1、 积极管理风险 应对市场挑战 历次通胀梳理及展望历次通胀梳理及展望 报告日期：2021-05-11 胡研宏 英大证券 宏观研究员 执业证书编号 :S0990113110017 联系电话：188 2526 9825（微信同） 联系邮件： 主要观点主要观点 1. 评估及结论：制造业固定资产投资增速没有显著上升，通胀将进一步向中 下游扩散。 2. 货币政策：预计进一步实质性收紧，外部经济冲击风险较小。 3. 财政政策：预计保持中性。 改革开放以来，通胀问题屡次成为中国经济前行的屏障。从经济扩张高增长驱 动的需求型通胀到低增速时期供给侧改革导致的通胀，并连同国际经济荣枯，使得 通胀背后的逻辑比较复杂，
2、导致政策选择与执行困难。 对于投资来说，宏观政策颁布后，起初的推演，在事后发展来看，经常南辕北 辙。一如疫情刚爆发时期，对于宏观经济的展望，皆是相当悲观。孰料 2020 年 2 季度开始经济从数量到价格轮番扩张。2020 年下半年，市场已经通胀迹象显著， 市场的观点趋向认为通胀是温和的。站在 2021 年 5 月来看，当前的工业通胀水平 已经相当高，货币政策也到了不得不进一步收紧的经济状态。 这驱动我们去研究历史上的通胀以及通胀处理政策，用于对当前经济发展运行 提供简要的借鉴。梳理历次价格上涨，所引发的政府、企业以及消费者之间的行为 互动对经济可能造成的影响。回顾 1978 年以来历次通胀，其
3、基本经济运行的背景 相似，一方面大幅投入基础建设，开动大项目拉动小项目，寻求经济高速增长，另 积极管理风险 应对市场挑战 一方面为了加快经济市场化，在局部领域尝试市场化，比如商品价格改革，工资改 革，尝试理顺价格机制。但每次仅限于局部的，小范围的、部分行业的开展，如放 缓资源品（煤，电，石油，天然气）的市场化定价，和国有企业工资的市场化改革。 而最终改革措施反而降低了市场价格的资源分配效率，也弱化市场定价能力，与市 场化改革目标南辕北辙，而今的背景更为复杂，因为现在的货币量今非昔比，流动 性的充裕度相当之高，但又似乎颤颤巍巍，整个社会经济杠杆水平也较历史有较大 提升。从 1978 年以来，已经发生了 6 轮较大的通胀，通胀经济背景环境涵盖了历 次通胀出现的问题，而此一轮第 7 轮。 回顾历次通胀与治理回顾历次通胀与治理 数据来源：英大证券研究所，WIND 第一次：1980 年，通货膨胀率
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