%。与之相比，京 东用户中，一二线城市用户的占比近 50%，明显高于拼多多。总体渗总体渗 透率方面，拼多多在全网的渗透率环比增速开始下滑，尤其是在三四透率方面，拼多多在全网的渗透率环比增速开始下滑，尤其是在三四 线城市较为明显线城市较为明显。拼多多在三四线城市的渗透率从 2017 年 2 月的 2% 增长至 2018 年 2 月的 24.4%，但环比增速在 2017 年 8 月达到 42%后便 开始下滑， 2018年2月拼多多在三四线城市的渗透率出现环比负增长， 我们认为这其中或许有春节的季节性影响；从 6 月数据来看，拼多多 App 的全网渗透率已经恢复

9、环比增长。拼多多若要在未来持续快速扩 张其用户规模，或需在用户获取方面有更大的投入。 降低商户入驻门槛、打造“拼品牌”降低商户入驻门槛、打造“拼品牌” ：拼多多免费且快速的入驻政策拼多多免费且快速的入驻政策 极大地降低了商家的入驻难度，极大地降低了商家的入驻难度，进而提高了商家的入驻意愿和入驻效 率，拼多多给与商家“0 入驻费、0 佣金、0 扣点、极速装修”的加盟 优惠，是商家零门槛进入亿万级别付费用户流量大平台的首选。在低在低 价拼团模式引爆巨大购物需求后，拼多多开始寻求更多产能充足却缺价拼团模式引爆巨大购物需求后，拼多多开始寻求更多产能充足却缺 少品牌的“拼工厂” ，打造“拼品牌” 。少品

10、牌的“拼工厂” ，打造“拼品牌” 。拥有产生“爆款”的能力，带 来量级的购买力并实现超强的变现。 流量红利后的人工智能生态增强护城河流量红利后的人工智能生态增强护城河：我们认为，拼多多凭借微信 的社交链和独特的运营模式收获了渠道和人口红利，但是这些很难形 成真正的护城河，如何增强平台的品质感、提升客单价和增强用户粘 性是拼多多下一步需要去考虑的，零售电商的核心竞争力终究要回归 服务水平和供应链能力。拼多多的分布式拼多多的分布式 AIAI 是拼多多发挥其社交职能是拼多多发挥其社交职能 优势的技术土壤优势的技术土壤, ,在数据收集和分析环节加入了用户的分享、交流等社在数据收集和分析环节加入了用户的

11、分享、交流等社 交行为数据，从心理层面完善用户画像，再利用交行为数据，从心理层面完善用户画像，再利用 A AI I 和大数据分析提炼和大数据分析提炼 出多样化的购物目标而非模式化的标签，从而使其商品推荐能更完美出多样化的购物目标而非模式化的标签，从而使其商品推荐能更完美 的满足用户的购物需求。的满足用户的购物需求。 风险提示风险提示：1）用户用户高增速恐难以为继高增速恐难以为继；2）平台产品质量控制问题或平台产品质量控制问题或 对公司产生负面影响对公司产生负面影响；3）营销费用拖累利润；4）平台商品种类拓展 遇到困难；5) 供应链优化不及预期；6）第三方物流质量控制风险第三方物流质量控制风险。

12、 行业深度分析/海外科技 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 拼多多凭拼多多凭 3.4 亿年度买家跻身电商第一阵营亿年度买家跻身电商第一阵营 . 6 1.1. 市场份额对比与发展历史 . 6 1.2. 年度活跃买家规模对比 . 7 1.3. GMV 对比 . 8 2. 拼多多运营模式与其他电商有何不同？拼多多运营模式与其他电商有何不同？ . 9 2.1. “走量不走价”下社交电商的野蛮生长 . 9 2.2. “爆款”背后的策略. 12 2.3. 拼多多与其他电商产品定价有何不同？

13、 . 12 2.4. “社交+农业”实现精准扶贫 . 13 2.5. 拼多多的用户画像 . 15 2.6. 为什么商户选择拼多多？ . 17 2.7. 流量红利后的人工智能生态建设 . 19 3. 拼多多的竞争壁垒和核心竞争优势拼多多的竞争壁垒和核心竞争优势 . 20 3.1. 领军社交电商，拼多多得借东风 . 20 3.2. 错位竞争战略，场景购物促消费 . 22 3.3. 战略跟进市场，管理层决策果决 . 22 3.4. 分布 AI 见效，奇”兵或助力技术层 . 22 3.5. 三“0”优惠引驻，商家无压降成本 . 23 4. 风险提示风险提示 . 24 4.1. 用户高增速恐难以为继 .

14、 24 4.2. 平台产品质量控制问题或对公司产生负面影响 . 24 4.3. 营销费用拖累利润率. 24 4.4. 平台商品种类拓展遇到困难 . 24 4.5. 供应链优化不及预期. 24 4.6. 第三方物流质量控制风险 . 24 5. 拼多多财务分析及与主要电商对比拼多多财务分析及与主要电商对比 . 25 5.1. 拼多多商业模式自营起步，转型平台，大力发展广告服务 . 25 5.2. 亏损率收窄，盈利能力加强 . 27 5.3. 获客效率高，市场营销投入仍然激进 . 28 6. 股权结构股权结构 . 31 6.1. 最新招股书显示估值约 200 亿美金 . 31 6.2. 拼多多股权结

15、构 . 32 6.3. 员工人数对比 . 34 图表目录图表目录 图 1：2017 年网络零售 B2C 市场交易份额 . 6 图 2：阿里巴巴、京东、拼多多发展历程对比 . 7 图 3：中国移动网民规模及其占网民比例. 7 图 4：中国网络购物用户规模及占网民比例 . 7 图 5：年度活跃买家数量比较 . 8 图 6：活跃买家人均年度 GMV 比较，截至 1Q18 . 8 图 7：天猫、京东和拼多多 GMV 对比 . 8 图 8：拼多多 APP 中通过社交平台邀请好友拼单 . 9 行业深度分析/海外科技 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参

16、见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 9：拼多多 APP 拼单成功后的个性推荐及奖励提醒 . 9 图 10：拼多多社交购物模式 . 10 图 11：拼多多 C2M 产业链 . 10 图 12：可心柔代工厂 . 11 图 13：江西理文造纸园区 . 11 图 14：拼多多爆款形成策略 . 12 图 15：拼多多的“社交+农业”运营模式（以 1 斤大蒜为例） . 13 图 16：拼多多的“电商+农产品”优势 . 14 图 17：拼多多年度活跃买家数及月均 MAU . 15 图 18：拼多多年度活跃买家年支出及其环比增速 . 15 图 19：拼多多 - 用户月收入构成（元） . 15 图 20：

17、拼多多 - 用户年龄构成 . 15 图 21：拼多多用户城市等级分布 . 16 图 22：京东用户城市等级分布 . 16 图 23：2017.02-2018.02 拼多多全网渗透率及环比增速 . 17 图 24：2017-2018 拼多多三线及以下渗透率及环比增速 . 17 图 25：商家入驻拼多多影响因素 . 17 图 26：拼多多为商家打造的赋能生态链 . 18 图 27：拼多多的 AI 效果 . 20 图 28：微信小程序链接与微店分享链接对比 . 20 图 29：腾讯与拼多多的合作模式 . 21 图 30：拼多多核心竞争优势 . 23 图 31：拼多多 2016-2017 年收入结构变

18、化 . 25 图 32：拼多多 2016-2018Q1 季度收入结构 . 25 图 33：阿里巴巴 中国零售市场收入及增速 . 26 图 34：阿里巴巴 -中国零售市场收入结构 . 26 图 35：京东 -收入及增速 . 26 图 36：京东 -收入结构 . 26 图 37：2016-2018Q1 拼多多毛利润及毛利率. 27 图 38：2016-2018Q1 拼多多、阿里巴巴、京东毛利率 . 27 图 39：拼多多经营利润（亏损）及经营利润（亏损）率 . 28 图 40：拼多多净利润（亏损）及净利润（亏损）率 . 28 图 41：2018 年 Q1 三家电商获客效率比较（非通用会计准则销售费

19、用/新增活跃买家数） . 29 图 42：拼多多 我是大侦探独家冠名广告 . 29 图 43：拼多多 非诚勿扰独家冠名广告 . 29 图 44：拼多多经营费用 . 30 图 45：拼多多经营费用率 . 30 图 46：京东经营费用率 . 30 图 47：阿里巴巴经营费用率 . 30 图 48：拼多多现金流 . 31 图 49：拼多多现金及现金等价物 . 31 图 50：拼多多 - 股权结构（截至 2018 年 7 月 16 日） . 32 图 51：拼多多 - 股权结构（IPO 之后，假设无超额配售） . 32 图 52：拼多多 投票权结构（IPO 之后，假设无超额配售） . 33 行业深度分

20、析/海外科技 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表 1：拼多多运营优势 . 11 表 2：拼多多、淘宝及京东 APP 中典型商品非旗舰店价格对比 . 12 表 3：拼多多、淘宝及京东 APP 中典型商品旗舰店价格对比 . 13 表 4：综合电商人群洞察对比 . 16 表 5：拼多多各类目店铺保证金标准 . 18 表 6：主流 AI 与分布式 AI 对比 . 19 表 7：综合电商变现模式 . 25 表 8：京东服务及其他收入预测 . 27 表 9：三家电商广告变现模式对比 . 27 表 10：拼多多

21、IPO 前历轮融资 . 31 表 11：拼多多董事及高管成员 . 33 表 12：拼多多 - 员工构成 . 34 表 13：员工构成对比 . 34 行业深度分析/海外科技 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 拼多多凭拼多多凭 3.4 亿年度买家跻身电商第一阵营亿年度买家跻身电商第一阵营 1.1. 市场份额对比与发展历史市场份额对比与发展历史 从2015年9月拼多多上线至今， 仅3年时间就以拼团模式快速成长为电商B2C的市场新秀， 在主流电商天猫、京东、唯品会和苏宁易购已经占据九成市场份额的时候依然

22、高歌猛进，根 据电子商务研究中心 2017 年线上 B2C 市场交易份额统计， 天猫、 京东、 唯品会、 苏宁易购、 拼多多按市场份额排名先后分别占据 52.7%、32.5%、3.3%、3.2%和 2.5%。 拼多多的招股书显示，拼多多截至 2018 年一季度近一年 GMV 为 1987 亿元，年度活跃买家 数量达到 2.96 亿，几乎与京东持平；按买家规模计，拼多多已经跻身中国电商 B2C 的第一 阵营。截至 2018 年二季度，拼多多的年度活跃用户达到 3.44 亿，同比增加 245%。 图图 1：2017 年网络零售年网络零售 B2C 市场交易份额市场交易份额 资料来源：电子商务研究中心

23、，安信证券研究中心 根据搜狐科技，区别于创始人黄峥所定义的天猫和京东“物以类聚”的搜索电商，拼多多上 线后将“人以群分”进行深度挖掘，把娱乐与分享的理念融入到电商运营：用户发起邀请， 在与朋友、家人、邻居等拼单成功后，能以更低的价格买到优质商品；同时拼多多也通过拼 单了解消费者，用机器算法进行精准推荐和匹配。一旦拥有了大量用户订单，拼多多可以直 接与供货厂商合作，省掉中间环节来实现低价售卖。 对比京东、 阿里巴巴的发展历程， 我们看到拼多多自上线后， 根据 App Annie 的数据， 其 iOS APP 截至 2018 年 7 月 20 日，已经更新了 126 个版本；在其移动 APP 不断

24、迭代的同时，活 跃买家通过社交网络快速累积，截至 2018 年 6 月 30 日，年度活跃买家数量达到 3.4 亿，接 近阿里巴巴中国零售市场 2015 年 4 季度的水平，超过京东 2018 年一季度活跃用户账户数 量 3.02 亿。 天猫 52.7% 京东 32.5% 唯品会 3.3% 苏宁易购 3.2% 拼多多 2.5% 国美在线 1.7% 亚马逊中国 0.8% 当当 0.5% 其他 2.9% 行业深度分析/海外科技 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 2：阿里巴巴、京东、拼多多发展历程对比

25、阿里巴巴、京东、拼多多发展历程对比 资料来源：公司财报，安信证券研究中心 注：此处2017年对应阿里巴巴2018财年，从2017Q2至2018Q1。 1.2. 年度活跃买家规模对比年度活跃买家规模对比 根据 CNNIC 报告， 截至 2017 年 12 月， 中国网民规模达到 7.7 亿， 互联网普及率为 55.8%， 其中手机网民规模达到 7.53 亿，网民中使用手机的人群占比由 2016 年的 95.1%提升至 97.5%。 关于网络购物用户规模， 报告显示截至 2017年 12 月达到 5.33 亿， 同比增长 14.3%， 占总网民数量的 70%， 手机网络购物用户规模达到 5.06

26、亿， 网络零售全年交易额达到 71751 亿元，同比增长 32.2%。 图图 3：中国移动网民规模及其占网民比例中国移动网民规模及其占网民比例 图图 4：中国网络购物用户规模及占网民比例中国网络购物用户规模及占网民比例 资料来源：CNNIC，安信证券研究中心 资料来源：CNNIC，安信证券研究中心 从年度活跃买家数量来看，拼多多、阿里巴巴和京东截至 2017 年 3 月底活跃买家数分别为 0.68 亿、4.54 亿和 2.37 亿；截至 2018 年 3 月 31 日活跃买家数分别为 2.95 亿、5.52 亿和 3 亿；拼多多更新招股书截至 2018 年 6 月底的活跃买家数为 3.44 亿

27、，季度新增用户 0.49 亿。可见，从年度买家净增数来看，拼多多正在快速赶超。 京东京东 19982003200820142015201620172018 阿里巴巴阿里巴巴 拼多多拼多多 6 6月，月， 京东成立京东成立 6月，完成3C 产品全线搭建 网购平台 7月，用户数破1亿; 获B轮1.1亿美元融资； 9月，宣布与“拼好 货”合并 16财年淘宝GMV 15,970亿元； Tmall GMV 8,470 亿元 1月，向SEC递交 上市申请； 5 5月，京东上市月，京东上市 9 9月，阿里巴巴上市月，阿里巴巴上市 注册会员5亿，日活 1.2亿，淘宝占中国 线上C2C市场95.1% 份额 4月

28、，淘宝商城 (后改名为天猫) 上线； 2008年淘宝网交 易额达999.6亿元 5 5月，月， 淘宝网上线淘宝网上线 全年GMV 5906 亿元； 年度活跃买家数 1.5亿 9 9月，月， 拼拼多多多多上线上线 全年GMV 12944 亿元； 活跃买家数2.9亿 18财年淘宝GMV 22020亿元； Tmall GMV 15650 亿元 全年GMV 9391亿元； 活跃买家数2.3亿 17财年淘宝GMV 18,770亿元； Tmall GMV 12,150 亿元 3月，年度活跃 买家数2.96亿； 4月，获C轮30 亿美元融资； 6 6月月，向，向SECSEC递递 交交上市申请上市申请 全年G

29、MV 1412亿 元； 年度活跃买家数 2.45亿 3月，中国零 售年度活跃 买家数5.52亿； 3月，年度活 跃买家数3.02 亿； 3.6 4.2 5.0 5.6 6.2 7.0 7.5 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2011201220132014201520162017 渗透率 亿人 手机网民规模手机网民占网民比例 4.7 5.3 4.4 5.1 64% 69% 63% 67% 60% 62% 64% 66% 68% 70% 0 1 2 3 4 5 6 2016.122017.12 渗透率 亿人 网络购物用户规模手机网络购物用户规模

30、 网络购物用户渗透率手机网络购物渗透率 行业深度分析/海外科技 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 根据年报和招股说明书披露， 阿里巴巴和拼多多移动端 MAU 截至2018 年一季度分别为 6.17 亿和 1.66 亿，其中拼多多移动端 DAU 在 2018 一季度为 0.4 亿，DAU/MAU 值为 0.24，根 据艾瑞统计的 2018 年 3 月份手机淘宝的 DAU 为 1.35 亿，粗略计算阿里巴巴 DAU/MAU 值 至少为 0.22。按人均 GMV 比较，拼多多、阿里巴巴和京东的年度活跃买家人

31、均年度 GMV 截至 2018 年一季度分别为 674 元、8732 元和 4544 元。另外，拼多多平台商家数量增长迅 猛，从 2017 年一季度 9.7 万增长到 2018 年一季度超过 100 万。 图图 5：年度活跃买家数量比较年度活跃买家数量比较 图图 6：活跃买家人均年度活跃买家人均年度 GMV 比较，比较，截至截至 1Q18 资料来源：公司财报，公司招股说明书，安信证券研究中心 资料来源：公司财报，公司招股说明书，安信证券研究中心 1.3. GMV 对比对比 根据年报和招股说明书披露，拼多多 2017 全年和 2018 一季度来自移动端的订单总数达到 43 亿和 17 亿单， 对

32、比我们所测算， 约为京东 2017 全年和 2018 一季度订单总数的近两倍和 约 2.6 倍。从 GMV 来比较，拼多多、京东和天猫截至 2017 年 3 月 31 日近 12 个月的 GMV 金额分别达到 209 亿元、10,140 亿元和 15,650 亿元，截至 2018 年 3 月底三家电商近 12 个月的 GMV 金额分别达到 1,987、13,710 和 21,310 亿元，其中天猫和京东 GMV 同比增长 分别为 36%和 35%，拼多多同比增速达到 851%。 图图 7：天猫、京东和拼多多天猫、京东和拼多多 GMV 对比对比 资料来源：公司财报，招股说明书，安信证券研究中心

33、注：GMV数据是截止到每年3月31日过去12个月的GMV总金额。 4.23 4.54 5.52 1.69 2.37 3.02 0.68 2.95 0 1 2 3 4 5 6 2016.3.312017.3.312018.3.31 亿人 阿里巴巴京东拼多多 8,732 4,544 674 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 活跃买家人均交易额 元 阿里巴巴京东拼多多 1,215 1,565 2,131 553 1,014 1,371 21 199 0% 20% 40% 60% 80% 100% - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 2016.3

34、.312017.3.312018.3.31 同比十亿元 天猫京东拼多多Tmall YoyJD Yoy 行业深度分析/海外科技 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 2. 拼多多运营模式与其他电商有何不同？拼多多运营模式与其他电商有何不同？ 2.1. “走量不走价”下社交电商的野蛮生长“走量不走价”下社交电商的野蛮生长 拼多多的大规模拼单与“爆款”源于其用户端的“群体效应” ：拼多多创新“分享+拼单”价 格优惠模式，平台会列出单独购买和发起拼单两种价格的对比，以此激励平台用户积极向所 在群体介绍和分享平台产

35、品，达到共同享受价格优惠的目的；而接受的新用户又会向更广泛 的家庭和社交群体分享，自发产生更多低成本流量，实现买家数的指数增长。 在拼单的过程中，用户可以看到除发起人之外同样在拼团的用户以及其他用户为所拼商品作 出的评价信息等，同时当拼单用户在微信等社交平台点击链接进入小程序后还可选择拼单商 品的不同数量规格；当支付成功之后，APP 会对用户今日拼单金额做出统计并提示继续拼单 金额从而赢取返还奖金，以此来刺激进一步购物需求，同时系统还会根据后台大数据分析及 用户浏览记录给出进一步精选推荐等。 图图 8：拼多多拼多多 APP 中通过社交平台邀请好友拼单中通过社交平台邀请好友拼单 图图 9：拼多多

36、拼多多 APP 拼单成功后的个性推荐及奖励提醒拼单成功后的个性推荐及奖励提醒 资料来源：拼多多APP, 安信证券研究中心 资料来源：拼多多APP, 安信证券研究中心 微信助力拼多多“分享拼单”场景落地微信助力拼多多“分享拼单”场景落地 拼多多的用户端群体效应的构建离不开腾讯社交生态圈联动，公司在移动电商流量几乎被淘公司在移动电商流量几乎被淘 宝、京东、天猫垄断的情况下，借力微信社交平台实现“分享拼单”模式的场景落地和快速宝、京东、天猫垄断的情况下，借力微信社交平台实现“分享拼单”模式的场景落地和快速 发展。在社交关系的信用发展。在社交关系的信用基础提升了用户对平台的基础提升了用户对平台的信任感

37、， “拼单”用户在购买到质优价廉信任感， “拼单”用户在购买到质优价廉 的产品后，的产品后，又可能会成为下次拼单的发起者，吸引更多用户，放大滚雪球又可能会成为下次拼单的发起者，吸引更多用户，放大滚雪球效应。效应。同时，我们 注意到如果通过微信小程序开始 “拼单” ， 则在支付时只能选择微信支付， 而通过拼多多 APP 进行支付，则有多种支付方式可供选择。 行业深度分析/海外科技 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 10：拼多多社交购物模式拼多多社交购物模式 资料来源：安信证券研究中心 我们将“社

38、交电商”看作为以网络平台为媒介，通过用户与用户、用户与商家的社交行为开 展的在线商品交易活动，包含关注、分享、互动等社交化元素，对人际关系网络、共同兴趣 交互以及个体信用有较强的依赖性。社交电商的运营模式主要包括拼团购、KOL 导购和多级 分销等：KOL 导购的社交电商模式偏向网红经济，KOL 与其他消费者是不对等的，用户只 有购买的权力，参与度较低，但是我们看到拼多多采取但是我们看到拼多多采取 C2M 的模式，在平台的用户端抓住的模式，在平台的用户端抓住 了长尾互联网用户的需求并提高了他们的参与感，赋予消费者更多权力，在平台的商家端寻了长尾互联网用户的需求并提高了他们的参与感，赋予消费者更多

39、权力，在平台的商家端寻 找并赋能有潜力符合标准的生产工厂和小品牌，打造为商家赋能的生态链条。找并赋能有潜力符合标准的生产工厂和小品牌，打造为商家赋能的生态链条。 图图 11：拼多多拼多多 C2M 产业链产业链 资料来源：搜狐财经，拼多多，安信证券研究中心 用户 访问APP 选择商品 用户 单独购买 用户 等待平台用 户参与拼单 用户 分享邀请拼 单链接 商家 发货 用户 参与拼单 用户 发起拼单 用户 选择商品类 型并支付 用户 选择商品类 型并支付 用户 选择商品类 型并支付 商家 拼单成功 发货 商家 拼单成功 发货 低成本的流量低成本的流量 自增长模型自增长模型 C C端消费者端消费者

40、MM端制造商端制造商/ /农户农户 B B端渠道商端渠道商 集聚需求集聚需求 行业深度分析/海外科技 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 拼多多运营优势拼多多运营优势 在线购物的流量在天猫、京东多以“搜索”的方式分发到各个商铺，但在拼多多的页面，商 铺和产品搜索已然淡化，商品多以拼单的模式推送给用户，将这些“爆款”换算成对于制造 端的要求便是商品的规模和爆款库存的深度。 在拼多多向 第一财经周刊 开放的拼工厂中， 位于江西的可心柔品牌曾一天卖出 300 万元单价 29.9 元的 28 包纸巾，每包纸巾

41、的利润仅 3 分钱，而拼多多就是要以社交拼团“零成本转化” 、C2M 超低价、48 小时强制发货等运营方 式将成本、物流和生产产能拉伸到极致。 表表 1：拼多：拼多多运营优势多运营优势 流程环节流程环节 拼多多做法拼多多做法 成本成本 订单量多产生规模效应，减少库存成本 物流物流 拼工厂靠近原料供应商减少物流成本，48 小时强制发货筛选优质商家 生产产能生产产能 优选拥有充足产能且想做成品牌的生产工厂 资料来源：公司官网，安信证券研究中心 图图 12：可心柔代工厂可心柔代工厂 图图 13：江西理文造纸园区江西理文造纸园区 资料来源： 第一财经周刊 、安信证券研究中心 资料来源： 第一财经周刊

42、、安信证券研究中心 寻觅“拼工厂” ，打造“拼品牌”寻觅“拼工厂” ，打造“拼品牌” 在这低价拼团模式引爆巨大购物需求后，拼多多开始寻求更多产能充足却缺少品牌的“拼工 厂”加入，根据第一财经周刊对于公司的采访，拼多多表示会往产业带上走，寻找生产 工厂的标准有两方面： 1） 工厂有大量的产能且产能是富裕的工厂有大量的产能且产能是富裕的。比如可心柔和植护等品牌的超级低价很大程度是因 为大量订单带来的规模效应，它们共享一家香港上市公司江西理文造纸集团的资源，包 括原料、厂房设备、原料物流运输等； 2） 工厂的负责人想做成品牌工厂的负责人想做成品牌。这样的标的以前可能是代工厂，缺乏营销渠道和需求。 对

43、于“拼品牌”的定位，我们分析认为：对于“拼品牌”的定位，我们分析认为： 1） 较小可能是较小可能是知名大品牌，因为知名品牌的价格弹性较差知名大品牌，因为知名品牌的价格弹性较差对于拼多多平台同款商品价 格普遍低于天猫、京东等竞争平台商品价格，大品牌对于价格的妥协余地较小；另外大 品牌的库存深度不一定能够满足拼多多的走 “量” 需求， 一旦供货不足或面临高额罚款； 2） 拥有产生“爆款”的能力，带来量级的购买力并实现超强的变现拥有产生“爆款”的能力，带来量级的购买力并实现超强的变现拼多多对于平台的 运营多是帮助商家通过大数据和用户行为偏好分析打造爆款，在大量订单的规模效应下 通过减少库存和物流成本

44、来盈利， 这就要求商家的产品获得消费者的认可及正面的口碑， 从而在社交圈中通过拼单的方式实现销量的提升； 行业深度分析/海外科技 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 但是我们认为这样的 C2M 的模式在未来中能不能实现长期可持续的发展和推进，以及拼品 牌产生爆款的频率和成本规模效应的维持还有待观察和思考：拼多多平台上的个人商家企业 规模小且不稳定， 一旦资金链断裂或是平台提高佣金费率就会离开平台， 降低留存率， 而 “拼 品牌”的建立和培育仍然需要一定的时间。 2.2. “爆款”背后的策略“爆款”背后

45、的策略 拼多多走量的过程需要“爆款”产品的保驾护航。与搜索式电商不同，库存的深度取代了商 品的多样性将成本和毛利进行压缩， 通过规模效应降低成本， 但是 “爆款” 的产生需要筛选。 根据第一财经周刊 ，拼多多表示每天会对大量商品进行测款，根据背后的数据、点击转 化， 包括后续的客户评价好评差评以及用户的退款率， 用户为什么退款进行大数据分析， 进而从商品包装规格、品质等各个层面去做优化和改进；同时，公司也会与商家进行沟通， 根据历史销售大数据去分析爆款形成具备的特点，然后把数据给到商家，等到商家做出商品 后进行进一步追踪和测试。 公司也会提供基础流量做测试， 帮助商家去估价核对产品的升级， 流

46、量是分级的，好商品能够获得越多的拼多多免费流量，不断积累后形成爆款。 图图 14：拼多多爆款形成策略：拼多多爆款形成策略 资料来源： 第一财经周刊 、安信证券研究中心 2.3. 拼多多与其他电商产品定价有何不同？拼多多与其他电商产品定价有何不同？ 我们对比了拼多多、淘宝和京东的各类典型商品旗舰店和非旗舰店价格，涉及类型包括电子 产品、服饰美妆、日用品、零食以及水果，价格跨度从几十元到几千元不等。总体来看，拼总体来看，拼 多多平台上的非旗舰店商品的价格普遍低于淘宝和京东平台，多多平台上的非旗舰店商品的价格普遍低于淘宝和京东平台，价格差在几元到几百元之间不 等，基本取决于商品本身所在的价格区间，即

47、单价越高的商品，拼多多的优惠力度所产生的 差价可能越大。但旗舰店但旗舰店品牌品牌商品价格则大多与淘宝、京东商品价格则大多与淘宝、京东差异不大差异不大，价格优势不明显，价格优势不明显，甚甚 至拼多多的单买价还略高于淘宝和京东。至拼多多的单买价还略高于淘宝和京东。 表表 2：拼多多、淘宝及京东拼多多、淘宝及京东 APPAPP 中典型商品中典型商品非旗舰店非旗舰店价格对比价格对比 单位：元单位：元 拼多多拼单价拼多多拼单价 拼多多单买价拼多多单买价 淘宝淘宝 京东京东 斑布本色无芯卷纸斑布本色无芯卷纸 3 层层 70g *10 卷卷 700g/提提 11.90 16.90 12.80 15.80 安

48、卓快充数据线安卓快充数据线 0.25M 1.47 3.90 3.80 1.47 金煌芒金煌芒 10 斤装斤装 26.80 29.80 33.30 39.90 新疆薄皮核桃新疆薄皮核桃 2500g 44.60 49.80 49.00 69.00 新疆和田大枣新疆和田大枣 5 斤斤 15.80 16.90 17.80 36.80 大蒜头大蒜头 5 斤斤 9.50 11.80 10.00 9.80 资料来源：官方APP，安信证券研究中心 注: 以上所列示商品价格为该商品在各大平台的最低售价 基础流量商品测试基础流量商品测试 主流主流AIAI分析分析 -历史销量大数据 -用户画像 -点击转化 -用户退

49、换货频率 及原因 -客户评价 优化改进商品 包装、规格、品质 与商家沟通总结 形成特点 根据分析 分配平台流量 商家 改进商品 追踪测试 流量积累 形成爆款 行业深度分析/海外科技 13 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 3：拼多多、淘宝及京东拼多多、淘宝及京东 APPAPP 中典型商品中典型商品旗舰店旗舰店价格对比价格对比 单位：元单位：元 拼多多拼单价拼多多拼单价 拼多多单买价拼多多单买价 淘宝淘宝 京东京东 OPPO R15 星云特别版星云特别版 6GB+128GB 2699 2700 2699 2699 周大福三瓣花足金黄金耳钉计价周大福三瓣花足金黄金耳钉计价 F161074 741 742 746 746 美的电饭煲美的电饭煲 WYJ301 109 119 109 109 蓝月亮柔顺剂蓝月亮柔顺剂 1017 2 瓶瓶*3kg 53.8 63.8 53.8 53.8 资料来源：官方APP，安信证券研究中心 2.4. “社交“社交+农业”实现精准扶贫农业”实现精准扶贫 拼多多 C2M 运营模式的另一大应用就在于农产品类目。根据搜狐科技,在传统农产品交易链 中，新鲜出土的大蒜一般以每斤 1 元左右的价格被出售，中间经过农产品贩子、批发市场等 多个中间环节，最后流通到菜市场或超市，由